ความรู้เกี่ยวกับผลิตภัณฑ์ตลาดทุน ตราสารทั่วไป

ตลาดท่ีซื้อขายหลักทรัพยโดยการประมูลราคา (auction market)
หมายถึง ตลาดรองที่ผูซ้ือและผูขายตางเสนอราคาที่ตองการซื้อและตองการขายในเวลาเดียวกัน
ราคาท่ีซื้อขายจะเปนราคาสูงสุดท่ีผูซ้ือต้ังใจซื้อหลักทรัพยนั้นๆ และเปนราคาต่ําสุดท่ีผูขายตั้งใจจะขาย
ซึ่งเปนสวนหน่ึงของกลไกการจับคูการซ้ือขายหลักทรัพย (order matching)
นอกจากนี้ยังมีรูปแบบการซื้อขายที่หลากหลายจากความกาวหนาของเทคโนโลยี เชน dark pools
of liquidity หรือเปนที่รูจักในช่ือของ dark pools หรือ black pools ซึ่งเปนการซ้ือขายหลักทรัพยท่ีไมมี
การเปดเผยเปนการท่ัวไป การซ้ือขายจะกระทําผานระบบเครือขายหรือเปนการซ้ือขายระหวางผูมีสวน
เกี่ยวของโดยตรง โดยผูลงทุนสถาบันจะใช dark pools ในการซื้อขายขนาดใหญเพื่อไมใหเกิดผลกระทบ
ตอตลาด เปนตน

รูปแบบการซ้ือขาย
Quoted Driven Market (dealer market)

เปนกลไกการซื้อขายหลักทรัพยท่ีผูลงทุนระบุราคาเสนอซื้อเสนอขายและจํานวนหุนผานเขามายัง
ผูดูแลสภาพคลอง (market maker) หรือผูคาหลักทรัพย หรือดีลเลอร หลังจากนั้นผูดูแลสภาพคลอง หรือ
ดีลเลอร จะแจงความประสงคซ้ือ (bid) ความประสงคขาย (offer) และปริมาณการซื้อขาย (bargain size)
ใหเจาหนาที่รับอนุญาตในระบบซื้อขายหลักทรัพย (trader) เพื่อเสนอราคา (quotations) จับคูในระบบ
โดยราคาท่ีเสนอน้ัน จะแสดงเปนราคาเดียวท่ีสะทอนความตองการหุนของผูลงทุนในมือของ market maker
หรือ dealer ทั้งหมด และไมแสดงทุกราคาที่มีการเสนอซ้ือเสนอขายโดยผูลงทุนเหมือนกับกรณี order driven
ทั้งน้ีจุดเดนของ quoted driven market คือการเพ่ิมสภาพคลอง เน่ืองจาก market maker หรือ dealer
จะตองประกันไดวาคําส่ังซ้ือขาย (order) ที่สงเขามาจับคูน้ัน เปนคําส่ังซื้อขายท่ี market maker หรือ dealer
สามารถทํารายการไดทั้งหมด รวมถึงในกรณีของหลักทรัพยที่มีสภาพคลองนอย market maker ที่ไดรับ
อนุญาตใหทําหนาที่ดูแลหลักทรัพยของบริษัทใดบริษัทหนึ่ง จะสามารถเขามาสงคําส่ังซ้ือขายหลักทรัพยนั้น
สําหรับพอรตของตนเอง เพื่อเพ่ิมสภาพคลองของหุน ตัวอยางของ quoted driven market ไดแก NASDAQ,
London SEAQ ซ่ึงเปนตลาดซื้อขายหุนขนาดกลาง (mid-cap) ในลอนดอน รวมถึงตลาดตราสารหน้ี และ
ตลาดคาสกุลเงินตราตางประเทศสวนใหญ

Order Driven Market
เปนการซื้อขายหลักทรัพยที่ผูลงทุนท้ังดานซื้อและขาย จะระบุราคาเสนอซ้ือ เสนอขาย และจํานวน
หุนที่ตองการซ้ือขาย เขามาในตลาดหลักทรัพย เพื่อรอการจับคู (order matching) โดยคําสั่งซ้ือขายจะ
มาจาก trader ที่สงคําสั่งเขามาในตลาดหลักทรัพยโดยตรง หรือจะเปนการสงคําส่ังซื้อขายของผูลงทุน
ผานนายหนาซื้อขายหลักทรัพย เขามาในตลาดหลักทรัพยก็ได ซ่ึงขอมูลคําส่ังเสนอซ้ือขายแตละรายการ
จะถูกแสดงทั้งหมด จึงนับเปนจุดเดนของวิธีการน้ีคือมีความโปรงใส (transparency) แตการเสนอราคา

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 37

ภาพรวมเกี่ยวกับตราสารทุนและหุŒนสามัญ

เขามาดวยวิธีการนี้จะไมมีการรับประกันวา order ท่ีสงเขามาน้ันจะสามารถจับคูได ตัวอยางของ order driven
market ไดแก New York Stock Exchange (NYSE) ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย (Stock Exchange
of Thailand หรือ SET) และ ตลาด mai (Market for Alternative Investment)

ตลาดท่ีมีการซื้อขายผานนายหนา (brokered market)
เปนการซื้อขายท่ีผูซื้อหรือผูขาย แจงความประสงคในการซื้อหรือขายผานตัวกลางหรือนายหนา
(broker) ท่ีจะทําการคนหาราคา และผูซ้ือหรือผูขายที่มีความตองการตรงกัน และทํารายการซื้อขายให
ซ่ึงสวนใหญแลว brokered market จะใชในกรณีของหลักทรัพยหรือสินทรัพยที่ไมมีตลาดรองอยางเปน
ทางการ เปนสินทรัพยท่ีเฉพาะเจาะจง หรือมีสภาพคลองตํ่า เชน อสังหาริมทรัพย รวมถึงการซื้อขาย
ล็อตใหญของตราสารหนี้ หรือหุนท่ีมีสภาพคลองตํ่า

1.2.3 ผูŒเกี่ยวขŒองในตลาดรองของตราสารทุน (market participants)

ผูมีสวนเกี่ยวของในการซ้ือขายในตลาดรอง (market participants) มีหลายกลุม แตละกลุมมีบทบาท
และหนาที่ท่ีตางกันไป แตมีวัตถุประสงครวมท่ีเหมือนกันคือชวยสนับสนุนใหมีสภาพคลองในตลาด และ
ใหเกิดการซื้อขายท่ีมีประสิทธิภาพ

สําหรับผูมีสวนเก่ียวของในตลาดทุนประกอบไปดวยผูทําธุรกรรมหรือประกอบธุรกิจ เชน บริษัท
หลักทรัพย และบริษัทจดทะเบียน เปนตน ผูสนับสนุนหรือจัดใหมีโครงสรางพ้ืนฐานเพื่อรองรับการดําเนิน
ธุรกรรมในตลาดตราสารทุน เชน ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย (ตลท.) และบริษัท ศูนยรับฝาก
หลักทรัพย (ประเทศไทย) จํากัด เปนตน และผูท่ีมีบทบาทในการกํากับดูแล เชน สํานักงานคณะกรรมการ
กํากับหลักทรัพยและตลาดหลักทรัพย (สํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต.) ซึ่งเน้ือหาในบทน้ีจะบรรยายถึง
บทบาทและหนาท่ีของผูมีสวนเกี่ยวของทุกฝายตามท่ีกลาวมาแลวในลําดับตอไป

บริษัทนายหนาซื้อขายหลักทรัพย หรือโบรกเกอร (broker)

บริษัทที่ประกอบธุรกิจการเปนนายหนาหรือตัวแทนเพ่ือการซ้ือขาย หรือแลกเปลี่ยนหลักทรัพย
ใหแกบุคคลอื่น โดยไดรับคานายหนา คาธรรมเนียม หรือคาตอบแทนอ่ืนเปนการตอบแทน หรือที่เรียกวา
“บริษัทหลักทรัพย” สําหรับในประเทศไทยนั้นการประกอบธุรกิจดังกลาวจะตองไดรับใบอนุญาตจากรัฐมนตรี
วาการกระทรวงการคลังตามขอเสนอแนะของคณะกรรมการ ก.ล.ต. และเมื่อบริษัทหลักทรัพยตองการเปน
ตัวแทนในการซื้อขายหลักทรัพยในตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย ก็ตองเปนสมาชิกของตลาดหลักทรัพยฯ
ตามเงื่อนไขและกฎเกณฑท่ีตลาดหลักทรัพยฯ กําหนด

โดยสวนใหญการประกอบธุรกิจหลักทรัพยในประเทศไทยน้ัน บริษัทหลักทรัพยจะทําธุรกิจครอบคลุม
ในทุกดานต้ังแตการเปนท่ีปรึกษาทางการเงินเพ่ือนําธุรกิจเขาจดทะเบียน การออกและเสนอขายหลักทรัพย

38 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ในตลาดแรก การเปนนายหนาซื้อขายหลักทรัพยในตลาดรอง (broker) การจัดทําบทวิเคราะห และการ
ใหคําแนะนําการลงทุน เปนตน

สําหรับนายหนาซื้อขายหลักทรัพยในตลาดทุนตางประเทศน้ัน สามารถแบงกลุมบริษัทหลักทรัพย
ได 2 กลุมใหญคือ

1. Full-service Broker คือ บริษัทหลักทรัพยที่ใหบริการในการซ้ือขายหลักทรัพย ใหบริการ
เปนที่ปรึกษาการลงทุน ผลิตบทวิเคราะห และใหคําแนะนําเก่ียวกับคุณคาของหลักทรัพยหรือความเหมาะสม
ในการลงทุนเก่ียวกับหลักทรัพยนั้น แนะนํากลยุทธการลงทุนแกลูกคา รวมทั้งใหบริการดูแลพอรตการลงทุน
ของลูกคา ตัวอยางของบริษัทหลักทรัพยเหลานี้ เชน Merrill Lynch, Paine Webber, Salomon Smith
Barney เปนตน

2. Discount Broker คือ บริษัทหลักทรัพยที่ใหบริการในการซื้อขายหลักทรัพย ใหบริการแนะนํา
การลงทุนหรือผลิตบทวิเคราะหบาง แตไมมากเทา full-service broker สวนมากจะเปนธุรกรรมการซ้ือขาย
ผานระบบ internet และมีคาธรรมเนียมการซ้ือขายถูกกวา full-service broker ซ่ึงในกลุม discount
broker นี้ อาจแบงยอยเปน deep discount broker ซ่ึงไมมีการใหบริการบทวิเคราะหหรือการเปนที่ปรึกษา
การลงทุนเลย การคิดคาธรรมเนียมในการซื้อขายขึ้นอยูกับประเภทของคําส่ังซ้ือขาย เชน ถาสงคําสั่งซ้ือขาย
ท่ีราคาตลาด จะไมคิดคาธรรมเนียม หรือคิดถูกมาก แตจะคิดคาธรรมเนียมสําหรับคําส่ังซื้อขายท่ีระบุราคา
และสุดทายคือ online Brokers ซ่ึงใหบริการสงคําส่ังซื้อขายผาน internet อยางเดียว และอาจไมมีการ
ใหบริการซ้ือขายแบบใชเงินกูยืม broker มาลงทุน (margin) เปนตน

ผูลงทุน (investor)

ในมิติของการอธิบายถึงผูลงทุนน้ัน สามารถจําแนกไดหลายแบบ เชน ผูลงทุนบุคคลกับผูลงทุน
สถาบัน ผูลงทุนรายยอยกับผูลงทุนรายใหญ ผูลงทุนระยะส้ันกับผูลงทุนระยะยาว ผูลงทุนภายในประเทศ
และตางประเทศ ขึ้นอยูกับวาจะใชเกณฑใดในการจําแนก ทั้งน้ี โดยท่ัวไปผูลงทุนจะหมายถึงผูจัดสรรทุน
ของตนไปลงทุนในสินทรัพยตางๆ เพ่ือหวังผลตอบแทนทางการเงิน (financial return)

ผูคาหลักทรัพย หรือดีลเลอร (Dealer)

หมายถึง สถาบันการเงินท่ีซื้อหลักทรัพยเขาพอรตของตัวเองและขายออกไป โดยไดรับผลตอบแทน
เปนสวนตาง (spread) ของราคาซื้อมาและขายออก ทั้งนี้ ดีลเลอรจะมีเจาหนาที่รับอนุญาตในระบบซื้อขาย
หลักทรัพย (trader หรือ proprietary trader) ซ่ึงหมายถึงตัวบุคคลท่ีทําหนาท่ีในการซ้ือขายหลักทรัพย
ในบริษัทที่เปนดีลเลอรอีกทีหน่ึง ทําการเสนอ (quote) ราคาซื้อขายใหกลุมการลงทุนของบริษัท หรือแก
ลูกคาท่ีเปนดีลเลอรดวยกัน

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 39

ภาพรวมเก่ียวกับตราสารทุนและหุŒนสามัญ

ผูรับฝากทรัพยสิน (custodian)

หมายถึง สถาบันการเงิน เชน ธนาคารท่ีทําหนาท่ีดูแลและเก็บรักษาใบหุนและสินทรัพยอื่นๆ ใหแก
กองทุนสวนบุคคล กองทุนสํารองเลี้ยงชีพ บุคคลธรรมดา หรือบริษัทที่เปนลูกคา ซ่ึงสวนใหญเปนผูลงทุน
สถาบันหรือผูลงทุนตางประเทศ โดยผูรับฝากทรัพยสินจะใหบริการดานอื่นๆ แกลูกคาดวย เชน การจัดการ
บัญชี การชําระราคาและสงมอบหลักทรัพย การรับจายสิทธิประโยชนในรูปเงินปนผลหรือดอกเบ้ียแทนลูกคา
การจัดการดานภาษีหรือสกุลเงินตราตางประเทศ นอกจากน้ี ผูรับฝากทรัพยสินยังทําหนาท่ีในเร่ืองสิทธิอ่ืนๆ
แทนลูกคา (ผานการรับมอบอํานาจ) เชน การประชุมผูถือหุน หรือการทําธุรกรรมในนามลูกคา เปนตน
โดยเรียกเก็บคาธรรมเนียมการใหบริการจากลูกคา กรณีที่ผูรับฝากทรัพยสินทําหนาที่ดูแลทรัพยสินใหแก
กองทุน จะตองปฏิบัติตามหลักเกณฑท่ีสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. กําหนดดวย

ผูคากําไร (arbitrageur)

หมายถึง ผูท่ีสามารถทํากําไรจากการทําธุรกรรมหลายธุรกรรมพรอมกัน โดยปราศจากความเส่ียง
และไมตองใชเงินตัวเองลงทุน ซึ่งชองทางการทํากําไรแบบน้ีจะเปนชวงเวลาส้ันๆ จากความไมเทาเทียมกัน
ของขอมูลขาวสารในเวลานั้น (price inefficiency) โดยผูคากําไร (arbitrageur) จะทํากําไรจากความแตกตาง
ของราคาซ้ือขายหลักทรัพยเดียวกันท่ีเกิดจากความไมเทาเทียมกันของขอมูลขาวสารดังกลาว เชน การซื้อ
และขายหลักทรัพยตัวเดียวกันในเวลาเดียวกันแตในตลาดและราคาท่ีตางกัน

ผูดูแลสภาพคลอง (market maker)

หมายถงึ บรษิ ทั สมาชกิ ของตลาดหลกั ทรพั ยท ไ่ี ดร บั อนญุ าตใหท าํ หนา ทด่ี แู ลหนุ ของบรษิ ทั ใดบรษิ ทั หนง่ึ
เพ่ือใหหุนดังกลาวมีสภาพคลองในการซ้ือขายอยางตอเน่ือง ท้ังนี้ ในการทําหนาที่เปน market maker
หุนใด บริษัทสมาชิกจะตองสงทั้งคําเสนอซ้ือและคําเสนอขายหุนดังกลาวในขณะเดียวกัน เพื่อใหมั่นใจวา
ผูลงทุนที่ตองการขายหรือตองการซื้อหุนดังกลาวน้ันจะสามารถกระทําไดเสมอ

บริษัทจดทะเบียน (listed company)

หมายถึง บริษัทท่ีประสงคจะระดมทุนระยะยาวเพ่ือใชสําหรับการขยายธุรกิจ โดยยอมแบงสิทธิ
ความเปนเจาของในบริษัทดังกลาวใหแกผูสนใจ ดวยการนําหุนของบริษัทเสนอขายใหแกผูสนใจเหลาน้ันและ
ดําเนินการนําหลักทรัพยของบริษัทเขาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ เพื่อเพ่ิมสภาพคลองและเปน
หลักประกันใหแกผูลงทุนวาจะสามารถแปลงสภาพหุนดังกลาวไปเปนเงินไดในเวลาที่ตองการในราคาท่ี
เหมาะสม

40 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

องคกรกํากับดูแล (regulatory agency)

องคก รกาํ กบั ดแู ลหลกั ของตลาดทนุ คอื สาํ นกั งานคณะกรรมการกาํ กบั หลกั ทรพั ยแ ละตลาดหลกั ทรพั ย
(สํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต.) ซ่ึงมีบทบาทและหนาที่ในการกํากับดูแลและพัฒนาตลาดทุน โดยทําหนาท่ี
กํากับดูแลสถาบันการเงินและการทําธุรกรรมทางการเงินในตลาดทุนใหเกิดความยุติธรรมและเทาเทียมกัน
ทุกฝาย ซ่ึงจะทําหนาท่ีกํากับดูแลท้ังในสวนของตลาดแรกและตลาดรอง โดยการกํากับดูแลในตลาดแรก
บริษัทที่มีความประสงคจะเสนอขายหลักทรัพยตอประชาชนจะตองไดรับอนุญาตจากคณะกรรมการ ก.ล.ต.
และจะตองมีการเปดเผยขอมูลใหแกประชาชนทั่วไปอยางเพียงพอ ในสวนของตลาดรอง คณะกรรมการ
ก.ล.ต. มีบทบาทในการกําหนดนโยบายหลัก โดยใหความเห็นชอบในการออกกฎขอบังคับท่ีสําคัญๆ
ของตลาดหลักทรัพยฯ เชน การรับและเพิกถอนหลักทรัพยจดทะเบียน และอัตราคาธรรมเนียมการซื้อขาย
หลักทรัพยจดทะเบียน เปนตน

1.3 ประโยชนของการเขŒาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ และคุณสมบัติของบริษัทจดทะเบียน

การเขาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ น้ัน ไมไดมีประโยชนเฉพาะกับบริษัทที่เขาจดทะเบียนหรือ
ผูถือหุนของบริษัทเทาน้ัน แตเกิดประโยชนตอผูที่มีสวนเก่ียวของท้ังหมด เชน เจาหนี้ ลูกหนี้ คูคา ผูลงทุน
ตลาดทุน ตลอดจนประเทศชาติโดยรวม อยางไรก็ตาม ประโยชนลําดับแรกๆ ท่ีเกิดขึ้นเห็นชัดเจนที่สุดคือ
ประโยชนตอบริษัทและผูถือหุน ดังน้ี

ประโยชนตอบริษัท

1) เปนแหลงเงินทุนระยะยาว
การนําบริษัทเขาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ ชวยใหบริษัทสามารถระดมเงินทุนจากประชาชน
ทั่วไปไดโดยตรง เพื่อนําไปเปนเงินทุนหมุนเวียนหรือลงทุนในสินทรัพย เพ่ือขยายธุรกิจของบริษัทไดโดย
ไมมีภาระท่ีตองชําระคืนเงินตนและดอกเบ้ียตามงวดเวลาท่ีกําหนดเหมือนการกูยืมเงินจากสถาบันการเงิน
ทําใหบริษัทมีความยืดหยุนในการบริหารเงินมากขึ้น
2) เพิ่มชองทางระดมทุนเพ่ือชวยในการบริหารเงินอยางมีประสิทธิภาพ
บริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ สามารถระดมทุนเพิ่มเติมเม่ือมีความตองการใชเงินเพิ่มข้ึนได
โดยการออกตราสารทางการเงินประเภทตางๆ ไดหลากหลายยิ่งขึ้น ทั้งตราสารหนี้ ตราสารทุน และ
ตราสารก่ึงหนี้ก่ึงทุน เชน หุนสามัญเพิ่มทุน หุนกู หุนกูแปลงสภาพ ใบสําคัญแสดงสิทธิในการซื้อหลักทรัพย
เปนตน ชวยใหบริษัทสามารถจัดโครงสรางทางการเงินที่เหมาะสมตอการดําเนินธุรกิจของบริษัทได เปนการ
เพ่ิมทางเลือกและสรางความแข็งแกรงดานการเงิน และบริหารจัดการเงินไดอยางมีประสิทธิภาพสูงสุด

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 41

ภาพรวมเกี่ยวกับตราสารทุนและหุŒนสามัญ

3) เสริมสรางชื่อเสียง และภาพลักษณท่ีดีใหแกบริษัท
การเปนบริษัทจดทะเบียนจะชวยเสริมสรางความนาเชื่อถือ และภาพลักษณที่ดีในการบริหารงานและ
มาตรฐานการดําเนินงานของบริษัทมากข้ึน ผานกลไกการเปดเผยขอมูลของตลาดหลักทรัพยฯ ซึ่งนอกจาก
จะชวยสรางความเชื่อมั่นใหผูสนใจลงทุนในหลักทรัพยของบริษัทมากขึ้นแลว ยังชวยสรางความนาเช่ือถือ
แกลูกคา คูคา และสถาบันการเงิน นอกจากน้ียังเปนการเพิ่มโอกาสทางการคา การเขาถึงพันธมิตร และ
การตอยอดธุรกิจในอนาคต
4) สรางความภักดี และผลตอบแทนท่ีดีใหแกพนักงาน
พนักงานของบริษัทนับวาเปนปจจัยท่ีสําคัญย่ิงตอการดําเนินธุรกิจใหประสบความสําเร็จ การให
พนักงานมีสวนรวมในการเปนเจาของ จะชวยสรางความภักดีและความภูมิใจใหแกพนักงาน มีการทุมเท
ความสามารถอยางเต็มที่ในการสรางความกาวหนาใหแกบริษัท โดยวิธีการเปดโอกาสใหพนักงานมีสวนรวม
ในการเปนเจาของบริษัทได เชน โครงการสะสมหุนสําหรับพนักงานบริษัทจดทะเบียน (employee joint
investment program: EJIP) และโครงการเสนอขายหลักทรัพยใหแกกรรมการหรือพนักงานของบริษัท
(employee stock option program: ESOP)
5) สรางความรับผิดชอบ และการบริหารงานแบบมืออาชีพ
การท่ีบริษัทจดทะเบียนเปดเผยขอมูล ขาวสาร และความเคล่ือนไหวตางๆ ผานชองทางและระบบ
การเผยแพรขอมูลขาวสารของตลาดหลักทรัพยฯ ทําใหบริษัทเปนที่รูจักของบุคคลท่ัวไปมากข้ึน ชวยสราง
ความสนใจของผูลงทุนในบริษัทมากข้ึน และกระตุนใหผูบริหารบริษัทจดทะเบียนมีการบริหารงานแบบ
มืออาชีพ เนื่องจากมีความรับผิดชอบตอผูถือหุนในวงกวางข้ึน
6) การดํารงอยูของธุรกิจในระยะยาว
การเปนบริษัทจดทะเบียนจะชวยใหบริษัทที่มีการบริหารงานแบบธุรกิจครอบครัวกาวเขาสูการ
บริหารงานแบบมืออาชีพมากขึ้น มีผูบริหารท่ีเปนมืออาชีพเขามารวมบริหารกิจการ มีการแยกกันชัดเจน
ระหวางเจาของกิจการและผูบริหาร และเปดโอกาสใหสมาชิกในครอบครัวของเจาของกิจการที่มีเปาหมาย
ในการดําเนินชีวิตหรือมีความถนัดที่แตกตางกันไป สามารถเลือกประกอบอาชีพที่ตองการโดยยังคงมีฐานะ
เปนผูถือหุนของบริษัทและไดรับผลตอบแทนจากการถือหุนอยูเชนเดิม ขณะที่ธุรกิจท่ีสรางมาตั้งแตครอบครัว
รุนแรกยังมีการเติบโตอยูตอเนื่องในระยะยาว อายุของกิจการจึงมีไมจํากัด รวมถึงการโอนเปลี่ยนเจาของ
ทําไดงาย

ประโยชนตอผูถือหุน/ผูลงทุน

1) เพ่ิมสภาพคลอง และสรางมูลคาเพิ่มใหแกผูถือหุน
การเขาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ ชวยใหหุนท่ีถืออยูมีสภาพคลองมากข้ึน เนื่องจากผูถือหุน
สามารถนําหุนมาซ้ือขายเปลี่ยนมือกันไดโดยงาย และราคาหุนที่ซื้อขายอยูในตลาดหลักทรัพยฯ จะเปนราคา
ตลาดที่สะทอนมูลคาของกิจการไดชัดเจนย่ิงข้ึน

42 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

2) เพ่ิมอํานาจการตอรองในการลดภาระคํ้าประกัน
การเปดเผยขอมูลและความนาเชื่อถือจากการเขาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ ตลอดจนการ
มีประชาชนเขามารวมถือหุน จะมีสวนชวยสรางความนาเชื่อถือตอเจาหนี้ของกิจการ และเพิ่มอํานาจในการ
ตอรองของผูถือหุนหรือกรรมการตอสถาบันการเงิน ซ่ึงอาจชวยลดภาระการคํ้าประกันสวนบุคคลของ
ผูถือหุนลงได
3) ใชเปนหลักประกันในการกูยืมเงิน
การเขา เปน บรษิ ทั จดทะเบยี นจะทาํ ใหห นุ ของบรษิ ทั มสี ภาพคลอ ง และมรี าคาทซ่ี อ้ื ขายในตลาดหลกั ทรพั ยฯ
เปนราคาท่ีอางอิงได ทําใหผูถือหุนสามารถท่ีจะนําหุนน้ันไปวางเปนหลักประกันในการกูยืมเงินสวนตัว
จากสถาบันการเงิน ซ่ึงจะชวยเพิ่มสภาพคลองทางการเงินใหแกผูถือหุน
4) บุคคลธรรมดาไดรับยกเวนภาษีกําไรจากการขายหุน
ในการซื้อขายหลักทรัพยจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ ผูถือหุนท่ีเปนบุคคลธรรมดาจะไดรับ
การยกเวนไมตองนําเงินกําไรที่เกิดจากการขายหลักทรัพยมาคํานวณเปนรายไดเพื่อการเสียภาษีเงินได
บคุ คลธรรมดา ในขณะทเ่ี งนิ กาํ ไรทเ่ี กดิ จากการขายหลกั ทรพั ยข องบรษิ ทั ทไ่ี มไ ดจ ดทะเบยี นในตลาดหลกั ทรพั ยฯ
จะตองนําไปรวมคํานวณเปนรายไดเพ่ือเสียภาษีเงินไดบุคคลธรรมดาในอัตรากาวหนาซึ่งมีขั้นสูงสุดถึง
รอยละ 35
5) เปนอีกทางเลือกหนึ่งในการลงทุนของผูถือหุน/ผูลงทุน
ในภาวะเศรษฐกิจท่ีผลตอบแทนจากการฝากเงินในธนาคารหรือการลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลอยูใน
ระดับต่ํา อัตราดอกเบี้ยเงินฝากประจํา 12 เดือน ณ เดือนพฤษภาคม พ.ศ. 2560 อยูระหวางรอยละ 1.3–1.5
ขณะที่ประมาณการอัตราเงินเฟอท่ัวไป ในป พ.ศ. 2560 อยูท่ีรอยละ 1.2 และคาดวาจะเพ่ิมข้ึนเปน
รอยละ 1.9 ในป พ.ศ. 2561 ทําใหมีแนวโนมที่อัตราดอกเบี้ยที่แทจริงติดลบ (negative real interest rate)
หรือผูออมเงินมีอํานาจในการใชจาย (power of purchase) ในอนาคตลดลง ขณะที่ ณ สิ้นเดือนเมษายน
พ.ศ. 2560 อัตราผลตอบแทนรวมของตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย เพิ่มข้ึนรอยละ 15.01 (จาก
ระยะเดียวกันของปกอนหนา) ซ่ึงสูงกวาอัตราเงินเฟอและอัตราดอกเบี้ยเงินฝากประจํา 12 เดือน

ประโยชนตอเจาหน้ี
การเขาจดทะเบียนของบริษัทจดทะเบียนสามารถสรางความเชื่อมั่นใหกับเจาหนี้ได เนื่องจากขอมูล
ของบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ มีมาตรฐาน และตรวจสอบได ทําใหม่ันใจไดวาสามารถตรวจสอบ
สถานะความม่ันคงของธุรกิจ ผลการดําเนินงาน และความสามารถในการชําระหน้ีได

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 43

ภาพรวมเก่ียวกับตราสารทุนและหุŒนสามัญ

ประโยชนตอตลาดทุนและประเทศ

บทบาทหน่ึงของตลาดทุน คือ เปนศูนยกลางในการระดมเงินทุนจากผูมีเงินออมที่มีความตองการ
เปนเจาของกิจการ สงไปยังผูตองการเงินทุน ซึ่งในท่ีนี่คือ บริษัทจดทะเบียน โดยผูถือหุนลงทุนในหุนสามัญ
ของบริษัทจดทะเบียน บริษัทจดทะเบียนนําเงินที่ไดจากการขายหุนไปดําเนินธุรกิจเพ่ือสรางรายไดและ
ผลกําไรจากการประกอบกิจการ ทําใหเกิดการหมุนเวียนของเงินในระบบเศรษฐกิจ ขณะเดียวกันก็จะกอให
เกิดการจางแรงงานในประเทศ อันจะสงผลดีตอภาวะเศรษฐกิจโดยรวมของประเทศ

หากพิจารณารายไดของบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย และตลาดเอ็ม เอ ไอ
จะพบวา สัดสวนรายไดรวมของบริษัทจดทะเบียนตอผลิตภัณฑมวลรวมในประเทศ (gross domestic product:
GDP) เพิ่มขึ้นทุกป โดยเฉพาะอยางย่ิงในป พ.ศ. 2557 รายไดรวมของบริษัทจดทะเบียน สูงถึงรอยละ 92
ของ GDP (รูปที่ 1-6) อยางไรก็ดี ในป พ.ศ. 2558 เนื่องจากรายไดรวมของบริษัทจดทะเบียนลดลงจาก
ปกอนหนา จึงทําใหสัดสวนดังกลาวลดลง

รูปที่ 1-6 สัดส‹วนรายไดŒรวมของบริษัทจดทะเบียนต‹อผลิตภัณฑมวลรวมในประเทศ (gross domestic product: GDP)
ในช‹วงป‚ พ.ศ. 2554–2558

" 5 )ę6 6 90% 92% 94%
16,000 89% 92%
14,000 81% 90%
12,000 81% 2557 2558 88%
10,000 '6&E ę'+%{x„ 86%
8,000 2554 2555 2556 84%
6,000 82%
4,000 80%
2,000 78%
0 76%

'6&E 'ę +% 'è- 5
4A 9& GDP

ท่ีมา: ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย และสํานักงานคณะกรรมการพัฒนาเศรษฐกิจและสังคมแหงชาติ

44 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

คุณสมบัติของการเปนบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ

ในการพิจารณารับหุนสามัญของบริษัทเขาจดทะเบียน ตลาดหลักทรัพยฯ จะพิจารณาท้ังจาก
คุณสมบัติของหุนสามัญและคุณสมบัติของบริษัทที่ยื่นคําขอดังนี้ 5

• คุณสมบัติของหุนสามัญ
มีมูลคาที่ตราไว (par) ไมนอยกวาหุนละ 0.50 บาท และชําระเต็มมูลคาแลวทั้งหมด ระบุชื่อผูถือ
และไมมีขอจํากัดในการโอนหุน ยกเวนขอจํากัดท่ีเปนไปตามกฎหมายและตองระบุไวในขอบังคับบริษัท

• คุณสมบัติของบริษัทที่ยื่นคําขอ
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย ไดกําหนดคุณสมบัติเบ้ืองตนดานตางๆ สําหรับบริษัทมหาชนจํากัด
หรือนิติบุคคลที่มีกฎหมายจัดต้ังขึ้นโดยเฉพาะที่ประสงคจะยื่นคําขอเปนบริษัทจดทะเบียน ดังตอไปน้ี
■ ดานทุนชําระแลว
มีทุนชําระแลวเฉพาะหุนสามัญ (หลังเสนอขายหุนแกประชาชน) มากกวาหรือเทากับ 300 ลานบาท
สําหรับตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย และมากกวาหรือเทากับ 50 ลานบาท สําหรับตลาดหลักทรัพย
เอ็ม เอ ไอ
■ ดานฐานะการเงินและสภาพคลอง
มีสวนของผูถือหุนไมนอยกวา 300 ลานบาท (สําหรับบริษัทท่ีจะจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ
และ 50 ลานบาท สําหรับบริษัทที่จะจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย เอ็ม เอ ไอ) และกอน IPO ตองมีสวนของ
ผูถือหุนมากกวา 0 บาท และแสดงไดวามีฐานะการเงินม่ันคงและมีเงินทุนหมุนเวียนเพียงพอ ดานผลการ
ดําเนินงาน บริษัทตองมีกําไรสุทธิในระยะเวลา 2–3 ปลาสุดกอนยื่นคําขอ รวมกันไมนอยกวา 50 ลานบาท
โดยปลาสุดมีกําไรสุทธิไมนอยกวา 30 ลานบาท และมีกําไรสุทธิในงวดสะสมกอนย่ืนคําขอ (สําหรับบริษัท
ที่จะจดในตลาดหลักทรัพย เอ็ม เอ ไอ จะตองมีกําไรสุทธิในปลาสุดกอนยื่นคําขอไมนอยกวา 10 ลานบาท
และมีกําไรสุทธิในงวดสะสมกอนยื่นคําขอ)
■ ดานการกระจายการถือหุน (Free Float)
เพ่ือเปนการกระจายหุนของบริษัทจดทะเบียน ตลาดหลักทรัพยฯ ไดกําหนดใหบริษัทที่จะยื่น
คําขอจดทะเบียนจะตองมีจํานวนผูถือหุนรายยอย ไมนอยกวา 1,000 ราย (ไมนอยกวา 300 รายสําหรับ
ตลาดหลักทรัพย เอ็ม เอ ไอ) ซ่ึงหมายถึงผูถือหุนที่ไมใช Strategic Shareholders (Strategic Shareholders
หมายถึง กรรมการ ผูจัดการ และผูบริหาร รวมถึงผูเกี่ยวของ ผูถือหุนท่ีถือหุน > 5% นับรวมผูที่เก่ียวของ)
โดยมีสัดสวนถือหุนรวมกันไมนอยกวา 20–25% ตามทุนจดทะเบียน (ขึ้นกับเง่ือนไขที่ตลาดหลักทรัพยฯ
กําหนด)

5 https://www.set.or.th/th/regulations/simplified_regulations/common_shares_p1.html

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 45

ภาพรวมเกี่ยวกับตราสารทุนและหุŒนสามัญ

■ ดานการบริหารงาน
บรษิ ทั ตอ งจดั โครงสรา งคณะกรรมการและคณะผบู รหิ ารตามหลกั เกณฑท ค่ี ณะกรรมการกาํ กบั ตลาดทนุ
กาํ หนด รวมถงึ ไมม ลี กั ษณะตอ งหา มหรอื ฝา ฝน ขอ กาํ หนดของตลาดหลกั ทรพั ยฯ นอกจากนี้ ตลาดหลกั ทรพั ยฯ
ยงั ไดก าํ หนดใหก ารบรหิ ารงานอยภู ายใตห ลกั การควบคมุ กจิ การและการควบคมุ ภายในทด่ี ี เชน มคี ณะกรรมการ
ตรวจสอบ มีกรรมการอิสระที่มีองคประกอบและคุณสมบัติตามท่ีกําหนด เปนตน รวมถึงการปองกันความ
ขัดแยงทางผลประโยชน การจัดทําบัญชี และมีผูตรวจสอบบัญชีรับอนุญาตที่ไดรับความเห็นชอบดวย
■ ดานอื่นๆ
จัดใหมีกองทุนสาํ รองเลี้ยงชีพตามกฎหมายวา ดวยกองทุนสํารองเล้ียงชพี เพอ่ื เปน การประกันการออม
ระยะยาวใหแกพนักงานลูกจาง และสงเสริมการออมระยะยาว

• การหามขายหุน (Silent Period)
ผูเขาขาย strategic shareholders จะถูกหามนําหุนของตนซ่ึงมีจํานวนรวมกัน 55% ของทุนชําระแลว
หลัง IPO ออกขายภายในกําหนดระยะเวลา 1 ป นับแตวันท่ีหุนเริ่มทําการซื้อขายในตลาดหลักทรัพยฯ
อยางไรก็ตาม ผูเขาขายสามารถทยอยขายหุนไดในอัตราสวนไมเกิน 25% ของหุนท่ีถูกหามขาย เมื่อครบ
กําหนดระยะเวลา 6 เดือน

กรณีท่ีบริษัทไดเขาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ แลว สามารถนําบริษัทยอยหรือบริษัทรวม
ท่ีมีศักยภาพเขาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ ดวยได โดยเรียกวิธีการน้ีวา spin off เปนกระบวนการ
นําบริษัทยอยหรือบริษัทรวมของบริษัทจดทะเบียน (บริษัทแม) แยกออกมาเสนอขายหุนตอประชาชน
(initial public offering: IPO) และเขาจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย หรือตลาดหลักทรัพย
เอ็ม เอ ไอ ซ่ึงภายหลังจากการนําบริษัทยอยหรือบริษัทรวมเขาจดทะเบียนแลว บริษัทแมตองยังมีคุณสมบัติ
ตามเกณฑดํารงสถานะในการเปนบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ

46 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

บทสรุป

ตราสารทุน เปนตราสารที่มีลักษณะแสดงความเปนเจาของกิจการ เชน หุนบุริมสิทธิ หุนสามัญ
นอกจากน้ียังหมายความรวมถึง สิทธิของผูถือหุนเดิมในการซื้อหุนเพ่ิมทุน และวอรแรนท ซ่ึงเปนตราสาร
แสดงสิทธิอนุพันธเช่ือมโยงกับหุนสามัญ

ตราสารทุนแตละประเภทจะมีความเส่ียงแตกตางกันไป โดยผูลงทุนที่เลือกลงทุนในตราสารทุน
ที่มีความเส่ียงมาก ยอมคาดหวังวาจะไดรับผลตอบแทนที่สูงข้ึน ตราสารทุนท่ีจัดวามีความเสี่ยงสูงไดแก
หุนสามัญ ใบสําคัญแสดงสิทธิ

การซ้ือขายตราสารทุนน้ันสามารถซื้อขายไดในตลาดหลักทรัพยท่ีมีการจัดตั้งอยางเปนทางการ
(exchanges/organized market) และตลาดที่ไมเปนทางการ (over the counter: OTC) โดยมีลักษณะและ
รูปแบบการซ้ือขายท่ีหลากหลายจากความกาวหนาของเทคโนโลยี ซึ่งขึ้นอยูกับตลาดแตละแหงจะเลือกใช
เพ่ือตอบสนองตอความตองการของผูลงทุนใหมากที่สุด

ในตลาดตราสารทุนนั้นจะมีผูท่ีเก่ียวของหลายฝาย ซ่ึงมีบทบาทหนาที่แตกตางกันไป เม่ือเขามา
ทําการซ้ือขายในตลาดรองแลว ผูท่ีเกี่ยวของจะเปน ผูลงทุน บริษัทหลักทรัพย หรือสถาบันตัวกลางอื่นๆ
ท่ีมีบทบาทแตกตางกันไป เพื่อทําใหเกิดการซ้ือขายเปลี่ยนมือท่ีไดรับความสะดวกและมีประสิทธิภาพ

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 47

ภาพรวมเกี่ยวกับตราสารทุนและหุŒนสามัญ

บรรณานุกรมและเอกสารอŒางอิง

ความรูเบื้องตนเกี่ยวกับตราสารทุน (MIP)
จิรัตน สังขแกว. 2543. การลงทุน. พิมพครั้งท่ี 3. กรุงเทพฯ โรงพิมพมหาวิทยาลัยธรรมศาสตร.
จิรัตน สังขแกว. 2556. รูวิเคราะห เจาะเรื่องหุน. พิมพครั้งท่ี 5. กรุงเทพฯ ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย.
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย. ขอกําหนดของตลาดหลักทรัพยฯ เกี่ยวกับการเปดเผยสารสนเทศของ

บริษัทจดทะเบียน สวนจดทะเบียนและเปดเผยขอมูล.
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย. 2548. ความรูพ้ืนฐานสําหรับเจาหนาที่รับอนุญาต (Trader) เพื่อ

ข้ึนทะเบียนเปนผูขายหลักทรัพย. กรุงเทพฯ.
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย. แผนพับ Listing Guide
สถาบันพัฒนาความรูตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย. 2555 ตลาดการเงินและการลงทุนใน

หลักทรัพย. พิมพคร้ังท่ี 13. กรุงเทพฯ บริษัท บุญศิริการพิมพ จํากัด.
สมบัติ นราวุฒิชัย. 2554. ประเภทของหุน.
สุธรรม รัตนโชติ, อ. ดร. (เอกสารเรียบเรียง). สาขาวิชาการจัดการธุรกิจทั่วไป คณะวิทยาการจัดการ

มหาวิทยาลัยศิลปากร วิทยาเขตสารสนเทศเพชรบุรี. 2548.
โสภณ รัตนากร, ศ. พิเศษ. คําอธิบายหุนสวนและบริษัท.
อัญญา ขันธวิทย. 2549. กลไกของตลาดการเงินในระบบเศรษฐกิจไทย. พิมพคร้ังที่ 3. กรุงเทพฯ

ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย.
Bodie, Zvi, Kane, Alex and Marcus, Alan J. Essentials of Investments. IFPHK CFP.
McInish, Thomas H. Capital Markets: A Global Perspective. Blackwell Publishing
Reilly, Frank K., Brown, Keith C. Investment Analysis and Portfolio Management. 7th Edition.

Thomson South-Western. 2003.
Simmons, Michael. Securities Operations: a Guide to Trade and Position Management. Wiley

Finance.

เว็บไซต
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย http://www.set.or.th
บริษัท ศูนยรับฝากหลักทรัพย (ประเทศไทย) จํากัด http://www.tsd.co.th
บริษัท สํานักหักบัญชี (ประเทศไทย) จํากัด http://www.thaiclearing.com
ศูนยสงเสริมการพัฒนาความรูตลาดทุน http://tsi.thailand.org
สํานักงานคณะกรรมการกํากับหลักทรัพยและตลาดหลักทรัพยฯ http://sec.or.th
กรมพัฒนาธุรกิจการคา กระทรวงพาณิชย

48 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

http://www.investopedia.com/terms/g/growthstock.asp#axzz2NITVgnGK
http://www.investopedia.com/terms/l/large-cap.asp#axzz2MBfD5mKi
http://www.investopedia.com/terms/m/midcapstock.asp#axzz2MBfD5mKi
http://www.investopedia.com/terms/s/small-cap.asp#ixzz2MBg2MNqI
http://financial-dictionary.thefreedictionary.com/Speculative+Stock
http://portal.settrade.com/blog/sombat/2011/05/24/1021
http://www.businessdictionary.com/definition/large-capitalization-stock.html#ixzz2NJ465kU9
http://www.businessdictionary.com/definition/midddle-capitalization-stock.html#ixzz2NJ5r7tlO
http://www.investorwords.com/4606/small_cap.html
http://www.set.or.th/th/products/dw/dw_p1.html

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 49

ความรูŒเก่ียวกับผลิตภัณฑตลาดทุน : ตราสารทั่วไป

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธ

02 การลงทุนในหุŒนสามัญ
ในการตัดสินใจลงทุนซื้อหรือขายหลักทรัพย ผูลงทุนจะตองวิเคราะหขอมูลตางๆ ไมวาจะเปน
ขอมูลในระดับมหภาค ระดับอุตสาหกรรม และระดับบริษัท เพื่อนํามาใชในการพยากรณฐานะทางการเงิน
และแนวโนมผลการดําเนินงานของบริษัทในอนาคต อยางไรก็ตาม บริษัทท่ีมีฐานะการเงินหรือแนวโนม
การดําเนินงานท่ีดี ไมไดหมายความวาเปนบริษัทท่ีนาลงทุนเสมอไป ท้ังนี้ ข้ึนอยูกับราคาหุนท่ีผูลงทุน
จะเขาไปลงทุนในแตละชวงเวลาดวยวามีความเหมาะสมและคุมคาตอเงินลงทุนเพียงใด ดังนั้น กอนตัดสินใจ
ลงทุนผูลงทุนจําเปนตองประเมินมูลคาหุน เพื่อหามูลคาท่ีแทจริงของหลักทรัพยน้ันๆ เสียกอน เพื่อท่ีจะ
นําไปใชในการเปรียบเทียบกับราคาตลาด เพื่อประกอบการตัดสินใจลงทุน และกําหนดกลยุทธในการลงทุน
วาจะซื้อ หรือขาย หรือถือหลักทรัพยนั้นตอไป

2.1 การประเมินมูลค‹าเพ่ือการตัดสินใจลงทุน

การลงทุนในหุนสามัญนั้น การทําความเขาใจเกี่ยวกับมูลคาของหุนสามัญถือไดวาเปนปจจัยสําคัญ
ท่ีมีผลตอความสําเร็จในการลงทุนของผูลงทุน เน่ืองจากการทราบมูลคาท่ีแทจริงของกิจการ จะทําใหผูลงทุน
สามารถตัดสินใจเลือกหลักทรัพยลงทุนไดอยางถูกตอง กลาวคือ สามารถตัดสินใจซ้ือหลักทรัพยเมื่อมี
ราคาถูก หรือมีราคาต่ํากวามูลคาท่ีแทจริง และขายหลักทรัพยเมื่อราคาสูงหรือมีราคาสูงเกินกวามูลคา
ที่แทจริง ซ่ึงจะสงผลใหการลงทุนในหลักทรัพยนั้นๆ ไดรับกําไร ดังนั้น กอนตัดสินใจลงทุนผูลงทุนจึงจําเปน
ตองเขาใจถึงวิธีการประเมินมูลคา แหลงที่มาของมูลคาของหลักทรัพยน้ันๆ ตลอดจนปจจัยตางๆ ท่ีเปน
ตัวกําหนดมูลคาของหุนสามัญ ไดแก ปจจัยดานภาวะเศรษฐกิจ การเมือง อุตสาหกรรม และตัวของ
บริษัทเอง เพ่ือใหสามารถนําขอมูลตางๆ มาใชประกอบในการประเมินมูลคา และนําผลของการวิเคราะห
ไปใชประกอบการลงทุนไดอยางเหมาะสมตอไป

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 51

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

2.1.1 มูลค‹ากับราคาของหุŒนสามัญ

คําวา “มูลคา” นั้น มักจะใชในความหมายของ “คุณคา” ของสินทรัพยตางๆ ซ่ึงในทางการเงิน
จะพยายามเทียบเคียงให “คุณคา” อยูในรูปเม็ดเงิน (cash equivalent) โดยใชวิธีการทางการเงินประเมิน
แลวเรียกเปน “มูลคา” ในขณะท่ีคําวา “ราคา” น้ัน มักจะถูกอางอิงถึงจํานวนเม็ดเงินท่ีผูซ้ือและผูขายทั้ง
2 ฝาย มีความยินยอมในการแลกเปล่ียนสินทรัพยน้ันกับจํานวนเม็ดเงินท่ีท้ังสองฝายมีความเห็นตรงกัน

ดังนั้น จึงมักจะไดยินคําที่อางอิงมาจากท้ัง 2 คํา วา มูลคาท่ีแทจริง (intrinsic value) กับ ราคาตลาด
(market price) ทั้งน้ี ราคาตลาดเปนราคาที่เกิดข้ึนโดยอาศัยกลไกของอุปสงคและอุปทาน (demand and
supply) ในตลาดของสินทรัพยเหลานั้น ราคาตลาดท่ีผูซื้อและผูขายพรอมจะแลกเปล่ียนเงินกับสินทรัพย
ไมจําเปนตองเทากับมูลคาที่เหมาะสมของสินทรัพยน้ัน ในกรณีท่ีมีผูตองการสินทรัพยน้ันเปนจํานวนมาก
ราคาตลาดก็อาจสูงกวามูลคาที่เหมาะสม และในทางตรงกันขาม หากสินทรัพยไมเปนที่ตองการของตลาด
ราคาตลาดก็อาจตํ่ากวามูลคาท่ีเหมาะสมได

ดังน้ัน การตัดสินใจลงทนุ จึงเปนการเปรียบเทียบระหวางมูลคาที่แทจริง (intrinsic value) ที่คํานวณได
กับมูลคาตามราคาตลาด (market price) หากผลการวิเคราะหพบวาราคาหลักทรัพยท่ีคํานวณไดมีคาสูงกวา
ราคาตลาด ซึ่งหมายถึง ราคาหลักทรัพยในตลาดขณะนั้นเปนราคาที่ตํ่ากวาราคาท่ีเหมาะสมหรือราคา
ท่ีแทจริง (undervalued) ในกรณีเชนน้ี ผูลงทุนจะตัดสินใจซื้อหลักทรัพยนั้นๆ เนื่องจากการท่ีผูลงทุนซื้อ
หุนสามัญท่ีมีราคาตํ่ากวามูลคาที่แทจริง ผูลงทุนจะไดรับผลตอบแทนในรูปของสวนตางระหวางราคาที่ผูลงทุน
ซื้อหุนสามัญนั้นๆ เม่ือระดับราคาของหุนสามัญปรับตัวเขาหามูลคาที่เหมาะสม ดังที่แสดงในรูปที่ 2-1

รูปที่ 2-1 ลักษณะการปรับตัวของราคาหุŒนสามัญท่ีมีมูลค‹าตํ่า/สูงเกินไปเพื่อเขŒาสู‹มูลค‹าท่ีเหมาะสม1

'6 6
overpriced

market price

intrinsic value underpriced
A+)6

1 ภาพจาก: goo.gl/Df35MQ

52 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

จากรูปท่ี 2-1 ในกรณีท่ีราคาตลาดของหุนสามัญตํ่ากวามูลคาที่เหมาะสมของหุนสามัญน้ัน
(undervalued) ผูลงทุนที่ลงทุนซ้ือหรือถือครองหุนสามัญของกิจการท่ีมีราคาต่ํากวาท่ีควรจะเปน ก็จะมีโอกาส
ท่ีจะไดรับผลตอบแทนจากการปรับตัวเขาหามูลคาท่ีเหมาะสมของหุนสามัญ ดังนั้น ผูลงทุนจึงซ้ือหุนนี้เก็บไว
เพื่อคาดหวังผลตอบแทนจากการปรับตัวเพ่ิมข้ึนของราคาหุนในอนาคต ตามความตองการซื้อหุนท่ีมีมากขึ้น
สงผลใหราคาของหุนน้ีขยับตัวเพ่ิมสูงข้ึน จนในท่ีสุดทําใหราคาตลาดของหุนนี้เทากับมูลคาที่แทจริงในท่ีสุด

ในทางกลับกัน กรณีท่ีราคาตลาดของหุนสามัญสูงกวามูลคาที่เหมาะสมของหุนสามัญน้ัน
(overvalued) ผูลงทุนท่ีถือครองหุนสามัญของกิจการที่มีราคาสูงกวาท่ีควรจะเปน ก็จะตองยอมขายหุนนี้
ออกไปในราคาท่ีต่ําลงกวาราคาที่ลงทุนไว เม่ือความตองการขายหุนมีมากข้ึน สงผลใหราคาของหุนนี้ขยับตัว
ลดลง จนในที่สุดราคาตลาดของหุนนี้จะลดลงมาเทากับมูลคาท่ีแทจริงในท่ีสุด

Corporate Action กับราคาของหุนสามัญ

เนื่องจากราคาหลักทรัพยมีการเปล่ียนแปลงอยูตลอดเวลาไปตามผลกระทบของปจจัยสภาพแวดลอม
การลงทุนตางๆ รวมถึงการประกาศดําเนินการอยางหนึ่งอยางใดของบริษัทจดทะเบียน (corporate action)
เชน บริษัทมีการประกาศเปลี่ยนแปลงนโยบายการดําเนินงาน หรือการเปล่ียนแปลงนโยบายทางการเงิน
เปนตน ยอมมีผลกระทบตอการเปล่ียนแปลงของราคาหลักทรัพยน้ันๆ ดวยเชนกัน ท้ังนี้ การประกาศ
ดําเนินการดังกลาวอาจมีเหตุการณไดหลายกรณี ซ่ึงมีรายละเอียดและผลกระทบตอราคาหุนสามัญ ดังนี้

• การเพิ่มทุน (capital increase)
การท่ีบริษัทตัดสินใจเพ่ิมทุนน้ัน อาจมีวัตถุประสงคเพื่อตองการนําเงินทุนท่ีไดจากการเพ่ิมทุนไปใช
ขยายกิจการ เปนเงินทุนหมุนเวียนในบริษัท หรือเพื่อปรับโครงสรางทางการเงินใหมีระดับสัดสวนหน้ีสิน
ตอทุนท่ีเหมาะสม ซ่ึงรูปแบบของการเพิ่มทุนน้ัน สามารถดําเนินการไดหลายกรณี ดังนี้
■ ในกรณีที่บริษัทเสนอขายหุนเพ่ิมทุนใหกับประชาชนท่ัวไป (public offering: PO) บริษัทจะ
สามารถระดมทุนจํานวนมาก โดยวิธีกําหนดราคาจะใชวิธี book building ซึ่งเปนการกําหนดราคาที่โปรงใส
เน่ืองจากเปนการสํารวจความตองการหุนของผูลงทุนสถาบัน นอกจากนี้ยังถือเปนโอกาสท่ีบริษัทจะสามารถ
ขยายฐานผูลงทุนและปรับฐานผูลงทุนใหเหมาะสมอีกดวย
■ ในกรณีที่บริษัทเสนอขายหุนเพ่ิมทุนใหกับผูลงทุนในวงจํากัด (private placement: PP) บริษัท
จะสามารถระดมทุนไดในระยะเวลาอันสั้น โดยมีข้ันตอนการเสนอขาย เอกสารตางๆ และคาใชจายไมมาก
นอกจากนี้การเพ่ิมทุนแบบ PP ยังชวยใหบริษัทสามารถเขาถึงผูลงทุนกลุมเปาหมายไดตรงตามตองการ
■ ในกรณีท่ีบริษัทเสนอขายหุนเพ่ิมทุนใหกับผูถือหุนเดิมของบริษัทตามสัดสวนการถือหุน (right
offerings: RO) บริษัทจะสามารถเพิ่มฐานทุนของบริษัทใหมีความเขมแข็งมากขึ้น นอกจากน้ียังทําใหหุน
มีสภาพคลองหรือมีจํานวนหุนหมุนเวียนในตลาดหลักทรัพยมากข้ึนดวย

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 53

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

■ ในกรณีที่บริษัทเสนอขายหุนเพ่ิมทุนใหกับกรรมการหรือพนักงานของบริษัท (employee stock
option program: ESOP) จะถือเปนการจูงใจหรือเสริมสรางกําลังใจใหกรรมการหรือพนักงานของบริษัท
ใหทํางานใหบริษัทอยางมีประสิทธิภาพโดยการมีสวนรวมเปนเจาของ หรือเปนผลตอบแทนในการทํางาน

อยางไรก็ตาม ในกรณีที่บริษัทมีความตองการเงินทุนแบบเรงดวน สามารถใชการเพิ่มทุนแบบ
มอบอํานาจทั่วไป (general mandate) ซ่ึงเปนการเพ่ิมทุนท่ีบริษัทขออนุมัติจํานวนหุนและประเภทการจัดสรร
จากที่ประชุมผูถือหุนไวลวงหนา และมอบอํานาจใหคณะกรรมการบริษัทพิจารณาออกและจัดสรรหุนเพิ่มทุน
ในแตละคราวตามความเหมาะสม ซึ่งจะชวยเพิ่มความคลองตัว และความรวดเร็วในการระดมทุน โดยสามารถ
ลดข้ันตอนและระยะเวลาดําเนินการได 4–10 สัปดาห เนื่องจากไมตองจัดประชุมผูถือหุนเพ่ือขออนุมัติ
เพ่ิมทุน นอกจากน้ียังเปนการลดภาระคาใชจายของบริษัทในการจัดประชุมผูถือหุน

ผลกระทบตอราคา
โดยทั่วไปการเพิ่มทุนจะทําใหราคาหุนของบริษัทลดลง เนื่องจากการเพิ่มทุนจะทําใหจํานวนหุนของ
บริษัทมากข้ึน ซึ่งหากกําไรของบริษัทเพ่ิมขึ้นในอัตราที่ต่ํากวา จะทําใหกําไรตอหุนและราคาหุนของบริษัท
ลดลง (dilution effect) เปนตน อยางไรก็ตาม ถาบริษัทสามารถนําเงินทุนท่ีไดรับไปขยายกิจการไดอยางมี
ประสิทธิภาพ จะทําใหกําไรของบริษัทมากข้ึนและจะสงผลใหราคาหุนของบริษัทปรับตัวข้ึนในที่สุด

• การเพ่ิมทุนโดยการเสนอขายใบสําคัญแสดงสิทธิ (Warrant)
วอรแรนท (warrant) คือ ใบสําคัญแสดงสิทธิที่จะซื้อหุนสามัญ โดยเปนตราสารที่ใหสิทธิแกผูถือ
ใบสําคัญแสดงสิทธิในการซื้อหลักทรัพยที่ใบสําคัญแสดงสิทธิน้ันอางอิงอยู (underlying asset) ตามราคา
ใชสิทธิ (exercise price) จํานวนที่ใหใชสิทธิ (exercise ratio) และภายในระยะเวลาใชสิทธิ (exercise period)
ท่ีกําหนดไว ท้ังน้ี การเพ่ิมทุนโดยการออกใบสําคัญแสดงสิทธิน้ัน เนื่องจากบริษัทมีวัตถุประสงค ดังตอไปนี้
■ เปนการทยอยเพิ่มทุนผานการใชสิทธิของ warrant สงผลใหเม็ดเงินท่ีไดรับสอดคลองกับความ
ตองการใชเงินของบริษัท ซ่ึงการทยอยเพ่ิมทุนจะทําใหบริษัทสามารถชะลอผลกระทบจาก dilution effect ได
■ เปนการเพิ่มโอกาสในการขยายฐานผูลงทุนรายใหมใหกับบริษัท เนื่องจากผูลงทุนในวอรแรนท
อาจจะเปนคนละกลุมกับผูลงทุนในหุนสามัญ
■ การใชสิทธิของผูถือวอรแรนทจะชวยเพิ่มจํานวนหุนสามัญของบริษัท สงผลใหหุนของบริษัท
มีสภาพคลองมากขึ้น
■ การออกวอรแรนทใหกับกรรมการหรือพนักงานของบริษัท สามารถใชเปนเคร่ืองจูงใจพนักงาน
ใหรูสึกเปนเจาของกิจการได

54 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ผลกระทบตอราคา
การออกวอรแรนทจะกระทบตอผูถือหุนของบริษัทเมื่อมีการใชสิทธิซื้อหลักทรัพย ทําใหจํานวนหุน
ท่ีเรียกชําระราคาแลวมีจํานวนเพ่ิมข้ึน ไมวาจะเปนผลกระทบตอกําไรตอหุน (earnings dilution) ราคาหุน
(price dilution หรือ value dilution) หรือ สิทธิออกเสียง (control dilution)

• การเพิ่มทุนโดยการเสนอขายใบแสดงสิทธิในการซื้อหุนเพ่ิมทุนท่ีโอนสิทธิได
(transferable subscription right หรือ TSR)

เปนวิธีการเพ่ิมทุนโดยการออกตราสารใหแกผูถือหุนเดิมตามสัดสวนการถือหุน โดยบริษัทจดทะเบียน
จะออก TSR ใหกับผูถือหุนเดิมตามสัดสวนของสิทธิที่ผูถือหุนแตละรายไดรับจากการเพ่ิมทุน เพ่ือใหผูถือหุน
ใชเปนหลักฐานในการใชสิทธิซื้อหุนเพ่ิมทุนของบริษัท โดยผูถือหุนเดิมท่ีไมประสงคจะใชสิทธิในการซื้อ
หุนเพ่ิมทุน สามารถขายหรือโอนสิทธิใหแกผูอ่ืนได ซึ่งเปนประโยชนตอผูถือหุนและผูลงทุนอื่นใหมีโอกาส
และทางเลือกในการลงทุนมากข้ึน ท้ังน้ี ปกติ TSR ท่ีออกโดยบริษัทจดทะเบียนจะมีอายุไมเกิน 2 เดือน
และจะตองมีระยะเวลาซ้ือขายในตลาดหลักทรัพยไมนอยกวา 7 วันทําการ นอกจากนี้ จะตองมีระยะเวลา
ใหแสดงความจํานงในการใชสิทธิครั้งสุดทายไมนอยกวา 15 วันกอนวันใชสิทธิ ท้ังนี้ การเพ่ิมทุนโดยวิธีนี้
บริษัทจะไดรับประโยชน ดังนี้

■ บริษัทสามารถระดมทุนไดครบถวนตามเปาหมายท่ีตองการ
■ ผูถือหุนสามารถเลือกท่ีจะใชสิทธิจองซ้ือหุน หรือขายสิทธิซื้อหุนเพ่ิมทุน ในกรณีท่ีมีขอติดขัด
ไมสามารถจองซื้อหุนเพิ่มทุนได
■ ไมตองขออนุญาตจากสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต.

ผลกระทบตอราคา
เปนการเพ่ิมสภาพคลองการซ้ือขายหุนใหมีมากขึ้น แตการเสนอขาย TSR จะมีผลกระทบจาก
dilution effect เชนเดียวกับการออกใบสําคัญแสดงสิทธิ (Warrant)

• โครงการสะสมหุนสําหรับพนักงานบริษัทจดทะเบียน
(employee joint investment program หรือ EJIP)

เปนโครงการสําหรับพนักงาน ผูบริหาร กรรมการ ของบริษัทจดทะเบียน ที่เปนการรวมลงทุนระหวาง
บริษัทและผูเขารวมโครงการ โดยจะทยอยลงทุนในหุนของบริษัทจดทะเบียนท่ีตนทํางานอยูเปนรายงวด
สม่ําเสมอ ดวยหลักการเฉล่ียตนทุน (dollar cost average) และสมัครเขารวมโครงการตามความสมัครใจ
โดยตัวแทนดําเนินการจะซื้อหุนของบริษัทที่ขายอยูในตลาดหลักทรัพยฯ ในแตละงวดตามที่กําหนด และ
จะจัดสรรหุนที่ซื้อในแตละงวดลงบัญชีของพนักงานแตละคน ท้ังน้ี ประโยชนที่บริษัทจะไดรับจากการ
ดําเนินโครงการน้ี คือ

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 55

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

■ เปนเครื่องมือสรางแรงจูงใจพนักงานและมีสวนรวมในการเปนเจาของกิจการ
■ บริษัทไมตองขออนุมัติโครงการจากหนวยงานทางการ แตบริษัทสามารถยื่นขอความเห็นชอบ
โครงการตอสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. เพื่อขอผอนผันการรายงานแบบ 59-2 ของผูบริหาร กรณี
ไดหุนบริษัทตามโครงการได
■ เปนทางเลือกใหมของการจายผลตอบแทนท่ีใชเสริมกับรูปแบบเดิม เชน เงินเดือน โบนัส กองทุน
สํารองเลี้ยงชีพ เปนตน

ผลกระทบตอราคา
ไมมีผลกระทบตอราคาของหุนสามัญ (no dilution effect)

• การลดทุนชําระแลว (decrease in paid-up capital)
ในการลดทุนชําระแลวน้ันอาจเกิดในกรณีท่ีบริษัทมีผลขาดทุนสะสม ซ่ึงตามกฎหมายบริษัทจะ
ไมสามารถจายเงินปนผลใหกับผูถือหุนได ดังนั้น การประกาศการลดทุนเพื่อลางขาดทุนสะสม จะทําใหบริษัท
สามารถจายเงินปนผลได โดยไมตองรอผลการดําเนินงานปจจุบัน นอกจากนี้ อาจเปนไดในกรณีท่ีมีผูลงทุน
สนใจท่ีจะมารวมลงทุนกับบริษัท การลดทุนจะทําใหผูลงทุนรายใหมสามารถลงทุนไดในราคาที่สะทอนมูลคา
ของกิจการมากขึ้น ท้ังนี้ การลดทุนชําระแลวของบริษัทใหอยูในปริมาณที่เหมาะสม สามารถทําได 2 วิธี ดังน้ี
1. การลดมูลคาท่ีตราไว (par reduction)
2. การลดจํานวนหุน (paid-up share reduction)

ผลกระทบตอราคา
การลดทุนดังกลาวจะมีผลกระทบในทางบัญชีในสวนของผูถือหุนเทาน้ัน ไมเกิด dilution effect แต
อาจจะสงผลดีตอราคาหลักทรัพย เน่ืองจากผูลงทุนคาดวาบริษัทจะสามารถจายเงินปนผลไดเร็วขึ้น

• การเปล่ียนแปลงมูลคาท่ีตราไว (par change)
เปนการเปลี่ยนแปลงมูลคาที่ระบุไวบนใบหุน (par value) ซึ่งเปนไปตามขอกําหนดในหนังสือ
บริคณหสนธิของบริษัทผูออกหลักทรัพย สามารถแบงไดเปน 2 รูปแบบ คือ
1. การแตกหุน (stock split) การดําเนินการวิธีนี้จะชวยทําใหสภาพคลองของหุนสูงข้ึน เน่ืองจาก
มีจํานวนหุนมากขึ้น นอกจากน้ีจะทําใหหุนของบริษัทมีความนาสนใจในมุมมองของผูลงทุนมากข้ึน เน่ืองจาก
หลังจากการแตกหุนจะทําใหราคาของหุนลดลง ซ่ึงจะชวยใหสามารถกระจายการถือหุนไปยังผูลงทุนไดอยาง
กวางขวางขึ้น

56 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

2. การรวมหุน (reverse stock split) ในกรณีน้ีบริษัทจดทะเบียนมีวัตถุประสงคเพื่อตองการสราง
เสถียรภาพ และลดความผันผวนของราคาหุน รวมท้ังใชเปนเครื่องมือในการจัดโครงสรางผูถือหุน เพ่ือ
ไมตองการใหมีผูถือหุนรายยอยจํานวนมากเกินไป

ผลกระทบตอราคา

กรณี ผลต‹อราคา

การแตกหุน ราคาหุนตํ่าลงและจํานวนหุนเพ่ิมข้ึน สภาพคลองของบริษัทเพิ่มขึ้น

การรวมหุน ราคาหุนสูงข้ึนและจํานวนหุนลดลง สภาพคลองของบริษัทลดลง

• หุนปนผล (stock dividend)
การจายปนผลในรูปของหุนสามัญออกใหม ซึ่งเปนอีกทางเลือกหนึ่งของบริษัทในการจายปนผลแทน
การจายในรูปแบบของเงินสด (cash dividend) ทั้งน้ี การที่บริษัทเลือกจายหุนปนผลน้ัน จะสงผลดีตอบริษัท
ดังน้ี
■ บริษัทสามารถเก็บเงินสดไวลงทุนและขยายธุรกิจ โดยไมตองจัดหาเงินทุนเพ่ิมเติมจากแหลง
เงินทุนภายนอก ซ่ึงอาจมีตนทุนทางการเงินสูง
■ บริษัทยังคงรักษาความนาสนใจในการลงทุนไวได แมจะไมไดจายปนผลในรูปเงินสด
■ เพิ่มจํานวนหุนหมุนเวียนใหมากขึ้น เปนการเพิ่มสภาพคลองของหุน สงผลดีตอการระดมทุนใน
อนาคต

ผลกระทบตอราคา
การจายหุนปนผลจะไมสงผลกระทบตอสวนของผูถือหุนในงบแสดงฐานะการเงิน แตจํานวน
กําไรสะสมจะลดลง ในขณะท่ีจํานวนหุนสามัญและ/หรือสวนเกินมูลคาหุนจะเพ่ิมข้ึนในจํานวนท่ีเทากัน
อยางไรก็ตาม ราคาหุนของบริษัทอาจลดลง (price dilution) เนื่องจากมีจํานวนหุนเพิ่มข้ึน

• หุนซื้อคืน (treasury stock)
การซื้อหุนท่ีบริษัทจดทะเบียนเปนผูออกหลักทรัพยคืนนั้น เปนเคร่ืองมือสําหรับการบริหารทาง
การเงินในกรณีท่ีราคาหุนของบริษัทมีราคาตํ่ากวามูลคาท่ีควรจะเปน หรือบริษัทมีกําไรสะสม และสภาพคลอง
ทางการเงินสูงในขณะท่ียังไมมีแผนการใชเงินลงทุนจํานวนมากในอนาคตอันใกล โดยการซ้ือหุนของบริษัท
สามารถดําเนินการได 2 วิธีดังน้ี
1. ซ้ือหุนบนกระดานหลัก (main board) ในตลาดหลักทรัพย
2. เสนอซ้ือตอประชาชนเปนการท่ัวไป (general offer)

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 57

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

ท้ังน้ี บริษัทตองเปดเผยโครงการซื้อหุนคืนลวงหนาไมนอยกวา 14 วันกอนซื้อคืน โดยการซ้ือคืน
ในตลาดหลักทรัพยฯ ตองดําเนินการใหแลวเสร็จภายใน 6 เดือน และการซ้ือจากผูถือหุนเปนการทั่วไป
มีระยะเวลาดําเนินการไมนอยกวา 10 วัน และไมเกิน 20 วัน

การขายหุนซื้อคืน บริษัทสามารถขายหุนที่ซ้ือคืนได หลังจากที่บริษัทซ้ือหุนคืนเสร็จแลว 6 เดือน
และตองขายหุนใหหมดภายในไมเกิน 3 ป หากครบกําหนด 3 ป แลวยังไมสามารถขายหุนท่ีซื้อคืนไดหมด
บริษัทจะตองดําเนินการตัดหุนที่ซื้อคืนที่ยังขายไมหมดออกและจดทะเบียนลดทุนตอกระทรวงพาณิชย ซ่ึงจะ
ทําใหจํานวนหุนทุนเรียกชําระแลว และสวนของผูถือหุนของบริษัทลดลง

การขายหุนซื้อคืน สามารถทําได 2 วิธีดังนี้
1. ขายบนกระดานหลัก (main board) โดยราคาท่ีขายตองไมตํ่ากวา 85% ของราคาปดของหุน
เฉลี่ย 5 วันทําการซ้ือขายกอนหนา
2. เสนอขายเปนการทั่วไป (public offering: PO) ในกรณีนี้ บริษัทตองขออนุญาตเสนอขายหุนตอ
ประชาชนกับสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต.
ทั้งนี้ บริษัทตองเปดเผยมติอนุมัติการขายหุนท่ีซื้อคืนไมนอยกวา 14 วันกอนวันเริ่มจําหนาย
ประโยชนของการทําโครงการซ้ือหุนคืน (treasury stock) มีดังน้ี
■ เปนการเพิ่มอุปสงคใหหุนของบริษัท และอาจสงผลใหราคาหุนปรับตัวสูงขึ้น นอกจากน้ีกําไรสุทธิ
ตอหุนก็จะสูงขึ้นดวย เนื่องจากจํานวนหุนที่หมุนเวียนซื้อขายในตลาดลดลง
■ ชวยใหบริษัทไดรับผลตอบแทนจากการลงทุน โดยหากผูบริหารมั่นใจแนวโนมผลการดําเนินงาน
ท่ีดีในอนาคต และเห็นวาราคาหุนต่ํากวามูลคาพื้นฐานอยางมีนัยสําคัญ การซื้อหุนคืนและขายหุนคืนกลับไป
ในตลาดในจังหวะท่ีเหมาะสม ก็จะทําใหไดรับผลตอบแทนที่ดี
■ หากบริษัทไมขายหุนคืนกลับไปในตลาด จะเปนการลดทุน ซ่ึงจะทําใหการใชเงินทุนของบริษัท
มีประสิทธิภาพมากขึ้น และชวยใหตัวเลขอัตราสวนทางการเงินของบริษัท เชน ROE, ROA, Total Asset
Turnover ดีข้ึน
■ ใชเปนเครื่องมือทางการเงินในการบริหารสภาพคลองสวนเกินของบริษัทใหเกิดประสิทธิผล

ผลกระทบตอราคา
การตัดสินใจซ้ือหุนคืนของบริษัทจดทะเบียนไมสงผลกระทบใหเกิด dilution effect แตจะสงผลบวก
ตอจิตวิทยาการลงทุนของผูลงทุน

58 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

2.1.2 ความสําคัญของการประเมินมูลค‹า

การประเมินมูลคามีความสําคัญ ท้ังตอผูลงทุนและผูออกตราสาร เน่ืองจากผูลงทุนมีความตองการ
ท่ีจะทราบมูลคาที่แทจริง (intrinsic value) ของสินทรัพยวามีมูลคาเทากับเทาใด เพื่อตองการที่จะใชเปน
ขอมูลสําคัญในการคัดเลือกสินทรัพยสําหรับการลงทุนในพอรตการลงทุน โดยปรัชญาพื้นฐานท่ีแทจริง
ของการประเมินมูลคานั้นมาจากแนวคิดที่วา “ผูลงทุนจะไมยอมจายเงินซ้ือสินทรัพยใดๆ ไปมากกวามูลคา
ของสินทรัพยนั้น” หากผูลงทุนเห็นวามูลคาของสินทรัพยดังกลาวสูงเกินไปเม่ือเทียบกับผลประโยชน หรือ
กระแสเงินสดที่สินทรัพยน้ันจะกอใหกับผูลงทุนในอนาคต ผูลงทุนก็ไมยินดีที่จะจายซื้อหลักทรัพยดังกลาว
ดังน้ัน การประเมินมูลคาจึงเขามามีบทบาทในการประเมินถึงมูลคาท่ีแทจริงของสินทรัพยแตละประเภท

ในสวนของผูออกตราสารเพ่ือระดมทุนน้ัน การประเมินมูลคาเพ่ือกําหนดราคาหุนก็มีความสําคัญ
เชนเดียวกัน เชน ผูออกและเสนอขายหุนสามัญยอมตองการขอมูลเกี่ยวกับราคาที่เหมาะสมของหุนสามัญ
เพื่อนํามาใชประกอบการคํานวณตนทุนของเงินทุนท่ีจะเกิดข้ึนจากการระดมทุน เพ่ือชวยตัดสินใจเกี่ยวกับ
ทางเลือกในการระดมทุนที่จะกอใหเกิดประโยชนสูงสุดแกบริษัทระหวางการระดมทุนดวยการออกและ
เสนอขายหุนสามัญและการออกและเสนอขายตราสารประเภทอ่ืนๆ ซ่ึงเปนขอมูลที่สําคัญท่ีใชประกอบการ
วิเคราะหงบลงทุน เชน การขยายกิจการ การพัฒนาผลิตภัณฑใหม เปนตน

2.1.3 ป˜จจัยในการกําหนดมูลค‹าหุŒนสามัญ

ตัวแปรที่มีสวนในการกําหนดมูลคาท่ีแทจริง (intrinsic value) ของหุนสามัญ ไดแก มูลคาสินทรัพย
สุทธิของกิจการ ความสามารถในการทํากําไรของกิจการ และอัตราคิดลดเพื่อคิดลดกระแสเงินสดที่เกิดขึ้น
ในอนาคตใหเปนมูลคาปจจุบัน ซึ่งมีรายละเอียดดังนี้

มูลคาสินทรัพยสุทธิของกิจการ

สินทรัพยมีความสําคัญตอการประเมินมูลคาของหุนสามัญ เนื่องจากเปนเครื่องมือในการสรางรายได
ใหแกกิจการ ซ่ึงสินทรัพยของกิจการท่ีกลาวถึงในท่ีน้ี ประกอบดวย ท่ีดิน อาคาร เครื่องจักร สินคาคงเหลือ
สิทธิบัตรเครื่องหมายการคา ฯลฯ กิจการท่ีมีเงินทุนพรอม มีการบริหารงานที่ดี มีการคนควาสิ่งใหมๆ และ
ใชทรัพยากรท่ีมีอยูอยางเต็มท่ีและมีประสิทธิภาพ ยอมมีโอกาสทํากําไรไดมาก สวนกิจการที่ไมสามารถบริหาร
การใชทรัพยากรไดดี ก็จะมีตนทุนท่ีสูง กําไรที่ไดจากการดําเนินกิจการก็ยอมนอยลง ซ่ึงแนวคิดนี้เชื่อวา
มูลคาสินทรัพยของกิจการกับความสามารถในการทํากําไรของกิจการ มีความสัมพันธตอกันโดยตรง ดังท่ี
ไดอธิบายมาแลวขางตน ท้ังน้ี มูลคาสินทรัพยของกิจการที่นํามาใชในการประเมินมูลคาหุนสามัญนั้น จะเปน
มูลคาสินทรัพยสุทธิ ซ่ึงเปนมูลคาสินทรัพยทั้งหมดท่ีหักภาระหน้ีสินออกแลว

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 59

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

ความสามารถในการทํากําไรของกิจการ

รายไดของกิจการท่ีปลอดจากภาระคาใชจายตางๆ คือ กําไรของกิจการ ซึ่งกําไรของกิจการมีความ
สําคัญเน่ืองจากจะถูกจัดสรรเพ่ือใชเปนแหลงเงินทุนในการดําเนินงานของกิจการ และจายเปนผลตอบแทน
ใหแกผูถือหุนในรูปของเงินปนผล (dividend) ซ่ึงบริษัทที่มีความสามารถในการทํากําไรสูง ยอมมีแนวโนม
ที่จะจายเงินปนผลใหแกผูถือหุนในอัตราที่สูง และมีผลใหมูลคาหุนสามัญของบริษัทสูงตามไปดวย

ความสามารถในการทํากําไรของกิจการเปนตัวแปรสําคัญในการประเมินมูลคาหุนสามัญจากทาง
ดานรายได เนื่องจากกําไรเปนตัวแปรสําคัญในการกําหนดเงินปนผลท่ีบริษัทจะจายใหแกผูถือหุน ซ่ึงแนวคิด
การประเมินมูลคาหุนสามัญแบบนี้เชื่อวา มูลคาของหุนสามัญจะแปรผันโดยตรงกับกระแสเงินสดที่คาดวา
จะไดรับในอนาคต และระยะเวลาที่จะไดรับกระแสเงินสด ซึ่งกระแสเงินสดที่กลาวถึงในท่ีนี้ก็คือ เงินปนผล
ท่ีคาดวาจะไดรับจากบริษัท สวนระยะเวลาที่จะไดรับกระแสเงินสดนั้น หมายถึง ระยะเวลาท่ีผูถือหุนจะไดรับ
เงินปนผลจากบริษัท เชน ปท่ี 1, 2, 3,… นับจากวันถือหุน เปนตน

อัตราคิดลด

ในกรณีที่ระยะเวลาท่ีจะไดผลตอบแทนจากการถือหุนสามัญน้ันมีระยะเวลานานกวา 1 ป ทําใหตอง
มีการคํานวณกระแสเงินสดที่จะไดรับในอนาคตใหเปนมูลคาปจจุบัน ท้ังน้ี เพื่อใหไดมูลคาท่ีแทจริงของ
หุนสามัญในปจจุบันสําหรับตัดสินใจวาผลตอบแทนที่จะไดรับในอนาคตน้ันมีความคุมคาตอการลงทุนในวันนี้
หรือไม อัตราคิดลดเปนอัตราท่ีใชในการคิดลดกระแสเงินสดท่ีจะเกิดข้ึนในอนาคตแลวเทียบใหเปนมูลคา
ปจจุบัน ซึ่งเปนอัตราท่ีสะทอนถึงอัตราผลตอบแทนท่ีผูลงทุนตองการจากการลงทุนในสินทรัพย หรืออัตรา
ผลตอบแทนที่ตองการของตลาด (required rate of return) ซึ่งจะแปรผันตามความเส่ียงของธุรกิจและ
อัตราดอกเบี้ยท่ีเปลี่ยนแปลง รวมท้ังผลตอบแทนจากทางเลือกในการลงทุนอ่ืน ซ่ึงจะเห็นไดวาหากความเสี่ยง
จากการลงทุนย่ิงสูง อัตราคิดลดนี้ก็ย่ิงสูงดวยเชนกัน เพ่ือชดเชยความเส่ียงที่ผูลงทุนตองเผชิญ

ท้ังน้ี อัตราคิดลดอาจพิจารณาจากปจจัย 2 ประการ คือ อัตราผลตอบแทนจากการลงทุนในสินทรัพย
ที่ปราศจากความเส่ียง (risk-free rate) และสวนชดเชยความเสี่ยงจากการลงทุน (risk premium) โดยที่
อัตราผลตอบแทนจากการลงทุนในสินทรัพยที่ปราศจากความเส่ียง อาจใชอัตราดอกเบ้ียจากตราสารที่คาดวา
จะไดรับผลตอบแทนท่ีแนนอน เชน อัตราดอกเบ้ียจากพันธบัตรรัฐบาล สําหรับสวนชดเชยความเสี่ยงจาก
การลงทุนอาจพิจารณาจากการวิเคราะหความไมแนนอน หรือความผันผวนของกระแสเงินสดที่คาดวาจะไดรับ
ซ่ึงหากมีความไมแนนอนสูงก็จะมีความเส่ียงสูง ดังนั้น ผูลงทุนจึงตองการผลตอบแทนที่สูงขึ้นเพ่ือชดเชย
ความเสี่ยงท่ีเพ่ิมมากข้ึน และในกรณีที่มีการคาดการณวาจะไดรับกระแสเงินสดในอนาคตมีความแนนอนสูง
มีโอกาสคลาดเคลื่อนนอย ซ่ึงบงช้ีวาความเส่ียงจากการลงทุนตํ่า ผูลงทุนก็จะตองการผลตอบแทนเพ่ิมข้ึน
เพื่อชดเชยความเส่ียงจากการลงทุนไมมากนัก เปนตน

60 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

รูปที่ 2-2 ตัวอย‹างการคํานวณส‹วนชดเชยความเส่ียง (risk premium) จากการใชŒอัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะ
10 ป‚กับผลตอบแทนในตลาดหลักทรัพย (ขŒอมูลรายสัปดาห ระยะตั้งแต‹ป‚ ค.ศ. 2000–2017)

(%)
25.0
yield gap – 10yr (LHS)
SET earings yield
avg
20.0 bond yield

15.0

10.0 avg yield gap = 4.9%
5.0

0.0Jan-00
Jul-00
Jan-01
Jul-01
Jan-02
Jul-02
Jan-03
Jul-03
Jan-04
Jul-04
Jan-05
Jul-05
Jan-06
Jul-06
Jan-07
Jul-07
Jan-08
Jul-08
Jan-09
Jul-09
Jan-10
Jul-10
Jan-11
Jul-11
Jan-12
Jul-12
Jan-13
Jul-13
Jan-14
Jul-14
Jan-15
Jul-15
Jan-16
Jul-16
Jan-17

ท่ีมา: Thanachart estimates, Bloomberg

จากรูปท่ี 2-2 แสดงตัวอยางการคํานวณสวนชดเชยความเส่ียง (risk premium) โดยหาสวนตาง
ระหวาง ผลตอบแทนในตลาดหลักทรัพย (ดวยการใชสวนกลับของ PE ratio (1/(P/E)) ท่ีแสดงดวยเสน SET
earnings yield) กับ ผลตอบแทนพันธบัตร 10 ป (ท่ีแสดงดวยเสน bond yield) จะไดคา risk premium
(แสดงดวยเสน yield gap – 10yr) จะเห็นวาสวนชดเชยความเส่ียงมีความผันผวนมากตามผลตอบแทนของ
ตลาดหลักทรัพยในระยะ 17 ปท่ีผานมา เม่ือผลตอบแทนจากการลงทุนมีความผันผวนมาก ผูลงทุนจึงตองการ
ผลตอบแทนท่ีสูงข้ึนเพ่ือชดเชยความเส่ียง

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 61

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

2.1.4 แนวทางในการประเมินมูลค‹าหุŒนสามัญ

ในการประเมินมูลคาหุนสามัญ ในทางปฏิบัติผูลงทุนสามารถประเมินมูลคาของกิจการไดจาก
2 แนวทางหลักๆ คือ

การประเมินมูลคาหุนสามัญโดยใชการคิดลดกระแสเงินสดในอนาคต (discounted cash
flow valuation)

เปนการคํานวณราคาหุนสามัญโดยนํากระแสเงินสดท่ีเกิดข้ึนมาคิดลดเปนมูลคาปจจุบัน ตัวอยาง
กระแสเงินสดที่นํามาคิดลด ไดแก เงินปนผลของกิจการ กระแสเงินสดอิสระจากกิจการ และกระแสเงินสด
อิสระของผูถือหุน ทั้งน้ี วิธีการคิดลดกระแสเงินสด ถือไดวาเปนวิธีการประเมินมูลคาท่ีตรงไปตรงมาชัดเจน
เพราะสอดคลองกับคําวา “มูลคา” ในทางการเงิน ซึ่งการประเมินมูลคาโดยการใชการคิดลดกระแสเงินสด
ในอนาคตแบงออกเปน 3 วิธี ซึ่งความแตกตางของแตละวิธีข้ึนอยูกับประเภทของกระแสเงินสดท่ีนํามาใช
ในการคํานวณ

การประเมนิ มลู คา โดยใชก ารคดิ ลดจากเงนิ ปน ผล (dividend discounted model หรอื DDM)
เปนแนวคิดขั้นพื้นฐานของการประเมินมูลคาหุนสามัญ เนื่องจากเงินปนผลเปนกระแสเงินสดรับท่ี
ผูถือหุนสามัญจะไดรับโดยตรงจากกิจการ การประเมินมูลคาหุนสามัญดวยวิธีน้ีจึงเหมาะสมกับกิจการท่ีมี
การจายเงินปนผลอยางสม่ําเสมอ อยางไรก็ตาม ในการคํานวณวิธีนี้ ไมไดคํานึงถึงกระแสเงินสดสวนอ่ืน
ที่กิจการกันไวเพื่อนําไปลงทุนตอ โดยไมไดนํามาจายเปนเงินปนผลดวย ซ่ึงเมื่อกิจการมีการลงทุนเพ่ิม ก็จะ
สงผลใหในอนาคตกิจการมีโอกาสในการสรางกระแสเงินสดในรูปของกําไรมากขึ้น ซ่ึงจะเปนพ้ืนฐานใหกิจการ
สามารถจายเงินปนผลไดเพิ่มมากข้ึนในอนาคตเชนกัน

การประเมนิ มลู คา โดยใชก ารคดิ ลดกระแสเงนิ สดอสิ ระจากกจิ การ (free cash flow to firm)
ซึ่งหมายความถึงกระแสเงินสดท่ีไดหักคาใชจายตางๆ ไปแลวและเปนกระแสเงินสดที่จะจายคืน
ใหกับเจาของเงินทุนกลุมตางๆ ดังนั้น กระแสเงินสดที่ไดนี้จึงเปนเหมือนกระแสเงินสดของทุกฝายที่เปน
เจาของเงินทุนของกิจการ ดังนั้น การคิดลดในการหามูลคาปจจุบันของกระแสเงินสดน้ีจึงใชคาตนทุนเงินทุน
ของกิจการ (weighted average cost of capital หรือ WACC) วิธีน้ีจึงเหมาะสมที่จะใชเปรียบเทียบกับบริษัท
ท่ีมีความแตกตางกันในดานของโครงสรางเงินทุน

การประเมนิ มลู คา โดยใชก ารคดิ ลดกระแสเงนิ สดอสิ ระของผถู อื หนุ (free cash flow to equity)
ซ่ึงหมายความถึงกระแสเงินสดที่ไดจากการดําเนินงานและไดหักภาระผูกพันกับหน้ีไวแลว ดังนั้น
กระแสเงินสดสวนท่ีเหลือจึงกลายเปนเงินของเจาของหรือผูถือหุน อัตราคิดลดในการคํานวณคาปจจุบันจึง
ใชคาตอบแทนของเงินทุนจากเจาของหรือผลตอบแทนของผูถือหุน

62 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

การประเมินมูลคาโดยใชการคํานวณราคาโดยสัมพัทธ (relative valuation)

เนื่องจากการประเมินมูลคาดวยการคิดลดกระแสเงินสด มีขอจํากัดที่ไมไดมีการอางอิงถึงมูลคาตลาด
ในปจจุบันของธุรกิจที่เก่ียวของ จึงทําใหราคาหรือมูลคาที่คํานวณไดไมสอดคลองกับราคาปจจุบัน จึงไดมี
แนวคิดการประเมินมูลคาดวยวิธีสัมพัทธ ซ่ึงเปนการเปรียบเทียบโดยการนําราคาตลาดของหุนสามัญ
ไปเปรียบเทียบกับตัวแปรทางการเงินอ่ืนๆ เชน กําไรสุทธิของกิจการหรือยอดขายของกิจการ เปนตน
การเปรียบเทียบดังกลาว ตัวเศษของการเปรียบเทียบตองเปนราคาตลาดของหุนสามัญเสมอ สําหรับตัวสวน
ของการเปรียบเทียบจะตองเปนตัวแปรทางการเงินท่ีแสดงถึงผลการดําเนินงานของกิจการ ซ่ึงจะตองสะทอน
ถึงมูลคาของกิจการและของหุนสามัญในที่สุด การเปรียบเทียบดังกลาวทําใหเกิดอัตราสวนทางการเงินท่ี
เรียกรวมๆ วา “ตัวเปรียบเทียบราคา (price multiple)” ซ่ึงสามารถนําไปใชประเมินมูลคาหุนสามัญได

2.2 วิธีการประเมินมูลค‹าหุŒนสามัญ

ในการประเมินมูลคาของสินทรัพย (assets valuation) หรือการคนหามูลคาท่ีแทจริง (intrinsic
value) ของสินทรัพยถือเปนส่ิงสําคัญ เน่ืองจากกระบวนการดังกลาวจะทําใหผูลงทุนรูวาควรจะตัดสินใจลงทุน
ในสินทรัพยเหลานั้นหรือไม ในทางปฏิบัติผูลงทุนสามารถประเมินมูลคาของกิจการไดจาก 2 แนวทางใหญๆ
คือ การประเมินมูลคาจากสินทรัพยของกิจการ (assets based valuation method) และการประเมินมูลคา
จากผลประโยชนที่ไดจากสินทรัพยท่ีกิจการมีอยู (benefit based valuation method)

2.2.1 การประเมินมูลค‹าจากสินทรัพยของกิจการ (assets based valuation method)

การประเมินมูลคาโดยใชสินทรัพยนั้น ผูลงทุนเช่ือวามูลคาหุนของกิจการเกิดข้ึนจากปริมาณสินทรัพย

สุทธิที่กิจการมีอยู หรือสวนของเจาของ โดยมีตัวชี้วัดมูลคา 4 แบบคือ มูลคาทางบัญชี (book value)

มูลคาสินทรัพยตามราคาตลาดกรณีมีการซ้ือทดแทน (replacement value) มูลคาชําระบัญชี (liquidation

value) และมูลคาสินทรัพยสุทธิ (net assets value หรือ NAV) โดยมีรายละเอียดดังนี้

มูลคาทางบัญชี (book value)

ผูลงทุนที่ใชมูลคาทางบัญชีเปนตัวชี้วัดจะเช่ือวามูลคาของกิจการควรพิจารณาจากมูลคา (ราคา)
ของสินทรัพยท่ีถูกบันทึกไวในบัญชีของบริษัท เนื่องจากเปนสิ่งที่เกิดข้ึนมาในงวดเวลาหนึ่งๆ ตามมูลคา
ทางบัญชี (หรือสวนของผูถือหุน) ซึ่งเปนมูลคาสินทรัพยสุทธิของกิจการท่ีปรากฏอยูในงบแสดงฐานะการเงิน
ของกิจการ โดยสามารถคํานวณไดจากการนําสินทรัพยทั้งหมด หักดวยหน้ีสินทั้งหมดของบริษัท ซึ่งแสดง
ไดดังสมการที่ (2.1)

มูลคาตามบัญชี (สวนของผูถือหุน) = สินทรัพย – หนี้สิน (2.1)

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 63

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

การคํานวณหามูลคาตามบัญชีสามารถกระทําไดโดยงายและมีความถูกตองสูง เน่ืองจากขอมูล
งบการเงินของบริษัทจดทะเบียนเปนขอมูลท่ีเปดเผยเปนการท่ัวไป และมีผูสอบบัญชีตรวจสอบใหเปนไป
ตามมาตรฐานการสอบบัญชีซ่ึงเปนท่ียอมรับเปนการทั่วไป อยางไรก็ตาม มาตรฐานบัญชีกําหนดใหการ
บันทึกบัญชีทรัพยสินตางๆ ของบริษัทตองบันทึกที่ราคาทุนและมีการตัดคาเส่ือมราคาระหวางอายุการใชงาน
ทําใหมูลคาทรัพยสินอาจจะตํ่ากวา หรือสูงกวามูลคาท่ีควรจะเปน หากพิจารณาราคาตลาดในปจจุบัน
และไมไดสะทอนมูลคาบริษัทที่ควรจะเปน

บางครั้งการประเมินมูลคาหุนก็อาจใหความสนใจในการใชมูลคาตามราคาตลาด เนื่องจากมูลคา
ของสินทรัพยสุทธิท่ีถูกบันทึกตามบัญชีนั้นเปนมูลคาที่บันทึกในราคาตนทุน ดังน้ัน จึงอาจไมสะทอนถึง
สถานะที่แทจริงของกิจการ การใชมูลคาตามราคาตลาดจึงเปนส่ิงท่ีนาจะสะทอนใหเห็นถึงสถานะของ
กิจการไดดีกวา

การใชมูลคาตามบัญชี หรือมูลคาตามราคาตลาดของกิจการนั้นเปนการใชขอมูลท่ีมีลักษณะสถิต
(static) กลาวคือ เปนขอมูลท่ีแสดงความสามารถของกิจการในการสรางสินทรัพยในชวงเวลาใดเวลาหน่ึง
นั่นเอง

ผูลงทุนอาจจะปรับปรุงมูลคาตามบัญชีใหเปนมูลคาตอหุน (book value per share) เพื่อใชเปน
เคร่ืองมือเปรียบเทียบกับราคาตลาดของหุนท่ีตองการจะซ้ือขาย โดยการหารมูลคาตามบัญชีดวยจํานวนหุน
ท่ีออกและเรียกชําระแลวของกิจการดังสมการท่ี (2.2)

มูลคาตามบัญชีตอหุน = มูลคาตามบัญชี (2.2)
จํานวนหุนท่ีออกและเรียกชําระแลว

วิธีการคํานวณหามูลคาตามบัญชีตอหุนน้ี สามารถประยุกตใชในการคํานวณหามูลคาตอหุนของมูลคา
สินทรัพยอื่นๆ ดวยเชนกัน

มูลคาสินทรัพยตามราคาตลาดกรณีมีการซื้อทดแทน (replacement value)

replacement value คือ มูลคาสินทรัพยตามราคาตลาดในปจจุบันในกรณีท่ีตองซื้อเพ่ือทดแทน
สินทรัพยที่ใชอยูในปจจุบันของบริษัท replacement value ชวยลดขอจํากัดของมูลคาตามบัญชีที่ไมไดสะทอน
มูลคาที่เปล่ียนไปของทรัพยสินตามราคาตลาดในปจจุบัน อยางไรก็ตาม การคํานวณหา replacement value
ใหถูกตองทําไดยากและจําเปนตองใชเวลาพอสมควร เนื่องจาก replacement value ไดสะทอนมูลคาทรัพยสิน
ตามราคาตลาดปจจุบัน ดังนั้น โดยทั่วไป replacement value จึงมักจะมีมูลคาสูงกวามูลคาตามบัญชี
(book value) มาก ในการพิจารณาลงทุนผูลงทุนอาจจะพิจารณาปรับปรุงตัวเลขมูลคาตามบัญชีตอหุนดวย
replacement value เพ่ือใหสะทอนมูลคาที่เปนปจจุบันมากขึ้น โดยการหักหน้ีสินท่ีมีอยูท้ังหมดออกจาก
สินทรัพยบริษัทที่ประเมินราคาดวย replacement cost แทนท่ีจะใชมูลคาสินทรัพยของบริษัทตามบัญชี
ลบดวยหนี้สิน

64 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

มูลคาชําระบัญชี (liquidation value)

เปนมูลคาสินทรัพยของกิจการท่ีสามารถขายไดในกรณีท่ีมีการเลิกกิจการ และนําทรัพยสินออกขาย
ทอดตลาด การคํานวณหา liquidation value จําเปนตองมีความรูความเขาใจเกี่ยวกับกิจการและทรัพยสิน
ของบริษัทอยางละเอียด ซึ่งขอมูลดังกลาวไมเปนที่เปดเผยตอสาธารณะ ผูที่จะรูขอมูลดังกลาวและใชประโยชน
จาก liquidation value จึงมักจะเปนผูที่มีความเก่ียวของกับบริษัทอยางใกลชิด เชน ผูบริหาร เปนตน
ซ่ึงสวนใหญมักจะถูกใชเปนขอมูลเพื่อตกลงซื้อขายในกรณีที่มีการควบรวมกิจการ

มูลคาสินทรัพยสุทธิ (net assets value)

ในการประเมินมูลคาของกิจการโดยใชแนวคิดจากการประเมินมูลคาสินทรัพยนี้ มีพ้ืนฐานมาจาก
หลักทฤษฎีดานบัญชีท่ีกลาววา

สินทรัพย (assets) = หนี้สิน (liabilities) + ทุน (equity) (2.3)

อยางไรก็ดี เน่ืองจากมูลคาของสินทรัพยตางๆ อาจมีการเปล่ียนแปลงไป อันเน่ืองจากการเสื่อม
หรือดอยมูลคาตามกาลเวลา หรือมีคาเพิ่มขึ้นตามภาวการณท่ีเปลี่ยนแปลงไป เชน ภาวะเงินเฟอ เปนตน
ดังน้ัน มูลคาของสินทรัพยจึงอาจมีมูลคามากกวาหรือนอยกวามูลคาตามบัญชีของหน้ีสินและทุนรวมกันได
ซ่ึงในกรณีการประเมินมูลคาสินทรัพยสุทธิน้ี จะใหความสนใจกับมูลคาตลาดของสินทรัพยสุทธิ หรือในที่น้ี
เรียกวา net assets value (NAV) หรืออาจกลาวไดวาเปนการปรับปรุงมูลคาหุนตามบัญชีใหเปนราคาตลาด
นั่นเอง

มูลคาสินทรัพยสุทธิ (NAV) = มูลคาสินทรัพยตามราคาตลาด – หนี้สิน (2.4)

ตัวอยางท่ี 2-1 บริษัทหน่ึงมีสินทรัพยจากการประเมินตามราคาตลาด 107 ลานบาท มีสวนของผูถือหุน
40 ลานบาท และสวนของหนี้สิน 60 ลานบาท มีจํานวนหุนทั้งหมด 4 ลานหุน ฉะน้ันมูลคาสินทรัพยสุทธิ
ตอหุนของบริษัทดังกลาวจะมีคาเทากับเทาใด

มูลคาสินทรัพยสุทธิ = มูลคาสินทรัพยตามราคาตลาด – หน้ีสิน

= 107 – 60
= 47 ลานบาท

มูลคาสินทรัพยสุทธิตอหุน = 47
4

= 11.75 บาทตอหุน

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 65

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

จากตัวอยางขางตนจะเห็นไดวา มูลคาสินทรัพยสุทธิตอหุน มีคามากกวามูลคาตามบัญชี ซึ่งมีคา
เทากับหุนละ 10 บาท (40 / 4 = 10) โดยสวนท่ีเกินนี้มาจากการประเมินทรัพยสินของบริษัทท่ีเพ่ิมข้ึนใน
ขณะท่ีคํานวณ

การประเมินมูลคาหุนโดยพิจารณาจากสินทรัพยของบริษัทตามที่ไดกลาวถึงน้ัน แมจะมีประโยชน
ในการเปนแนวทางที่ใชพิจารณามูลคาพ้ืนฐานของหุนไดดี แตก็มีขอดอย คือ แนวทางดังกลาวประเมิน
มูลคาหุนโดยอางอิงจากมูลคาสินทรัพย ณ ขณะใดขณะหนึ่งเปนเกณฑ ไมไดพิจารณาโดยคํานึงถึงขอเท็จจริง
ที่วาบริษัทยังคงประกอบกิจการตอไปในอนาคต ซึ่งผูถือหุนจะมีสวนไดรับประโยชนจากผลกําไร หรือ
เงินปนผลจากการดําเนินกิจการดังกลาวดวย

2.2.2 การประเมินมูลค‹าจากผลประโยชนที่ไดŒจากสินทรัพยท่ีกิจการมีอยู‹ (benefit based valuation
method)

การประเมินมูลคาหุนโดยพิจารณาจากรายไดของบริษัท จะชวยลดขอจํากัดดังกลาวของการประเมิน
มูลคาหุนโดยพิจารณาจากสินทรัพย เน่ืองจากเปนแนวทางการพิจารณาหุนที่คํานึงถึงบริษัทในลักษณะท่ีจะ
ยังคงดําเนินกิจการไดอยางตอเนื่อง ดังนั้น มูลคาหุนจึงควรจะสะทอนผลกําไรของบริษัท ซึ่งผูถือหุนจะมีสวน
ไดรับผลประโยชนตลอดระยะเวลาที่ถือหุนในอนาคต โดยสวนใหญจะอยูในรูปของเงินปนผล (dividend)
และผลกําไรจากราคา (capital gain) ซ่ึงอาจมีคาไมคงที่ ทั้งนี้ การประเมินมูลคาหุนสามัญมีหลายวิธี แตจะ
ขอกลาวถึง 2 วิธี คือ (1) การประเมินมูลคาหุนสามัญโดยการคิดลดเงินปนผล (dividend discounted model:
DDM) และ (2) การประเมินมูลคาหุนสามัญโดยใชวิธีสัมพัทธ (relative valuation)

(1) การประเมินมูลคาหุนสามัญโดยวิธีคิดลดเงินปนผล (dividend discount model: DDM)

การประเมินมูลคาหุนตามแนวคิดของ dividend discount model (DDM) เกิดจากแนวคิดท่ีวา
ผูลงทุนท่ีลงทุนในหุนวันน้ี ยอมคาดหวังผลประโยชนหรือผลตอบแทนท่ีคาดวาจะเกิดขึ้นในอนาคตจากการ
ลงทุนในหุน ดังนั้น ราคาหุนท่ีผูลงทุนยอมจายในวันน้ี จึงเปนราคาสําหรับสิ่งท่ีตนคาดวาจะไดรับในอนาคต
ซ่ึงผลตอบแทนภายใตแนวความคิดนี้ท่ีผูลงทุนคาดวาจะไดรับก็คือ “เงินปนผล”

อยางไรก็ตาม กระแสเงินสดดังกลาวเปนกระแสเงินสดที่คาดวาจะเกิดขึ้นในอนาคต ซึ่งมูลคาของ
เงินในอนาคตยอมไมเทากับมูลคาของเงินในปจจุบัน ดังน้ัน ผูลงทุนจึงตองเทียบมูลคาของเงินดังกลาว
ใหกลับมาเปนปจจุบัน โดยใช อัตราคิดลด (discount rate) เพ่ือแปลงคาเงินในอนาคตใหกลับมาเปนมูลคา
ณ เวลาปจจุบัน

66 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

สถานการณ/บริษัทแบบไหนท่ีเหมาะกับวิธีประเมินมูลคาแบบ dividend discount model
การประเมินมูลคาหุนดวยวิธี dividend discount model (DDM) เหมาะท่ีจะใชในการประเมินมูลคา
หุนสามัญของกิจการที่มีรายได กําไรและกระแสเงินสดจากการดําเนินงานท่ีคอนขางมีความสมํ่าเสมอและ
สามารถพยากรณไดงาย ไมมีความคลาดเคล่ือนมากนัก ซึ่งประเภทของธุรกิจท่ีมีรายได ผลกําไรจาก
การดําเนินงาน และกระแสเงินสดท่ีคอนขางมีความสม่ําเสมอ ไดแก ธุรกิจที่ผลประกอบการ และฐานะ
ทางการเงินจะไดรับผลกระทบจากความผันผวนของภาวะเศรษฐกิจไมมากนัก เชน ธุรกิจผูใหบริการ
สาธารณูปโภค ธุรกิจอาหารและเคร่ืองด่ืม ธุรกิจที่ไดรับสัมปทานในการดําเนินงานที่มีระยะเวลาที่ชัดเจน
ธุรกิจสินคาเกษตรกรรม ฯลฯ

ตัวอยางการคํานวณภายใตวิธีการจายเงินปนผลแบบตางๆ
วิธีการประเมินมูลคาน้ี จะพิจารณาวากระแสเงินสดท่ีผูถือหุนสามัญจะไดรับก็คือ เงินปนผลในแตละ
ปตลอดระยะเวลาที่ถือหุน คิดลดคาดวยอัตราคิดลด (discount rate) ที่เหมาะสม เพื่อคํานวณผลตอบแทน
ทั้งหมดกลับมาเปนมูลคาปจจุบัน ซึ่งสามารถแบงวิธีการคํานวณออกเปน 2 กรณี คือ กรณีท่ีผูถือหุนกําหนด
ระยะเวลาในการถือหุน และกรณีท่ีผูถือหุนตองการถือหุนโดยไมมีกําหนดระยะเวลา

• กรณีที่ผูถือหุนกําหนดระยะเวลาในการถือหุน
ในกรณีที่ผูถือกําหนดระยะเวลาในการถือหุนไว ผลตอบแทนท่ีผูถือหุนจะไดรับประกอบดวย
เงินปนผลท่ีไดรับในแตละปตลอดระยะเวลาที่ถือหุนนั้น และผลตอบแทนที่เกิดจากการเปล่ียนแปลงใน
ราคาหุนน้ัน ซึ่งมีสูตรการคํานวณ ดังตอไปน้ี

P = n Dt + Pn (2.5)
(1 + ks)t (1 + ks)n
Σt=1

โดยที่
P = ราคาประเมินของหุนในปปจจุบัน
Dt = เงินปนผลในปท่ี t ในอนาคต โดยที่ t = 1, 2, 3, …, n
ks = อัตราคิดลดหรืออัตราผลตอบแทนท่ีผูลงทุนตองการจากการถือหุน
Pn = ราคาตลาดของหุนสามัญที่คาดวาจะขายได ณ ปที่ n

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 67

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

ตัวอยางท่ี 2-2 นายร่ํารวยกําลังพิจารณาลงทุนในหุนสามัญของบริษัทแหงหนึ่ง โดยคาดวาจะไดรับ

ผลตอบแทนในปท่ี 1 เทากับ 10 บาท และตองการจะถือหุนน้ีเปนเวลา 1 ป โดยคาดวาจะขายหุนดังกลาว

ไดในปลายปที่ 1 ท่ีราคา 115 บาท อัตราผลตอบแทนที่นายรํ่ารวยตองการเทากับ 10% จงหาวามูลคาสูงสุด

ของหุนท่ีนายรํ่ารวยควรซ้ือเทากับเทาใด

P = 10 + 115
(1 + 0.10)1 (1 + 0.10)1

= 113.64 บาท

จากตัวอยางขางตนมูลคาสูงสุดที่นายร่ํารวยควรจายเงินซ้ือหุนดังกลาวเทากับ 113.64 บาท

• กรณีผูถือหุนตองการถือหุนตลอดไปโดยไมมีกําหนด
ในกรณีที่ผูลงทุนตองการท่ีจะถือหุนไปโดยไมมีกําหนดนั้น หมายความวาผูลงทุนคาดวาจะไดรับ
ผลตอบแทนท้ังในรูปของเงินปนผลและกําไรจากการเปล่ียนแปลงในราคาหุนไปโดยตลอดโดยไมมีกําหนด
น่ันเอง ซ่ึงมีสูตรการคํานวณดังน้ี

P = D1 + D2 + D3 + … + D∞ (2.6)
(1 + ks)1 (1 + ks)2 (1 + ks)3 (1 + ks)∞

โดยท่ี
P = ราคาประเมินของหุนในปปจจุบัน
Dt = เงินปนผลในปท่ี t ในอนาคต โดยที่ t = 1, 2, 3 … ∞
ks = อัตราคิดลดหรืออัตราผลตอบแทนท่ีผูลงทุนตองการจากการถือหุน

ท้ังน้ี สูตรการคํานวณมูลคาหุนดังกลาวขางตนนั้น เปนสูตรการคํานวณท่ีใชในกรณีท่ีสามารถ
คาดการณเงินปนผลที่จะไดรับในแตละปไดคอนขางแนนอน แตในทางปฏิบัตินั้นการประมาณเงินปนผล
ในแตละปใหมีความถูกตองนั้นทําไดคอนขางยาก โดยเฉพาะการคาดการณไปในอนาคตหลายๆ ป ดังน้ัน
ในทางปฏิบัติจึงมักคาดการณเงินปนผลที่คาดวาจะไดรับในอนาคตเพียงชวงเวลาสั้นๆ เชน 2–3 ป และ
จะกําหนดสมมติฐานใหเงินปนผลที่คาดวาจะไดรับในปที่เหลือน้ัน ใหมีการเติบโตในอัตราเฉล่ียเทากัน
ทุกๆ ปไปโดยตลอด หรืออาจจะใชวิธีคาดการณการเติบโตของเงินปนผลเปนชวงๆ ตามวงจรชีวิตธุรกิจ
(Business Life Cycle) และใหเติบโตในอัตราเฉล่ียคงท่ีหลังจากท่ีธุรกิจเขาสูภาวการณเติบโตเต็มท่ี (Stable
Growth Stage) เปนตน ซ่ึงมีวิธีการคํานวณในแตละกรณีดังนี้

68 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

■ กรณีที่มีการจายเงินปนผลเทากันทุกงวด (zero growth dividend)
ในกรณีที่เงินปนผลที่คาดวาจะไดรับน้ันมีมูลคาเทากันทุกงวด และผูลงทุนคาดวาจะถือหุนไปอยาง
ไมมีกําหนดน้ัน สามารถใชสูตรการคํานวณขางตนในการประเมินมูลคาหุนได และเน่ืองจากเงินปนผลใน
แตละงวดมีมูลคาเทากันหรือ D1 = D2 = D3 = … = Dt ดังนั้น ในกรณีน้ี สูตรการคํานวณจึงสามารถเขียนไดเปน

P = D (2.7)
Ks

จากสูตรการคํานวณขางตน อาจกลาวอีกในนัยหน่ึงไดวาราคาประเมินของหุนในปจจุบันจะเทากับ
เงินปนผลที่คาดวาจะจายเทากันทุกงวดหารดวยอัตราผลตอบแทนท่ีตองการ

ตัวอยางท่ี 2-3 หากคาดวาหุน A จะจายเงินปนผลงวดละ 1.15 บาท และ นาย ก. ตองการซ้ือหุนน้ี
เพื่อลงทุนระยะยาว โดยมีอัตราผลตอบแทนที่ตองการเทากับ 13.4% ราคาประเมินของหุน A ท่ีนาย ก.
ควรจายซื้อจะเปนเทาใด

P = D
Ks

= 1.15
0.134

= 8.58 บาท

ดังน้ัน ราคาประเมินของหุน A ในปจจุบันจึงอยูที่ 8.58 บาทตอหุน ในกรณีนี้ ถาราคาหุนในตลาด
ซื้อขายกันอยูท่ี 8.25 บาท นาย ก. ก็จะตัดสินใจซื้อหุนเพราะต่ํากวาราคาที่คํานวณไดท่ี 8.58 บาท ซ่ึงเขา
คิดวาเหมาะสมที่จะถือครองและลงทุนในหุน A

■ กรณีท่ีเงินปนผลมีอัตราเพ่ิมเทากันทุกงวด (constant growth dividend)
โดยทั่วไปแลวบริษัทสวนใหญนั้นมักมีการจายปนผลที่แตกตางไปในแตละงวดตามผลประกอบการ
และปจจัยอื่นท่ีเก่ียวของ เชน อายุของบริษัท สภาพการแขงขัน ความตองการใชเงินทุนเพ่ือขยายกิจการ
และวงจรชีวิตของธุรกิจ เปนตน อันเปนผลใหอัตราการเติบโตของเงินปนผลจายจะแตกตางกันไปใน
แตละบริษัท จากเหตุผลดังกลาว สมมติฐานในเรื่องเงินปนผลที่เทากันทุกงวดจึงอาจไมเหมาะสมกับทุกกรณี
อยางไรก็ตาม การประเมินเงินปนผลแตละปในอนาคตใหถูกตองทําไดยาก ดังนั้น โดยท่ัวไปจึงมักจะใช
คาเฉลี่ยการขยายตัวในระยะยาวเปนสมมติฐาน โดยใหเงินปนผลคอยๆ ขยายตัวในอัตราคงท่ีในระยะยาว
ตามการขยายตัวของผลการดําเนินงาน

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 69

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

การประเมินมูลคาหุนในกรณีท่ีกําหนดเงินปนผลจายมีอัตราเพิ่มเทากันทุกงวดนั้น ยังคงประยุกตใช
สูตรคํานวณเดียวกันกับท่ีไดกลาวไวขางตนได โดยที่เงินปนผลจายในปถัดไป จะเทากับเงินปนผลจาย
ในปปจจุบันคูณดวยอัตราการเติบโตของเงินปนผลจาย ดังน้ี

P= D0(1 + g) + D0(1 + g)2 + D0(1 + g)3 + D0(1 + g)∞
(1 + ks) (1 + ks)2 (1 + ks)3 (1 + ks)∞

= D0(1 + g) = D1 (2.8)
ks – g ks – g

โดยที่ g หมายถึงอัตราการเพิ่มของเงินปนผลที่กําหนดใหคงที่

ตัวอยางท่ี 2-4 หุนสามัญของบริษัทแหงหนึ่งจายเงินปนผลในปท่ีผานมาเทากับ 2 บาทตอหุน และ
คาดวาจะมีอัตราเติบโตของเงินปนผลจายเทากับ 8% ตอป ตลอดไป หากผูลงทุนตองการอัตราผลตอบแทน
จากการลงทุนขั้นต่ําเทากับ 10% มูลคาสูงสุดของหุนสามัญท่ีผูลงทุนควรจายซ้ือควรมีคาเทาใด

P= D0(1 + g)
(ks – g)

= 2×(1 + 0.08)
0.10 – 0.08

= 2.16
0.02

= 108 บาท

ในกรณีน้ีมูลคาหุนสูงสุดที่ผูลงทุนจะยอมจายซื้อหุนดังกลาวคือ 108 บาท

■ กรณีที่เงินปนผลมีอัตราเพ่ิมไมเทากันทุกงวด (non-constant growth dividend)
จากกรณีท่ีกลาวไปขางตนน้ันจะเห็นไดวาวิธี dividend discount model สามารถนํามาประยุกตใช
ในการประเมินมูลคาหุนไดท้ังกรณีท่ีบริษัทจายเงินปนผลเทากัน หรือมีอัตราการเติบโตของเงินปนผลจาย
เทากันทุกงวด แตในทางปฏิบัติแลวมักมีขอโตแยงวา สมมติฐานดังกลาวนั้นอาจไมเหมาะสม เนื่องจากบริษัท
แตละบริษัทจะอยูในวงจรชีวิตของธุรกิจท่ีแตกตางกัน (life cycle) ดังน้ัน อัตราการเติบโตของเงินปนผลจาย
นาจะแตกตางไปตามภาวะของธุรกิจดวย ตัวอยางเชน ในชวงระยะแรกของธุรกิจ ธุรกิจมักมีการเติบโตสูง
แมระดับของเงินปนผลที่จายจะต่ํา แตก็จะปรับเพ่ิมขึ้นในอัตราคอนขางสูงในแตละป อัตราการเติบโตของ
เงินปนผลจายโดยเฉล่ียจึงมากกวาอัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจ ตอมาเม่ือบริษัทมีความม่ันคงมากข้ึน

70 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

อัตราการเติบโตของเงินปนผลจายจะลดลงมาใกลเคียงกับอัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจ และอัตราการเติบโต
ของเงินปนผลจายจะคอยๆ ลดลงในเวลาตอมา ดังน้ัน ในการประเมินมูลคาหุนสามัญโดยท่ัวไป จึงอาจ
ตองพิจารณาวาชวงใดเปนชวงท่ีบริษัทมีอัตราการเติบโตแบบคงท่ี ชวงใดบริษัทมีการเติบโตแบบไมคงท่ี
และมีอัตราการเติบโตที่คาดการณเปนเทาใด และนําเอาวิธีการในกรณีตางๆ ที่ไดกลาวไปแลวมาประยุกตใช
ดวยกัน เพื่อชวยใหเขาใจการประเมินมูลคาหุนในกรณีท่ีเงินปนผลจายมีอัตราเพิ่มไมเทากันทุกงวดไดงายขึ้น
ดังแสดงในตัวอยางตอไปนี้

ตัวอยางท่ี 2-5 บริษัท Z จายเงินปนผลในปปจจุบันเทากับ 1.15 บาท และคาดวาบริษัทจะมีอัตรา
การเติบโตของเงินปนผลจายในอีก 3 ปขางหนาเทากับ 30% จากน้ันอัตราการเติบโตจึงจะลดเหลือ 8%
หากผูลงทุนตองการอัตราผลตอบแทนขั้นตํ่าเทากับ 13.4% ผูลงทุนควรจายเงินซื้อหุน Z ในราคาเทาใด

รูปท่ี 2-3 การประเมินมูลค‹าหุŒนบริษัท Z

01234 ∞
g=30% 30% 30% 8% 8%

D0 = 1.15 D1=1.4950 D2=1.9435 D3=2.5266 D4=2.7287

1.3183 P3 = 50.5315
1.5113 53.0581
36.3842
39.2138

จากรูปที่ 2-3 จะเห็นไดวา วิธีการประเมินมูลคาหุน Z ทําไดเปนขั้นตอน ดังน้ี
1. คํานวณประมาณการเงินปนผลในแตละป จาก Dt = Dt–1 (1 + g) โดย t = 1, 2, 3, 4 ท้ังน้ี คา g
ท่ีใชในปท่ี 1–3 คือ 30% และ 8% ในปท่ี 4 และตอไปเรื่อยๆ ไดคาตามท่ีแสดงในรูปที่ 2-3
2. คํานวณราคาหุนที่คาดวาขายไดในส้ินปที่ 3 โดยใชแนวทางการคํานวณของกรณีท่ีบริษัท
จายเงินปนผลในอัตราคงที่ ดังที่กลาวไวขางตน ซึ่งสามารถคํานวณไดดังน้ี

P3 = D4 = 2.7287 = 50.5315
ks – g (0.134 – 0.08)

3. คํานวณหามูลคาปจจุบันของเงินปนผลท่ีคาดวาจะไดรับในแตละป และมูลคาปจจุบันของหุน
ท่ีคาดวาจะขายไดในปท่ี 3

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 71

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

4. คํานวณหาราคาประเมินหรือมูลคาหุนที่ผูลงทุนควรจะจายซ้ือจากผลรวมของมูลคาปจจุบัน
ของเงินปนผลและราคาหุนจากขอ 3 ซ่ึงเทากับ 39.21 บาท

P = D1 + D2 + D3 + P3
(1 + ks) (1 + ks)2 (1 + ks)3 (1 + ks)3

= D1 + D2 + D3 + P3
(1 + ks) (1 + ks)2 (1 + ks)3

= 1.495 + 1.9435 + 53.0581
1.134 1.1342 1.1343

= 1.3183 + 1.5113 + 36.3842

= 39.2138 บาท

จากกรณีตัวอยางตางๆ ขางตนจะเห็นวา การประเมินมูลคาหุนโดยใชวิธี Dividend Discount Model
เปนวิธีที่สําคัญและสามารถประยุกตใชไดหลากหลายกรณี โดยข้ึนอยูกับสมมติฐานหรือความเห็นเกี่ยวกับ
การเติบโตของบริษัทในอนาคต ซ่ึงเปนสิ่งที่ผูวิเคราะหตองใชวิจารณญาณในการพิจารณา

(2) การประเมินมูลคาหุนสามัญโดยวิธีสัมพัทธ (relative valuation)

การประเมินมูลคาดวยวิธีสัมพัทธ (relative valued technique) เปนวิธีการนําราคาตลาด (market
price) ของหนุ สามญั ไปเปรยี บเทยี บกบั ตวั แปรทางการเงนิ บางอยา ง เชน ราคาตลาดของหนุ สามญั เปรยี บเทยี บ
กับกําไรสุทธิของกิจการ หรือราคาตลาดของหุนสามัญเปรียบเทียบกับยอดขายของกิจการ เปนตน การ
เปรียบเทียบดังกลาวตัวเศษของการเปรียบเทียบตองเปนราคาตลาดของหุนสามัญเสมอ สําหรับตัวสวนของ
การเปรียบเทียบจะตองเปนตัวแปรทางการเงินที่แสดงถึงผลการดําเนินงานของกิจการ ซ่ึงสามารถสะทอน
ถึงมูลคาของกิจการและของหุนสามัญในที่สุด การเปรียบเทียบดังกลาวทําใหเกิดอัตราสวนทางการเงินท่ี
เรียกรวมๆ วา “ตัวเปรียบเทียบราคา” ซึ่งสามารถนําไปใชประเมินมูลคาหุนสามัญได

หลักการและแนวคิดของวิธีสัมพัทธ
แนวคิดหลักของการประเมินมูลคาหุนดวยวิธีสัมพัทธ เร่ิมตนดวยการสรางตัวเปรียบเทียบราคา
ข้ึนเพื่อสะทอนถึงการรับรูของตลาดเกี่ยวกับมูลคาของกิจการ (ผานตัวแปรทางการเงินที่เก่ียวของ) จากน้ัน
จึงอาศัยหลักการของการเปรียบเทียบ (method of comparables) โดยการคํานวณตัวเปรียบเทียบราคา
ของตัวแทน (comparison assets) ขึ้น ซึ่งในที่นี้จะเรียกวา benchmark value เพื่อใชเปรียบเทียบกับ
ตวั เปรยี บเทยี บราคาของหนุ สามญั โดยอาศยั หลกั การทว่ี า สนิ ทรพั ยท เี่ หมอื นกนั หรอื คลา ยกนั ควรมรี าคาตลาด
ใกลกันหรือเทากัน (ถาการเลือกสินทรัพยที่เปนตัวแทนเหมาะสม) ดังน้ัน ถาตัวเปรียบเทียบราคาของ

72 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

หุนสามัญอยูต่ํากวา (หรือสูงกวา) ตัวเปรียบเทียบราคาของตัวแทนก็สามารถสรุปไดวาเปนลักษณะ
undervalued (overvalued) ได

วิธีการเลือกตัวแทนเพื่อการคํานวณหา benchmark value ของตัวเปรียบเทียบราคานั้นอาจ
เลือกจาก

■ หุนสามัญของบริษัทท่ีมีขนาด หรือลักษณะตางๆ ที่ใกลเคียงกัน (a closely matched individual
stock)

■ กลุมบริษัทที่มีลักษณะคลายกัน อยูในกลุมอุตสาหกรรมเดียวกัน (company or industry peer
group)

■ กลุมบริษัทท้ังหมดในตลาด (all stocks in market)
เน่ืองจากไมมีการกําหนดกฎเกณฑที่แนนอนในการเลือกตัวแทน ดังนั้น ผูวิเคราะหจึงตองใช
วิจารณญาณอยางมากในการเลือกตัวแทน ในบางกรณีอาจมีการเลือกตัวแทนโดยใชหลายๆ วิธีเพ่ือพิจารณา
ผลวามีความแตกตางกันหรือไม
เม่ือสามารถเลือกตัวแทนไดแลวก็จะตองคํานวณตัวเปรียบเทียบราคาของตัวแทน เพ่ือใชเปน
benchmark value ในกรณีท่ีใชกลุมตัวแทนจากหลายบริษัท หรืออุตสาหกรรม หรือของตลาด จะตอง
คํานวณหาคาเฉลี่ยเลขคณิต (mean) หรือคามัธยฐาน (median) ของคาตัวเปรียบเทียบราคาของกลุมตัวแทน
สําหรับเปนเกณฑในการตัดสินใจตอไป

การประเมินมูลคาหุนสามัญโดยใชอัตราสวนราคาตอกําไร (PER)
อัตราสวนราคาตอกําไร (PER หรือ P/E ratio) หรือตัวคูณกําไร (earnings multiplier) เปนการ
วัดราคาหุนเชิงสัมพัทธ เพ่ือพิจารณาวาผูลงทุนยินดีท่ีจะจายเงินซ้ือหุนเปนจํานวนกี่เทาของกําไรตอหุน
ที่บริษัทสามารถทําได ดวยสมการตอไปน้ี

PER = P (2.9)
EPS

โดยท่ี
P = ราคาตลาดของหุน ณ ปจจุบัน
EPS = กําไรสุทธิตอหุน

นอกจากนี้อัตราสวน PER ยังเปนอัตราสวนที่แสดงใหเห็นถึงการคาดหวังของผูลงทุนตอแนวโนม
การทํากําไรของบริษัทและการเพิ่มข้ึนของระดับกําไรสุทธิของบริษัทในอนาคต

กิจการท่ีมีแนวโนมการเติบโตสูงจะมีคา PER สูง หรือบริษัทท่ีมีอัตราการจายเงินปนผลสูงคา PER
ก็จะมีคาสูงดวย แตหากบริษัทใดมีความเส่ียงสูงคา PER จะตํ่า ในการวิเคราะหคา PER ของบริษัทวา

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 73

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

มีคาสูงหรือต่ําน้ัน สามารถทําไดโดยเปรียบเทียบกับคา PER ของบริษัทท่ีมีขนาดใกลเคียงกันและดําเนิน
ธุรกิจในลักษณะท่ีคลายกัน หรืออาจนําคา PER ของบริษัทท่ีตองการวิเคราะหไปเปรียบเทียบกับคา PER
ของกลุมอุตสาหกรรมท่ีบริษัทดําเนินธุรกิจอยูก็ได โดยมีปจจัยที่เปนตัวกําหนดการคาดหวัง PER ดังนี้2

1. การคาดการณเกี่ยวกับอัตราเงินปนผลจาย (dividend payout ratio) ของบริษัท กลาวคือ
หากบริษัทมีอัตราการจายเงินปนผลท่ีคาดหวังสูงก็จะสงผลใหแนวโนมของอัตราสวนราคาตอกําไรมีการ
ปรับตัวสูงขึ้น

2. อัตราผลตอบแทนท่ีผูลงทุนตองการจากการลงทุนในหุนของบริษัทน้ันๆ (The Required Rate
of Return on the Stock) เมื่อผูลงทุนตองการผลตอบแทนเพ่ิมขึ้นจะทําใหอัตราสวนราคาตอกําไรลดลง

3. อัตราการเติบโตของเงินปนผลหรืออัตราการเติบโตของบริษัท (Expected Growth Rate of
Dividends for the Stock)

สูตรการคํานวณสําหรับ P/E Ratio แสดงไดดวยสมการตอไปน้ี
จากสมการการหามูลคาหุน ที่กลาวไวขางตน

P= D0(1 + g)
(ks – g)

หากสมมติวาบริษัทมีนโยบายจายเงินปนผล เปนสัดสวนกับกําไรที่ไดเสมอ เชน 50% ของกําไร
(earnings หรือ E) อัตราการจายเปนรอยละตอกําไรนี้เรียกวา payout ratio

ดังน้ัน อัตราการจายเงินปนผล จึงเปนสวนที่เหลือจากสัดสวนในการสํารองกําไรสะสมไวในกิจการ
(หรือ retention rate, b)

Payout ratio = (1 – b)
D = (1 – b) × E

จะไดวา

P = (1 – b) × E
(ks – g)

P = (1 – b) (2.10)
E (ks – g)

2 Frank K. Reilly and Keith C. Brown, Investment Analysis and Portfolio Management, 7th ed., pp. 466–468

74 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

กําไรสะสมเพ่ือใชในการลงทุนตอในปริมาณที่นอยลง ซ่ึงจะทําใหมีโอกาสไดรับกําไรสุทธิเพิ่มข้ึนนอยกวา
ที่ควรเปน (สงผลตอปริมาณการจายเงินปนผลในอนาคต) ในกรณีเชนนี้ก็อาจสงผลตออัตราสวนราคาตอ
กําไรของบริษัทท่ีอาจมีการปรับตัวเพิ่มข้ึน ลดลง หรือคงที่ก็ได

ท้ังนี้ ขอดีในการใชวิธีน้ี คือ งายในการใชและหาขอมูล แตขอจํากัด คือ กําไรสุทธิตอหุนในอัตราสวน
PER เปนคนละตัวกับกําไรสุทธิท่ีไดจากการประมาณการ เน่ืองจากในทางปฏิบัติ เม่ือใชอัตราสวน PER นั้น
อัตราสวนดังกลาวคํานวณมาจากกําไรสุทธิตอหุน ณ ปจจุบัน ดังนั้น ในการประยุกตใชตองระมัดระวังวา
อัตราสวน PER ณ ปจจุบันยังเปนตัวท่ีเหมาะสมสําหรับใชแทน PER ในอนาคตหรือไม ดังนั้น จึงตองมีความ
ระมัดระวังในการใชคาและการตัดสินใจ และตองตรวจสอบความถูกตองกับสถานการณตางๆ อยูเสมอ
นอกจากน้ีบริษัทท่ีมีกําไรตอหุนท่ีเปนลบไมสามารถประเมินมูลคาดวยวิธีอัตราสวนราคาตอกําไรได และ
กําไรตอหุนเปนขอมูลที่ผันผวนไดมาก และออนไหวตอการเปลี่ยนแปลงปจจัยตางๆ ไดมาก ดังน้ัน การ
ประเมินมูลคาท่ีอาศัยขอมูลกําไร จึงตองวิเคราะหถึงสาเหตุการเปลี่ยนแปลงของกําไรตางๆ เหลานั้น ซึ่งทําให
การแปลความหมายมีขอยุงยากมากข้ึน

สําหรับการประเมินมูลคาหุนโดยวิธีนี้สามารถทําไดโดยการคํานวณหาคาที่เหมาะสมของอัตราสวน
ราคาตอกําไร (price - earning ratio) แลวนํามา คูณ กับกําไรตอหุนที่ไดจากการคาดการณ

P = PER (เทา) × EPS (2.12)

โดยที่
P = ราคาประเมินของหุน
PER = อัตราสวนราคาตอกําไร
EPS = กําไรสุทธิตอหุน (กําไรสุทธิ/จํานวนหุน)

ตัวอยางที่ 2-6 บริษัทสาหรายทะเล จํากัด มีกําไรสุทธิเทากับ 60 ลานบาท มีจํานวนหุนที่ชําระแลว
เทากับ 4 ลานหุน ดังนั้น บริษัทดังกลาวจะมีกําไรสุทธิตอหุนเทากับ 15 บาท และสมมติใหอัตราสวนราคา
ตอกําไร (PER) ของกิจการที่มีลักษณะการดําเนินงานคลายคลึงกันเทากับ 8.25 เทา ดังนั้น ราคาประเมิน
ของหุนในปจจุบันควรเปนเทาใด

P = PER (เทา) × EPS
= 8.25 × 15
= 123.75 บาท

ในทางปฏิบัติ คา EPS ท่ีนํามาใชอาจเปน EPS ส้ินปที่ผานมา หรือ เปน EPS ของ 4 ไตรมาส
ทผี่ านมา หรอื เปนประมาณการ EPS ในอนาคตแลวแตก รณี ผลู งทุนจงึ ตองพจิ ารณาเวลาที่จะนาํ ไปประยุกตใช

76 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

การประเมนิ มลู คา หนุ สามญั โดยใชอ ตั ราสว นราคาตอ มลู คา ตามบญั ชี (price to book value
หรือ P/BV)
คา P/BV เปนการวัดราคาหุนเชิงสัมพัทธท่ีบอกวาผูลงทุนยินดีจายซื้อหุนเปนก่ีเทาของมูลคาตาม
บัญชี โดยมีสมการดังตอไปน้ี

P/BV = P (2.13)
BV

โดยท่ี
P = ราคาตลาดของหุน ณ ปจจุบัน
BV = มูลคาตามบัญชีตอหุน

ท้ังนี้ book value หรือมูลคาตามบัญชี (หรือสวนของผูถือหุน) เปนมูลคาสินทรัพยสุทธิของบริษัท
ท่ีปรากฏอยูในงบแสดงฐานะการเงินของบริษัทผูออกหุน โดยคํานวณไดจากสินทรัพยท้ังหมดหักดวยหน้ีสิน

มูลคาตามบัญชี = สินทรัพย – หนี้สิน

ผูลงทุนอาจจะปรับปรุงมูลคาตามบัญชีใหเปนมูลคาตอหุน เพ่ือใชเปนเคร่ืองมือเปรียบเทียบกับ
ราคาหุนที่ตองการซ้ือขายได โดยการหารมูลคาตามบัญชีดวยจํานวนหุนที่ออกและเรียกชําระแลวของบริษัท

มูลคาตามบัญชีตอหุน = มูลคาตามบัญชี
จํานวนหุนที่ออกและเรียกชําระแลว

ทั้งน้ี การประเมินมูลคาหุนจากราคาตอมูลคาทางบัญชีของบริษัท (P/BV) มีวิธีการคํานวณดังนี้

P = P/BV × BV (2.14)

โดยที่
P = ราคาประเมินของหุน
P/BV = จํานวนเทาท่ีอางอิงสําหรับอัตราสวนระหวางราคาตลาดของหุนกับราคาตามบัญชีของหุน
BV = Book Value Per Share หรือสวนของผูถือหุนตอหุนตามงบแสดงฐานะการเงิน

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 77

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

ตัวอยางที่ 2-7 บริษัทหนึ่งมีสวนของผูถือหุน 40 ลานบาท มีจํานวนหุนท้ังหมด 4 ลานหุน ฉะน้ัน
บริษัทดังกลาวจะมีสวนของผูถือหุนตอหุน เทากับ 10 บาทตอหุน (40/4 = 10) และหากผูลงทุนเห็นวา
คา P/BV ท่ีเหมาะสมสําหรับบริษัท ควรจะมีคา เทากับ 1.2 เทา ฉะน้ัน ราคาหุนควรจะเทากับ 12 บาท
ดังคํานวณไดจาก

P = P/BV × BV
= 1.2 × 10
= 12 บาท

ทั้งน้ี เหตุผลสนับสนุนการใชอัตราสวน P/BV ในการประเมินมูลคาหุนสามัญมีดังนี้
1. เน่ืองจากมูลคาตามบัญชี (book value) แสดงถึงมูลคาสะสมของเงินลงทุนในสวนของเจาของ
กิจการ ซ่ึงปรากฏยอดในงบแสดงฐานะการเงิน และไมคอยปรากฏยอดติดลบ (ถากิจการไมประสบภาวะ
ขาดทุนสะสมมากๆ จนเกินกวาทุนจดทะเบียนชําระแลว) จึงเปนตัวแปรท่ีเหมาะสมในการนํามาใชประเมิน
มูลคา โดยเฉพาะในกรณีที่กําไร (E) มีคาติดลบ ทําใหไมเหมาะสมท่ีจะใชคา P/E
2. จากการตรวจสอบความผันผวน (volatility) ของตัวแปรพบวาคา book value มีความผันผวน
นอยกวา EPS ทําใหการใชขอมูล book value มีความนาเช่ือถือมากกวา
3. ในกิจการท่ีมีสินทรัพยสภาพคลอง (liquid assets) มาก เชน สถาบันการเงิน (ธนาคาร บริษัท
เงินทุน บริษัทหลักทรัพย บริษัทประกันภัย เปนตน) นั้น book value มีความสําคัญในการใชวัดความม่ันคง
ของกิจการ จึงมีความเหมาะสมในการนํามาใชประเมินมูลคากิจการ
4. ในกรณีคาดการณวากิจการอาจไมไดดําเนินการอยางตอเนื่องอีกตอไป (are not expected to
continue as a going concern) การใช book value จะเปนตัวแปรที่เหมาะสม
อยางไรก็ตาม จุดออนของ P/BV ในการประเมินมูลคาหุนสามัญ มีดังนี้
1. การใช book value น้ันมีรากฐานการคํานวณมาจากมูลคาสินทรัพยทางบัญชีของกิจการ ซึ่ง
ละเลยสินทรัพยที่เปนทรัพยากรมนุษย (human capital) เชน มูลคาท่ีไดจากความรูความชํานาญของ
พนักงานในองคกร ซึ่งมีผลอยางมากตอมูลคาของกิจการ
2. บริษัทท่ีมีกลยุทธและแผนธุรกิจท่ีตางกัน P/BV ท่ีคํานวณไดอาจแตกตางกันได ทําใหการ
เปรียบเทียบเกิดความยุงยาก ไมเหมาะสมได
3. การใช book value อาจทําใหมองไมเห็นภาพการลงทุนของกิจการในดานการวิจัย โดยผาน
คาใชจาย R&D ในงบกําไรขาดทุน ซึ่งจะมีผลอยางมากตอมูลคาของกิจการในอนาคต
4. การใช book value ละเลยการประเมินคาสินทรัพยท่ีอาจมีมูลคาตลาดเปลี่ยนแปลงไป อันเปน
ผลมาจากสภาวะเศรษฐกิจ อุตสาหกรรม เชน เงินเฟอ ความตองการของลูกคา ทําใหการใชมูลคาสินทรัพย
ทางบัญชีอาจเกิดความไมเหมาะสมได

78 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ดังนั้น คา P/BV สามารถบอกใหทราบวาราคาหุนเปนก่ีเทาของมูลคาตามบัญชีของหุนหรือ
สินทรัพยสุทธิที่บริษัทมีอยู โดยท่ัวไปผูลงทุนมักจะอางอิง P/BV เฉล่ียของอุตสาหกรรมเปนฐานในการ
ประเมินราคาหุน อยางไรก็ดี มีขอสังเกตวา P/BV น้ันเปนคาที่คํานวณจากมูลคาตามบัญชีของสวนของ
ผูถือหุนซ่ึงเปนมูลคาในอดีตที่สะทอนถึงราคาสินทรัพยของบริษัทเม่ือแรกซื้อ และอาจแตกตางจากมูลคาตลาด
ในปจจุบัน เน่ืองจากสินทรัพยท่ีถือครองมีคาเพิ่มขึ้น เชน ที่ดินมีมูลคาสูงขึ้นตามภาวะเงินเฟอ เปนตน
นอกจากน้ัน การประเมินราคาหุนโดยใช P/BV เปนการพิจารณาราคาเปรียบเทียบกับทรัพยสิน ณ ขณะใด
ขณะหน่ึงเทานั้น ไมไดพิจารณาถึงแนวโนมและความสามารถในการสรางรายไดของบริษัทในอนาคต

ในทางปฏิบัติ คา P/BV สามารถใชประเมินมูลคาหุนไดโดยสังเขปเทานั้น กลาวคือ พิจารณาวา
ราคาหุนที่ซื้อขายกันในตลาดไมควรมีราคาต่ํากวามูลคาตามบัญชีตอหุน ดังนั้น หาก P/BV ของหุนมีคา
ต่ํามากๆ ช้ีวา การดําเนินงานของธุรกิจอาจมีปญหา หรือความสามารถในการทํากําไรและการเติบโตของ
บริษัทมีแนวโนมที่ไมดี ซึ่งอาจสงผลใหมูลคาทรัพยสินของบริษัทเส่ือมคาลงในอนาคต เชน กรณี NPL ของ
ธนาคารพาณิชย เปนตน หรืออาจจะเปนสัญญาณวาราคาหุนนั้นอยูในระดับตํ่ามากจนนาพิจารณาซ้ือ ในทาง
ตรงขาม P/BV ที่มีคาสูงมากเม่ือเปรียบเทียบกับคา P/BV ที่อางอิงถึง (เชน คา P/BV ของอุตสาหกรรม)
อาจหมายความถึงบริษัทมีแนวโนมการทํากําไรและการเติบโตท่ีดี หรือราคาหุนของบริษัทอาจอยูในระดับ
ท่ีสูงเกินไปก็ได ดังนั้น ในการตัดสินใจลงทุน จึงควรพิจารณาขอมูลอื่นประกอบดวย

2.3 กลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

การลงทุนในหุนสามัญใหประสบความสําเร็จน้ัน ผูลงทุนจะตองมีกลยุทธในการลงทุน เพื่อใหสามารถ
คัดเลือกหุนลงทุนไดอยางเหมาะสมกับความตองการ และสถานการณในการลงทุนในแตละชวงเวลา ดังน้ัน
ผูท่ีมีความรูและความเขาใจในรูปแบบกลยุทธการลงทุนตางๆ อยางถองแท ยอมจะทําใหผูลงทุนน้ันมีโอกาส
ท่ีจะประสบความสําเร็จในการลงทุนสูงขึ้นตามไปดวย

2.3.1 รูปแบบกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

การลงทุนในหุนสามัญนั้น ผูลงทุนจะมีกลยุทธการลงทุนท่ีแตกตางกันไปขึ้นอยูกับลักษณะและความ
ตองการของแตละบุคคล อยางไรก็ตาม สามารถแบงรูปแบบกลยุทธการลงทุนในหุนสามัญไดเปน 2 รูปแบบ
คือ กลยุทธการลงทุนแบบเชิงรับ (passive strategies) และกลยุทธการลงทุนแบบเชิงรุก (active strategies)
ซ่ึงมีรายละเอียดดังนี้

กลยุทธการลงทุนแบบเชิงรับ (passive strategies)

เปนกลยุทธการลงทุนท่ีมีความเช่ืออยูบนสมมติฐานวาตลาดมีประสิทธิภาพ (efficient market
hypothesis) ซ่ึงอธิบายวาราคาหลักทรัพยที่ปรากฏอยูในปจจุบันเปนราคาท่ีสมเหตุสมผลอยูตลอดเวลา ตลาด
จะรวบรวมและสะทอนขาวสารขอมูลท้ังหมดไวในราคาหลักทรัพยแลว ไมมีใครไมรูขอมูล และไมมีผูลงทุน

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 79

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

รายใดท่ีสามารถสรางผลตอบแทนไดดีกวาตลาดไดอยางสมํ่าเสมอในระยะยาว ทําใหความพยายามที่จะหา
หลักทรัพยท่ีมูลคาต่ํากวาราคาที่เหมาะสมน้ันไมสามารถสรางมูลคาเพ่ิมใหกับการลงทุนไดในตลาดที่มี
ประสิทธิภาพ ดังนั้น กลยุทธการลงทุนแบบเชิงรับจึงเปนการลงทุนที่เนนลงทุนใหไดผลลัพธใกลเคียงกับ
ผลตอบแทนของตลาดหรือดัชนีตลาด โดยมีความเบ่ียงเบนของผลตอบแทน (tracking error) นอยที่สุด
เชน การลงทุนในกองทุน ThaiDEX SET50 ETF (TDEX) ซึ่งเปนกองทุน exchange traded fund
ที่อางอิงดัชนี SET50 ครอบคลุมหุนสามัญ 50 บริษัทท่ีมีมูลคาตลาดและมูลคาการซื้อขายสูงที่สุด และ
เปนตัวแทนสะทอนการเคล่ือนไหวของดัชนีตลาดหุนไทยไดเปนอยางดี ทําใหไดรับผลตอบแทนใกลเคียงกับ
ผลตอบแทนของตลาด

กลยุทธการลงทุนแบบเชิงรุก (active strategies)

เปนกลยุทธการลงทุนที่ตั้งอยูบนพ้ืนฐานความเช่ือท่ีวาตลาดไมไดมีประสิทธิภาพอยูตลอดเวลา
(inefficient market) ผูลงทุนสามารถคนหาหุนที่มีราคาตํ่ากวามูลคาท่ีแทจริงได ทําใหมีโอกาสที่จะสราง
ผลตอบแทนท่ีดีกวาตลาดในระยะยาวไดดวยวิธีตางๆ เชน การซ้ือหุนท่ีมีราคาต่ํากวามูลคาท่ีเหมาะสม และ
ขายหุนท่ีมีราคาสูงกวามูลคาที่เหมาะสม ซึ่งกลยุทธการลงทุนแบบเชิงรุกมีหลายรูปแบบ เชน การลงทุนใน
หุนแบบเนนคุณคา (value investing) การลงทุนในหุนแบบการจับจังหวะตลาด (market timing) เปนตน

2.3.2 ตัวอย‹างกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

เนื่องจากกลยุทธการลงทุนในหุนสามัญน้ันมีหลากหลาย แตยังคงมีรูปแบบกลยุทธการลงทุนแบบ
เชิงรับหรือเชิงรุกดังไดกลาวไวขางตน ในที่น้ีจึงจะขอยกตัวอยางกลยุทธการลงทุนในหุนสามัญบางชนิด
ดังตอไปนี้

การลงทุนแบบเนนคุณคา (value investing)

การเลือกหุนเพื่อการลงทุนแบบเนนคุณคานั้นจะข้ึนอยูกับมูลคาและความสามารถในการทํากําไร
ในระยะยาวของบริษัทเปนหลัก ความรูและความเขาใจเชิงลึกเก่ียวกับการดําเนินธุรกิจของบริษัท รวมทั้ง
สภาวะตลาดและเศรษฐกิจเปนส่ิงที่จําเปนอยางยิ่ง ปจจัยพ้ืนฐานสําคัญท่ีควรนํามาพิจารณาประกอบการ
วิเคราะห ไดแก มูลคาทรัพยสินของบริษัท ความสามารถในการดําเนินธุรกิจของทีมผูบริหาร หน้ีสินและ
กระแสเงินสดของบริษัท รวมถึงความสามารถในการเติบโตในระยะยาว

ผูบริหารพอรตลงทุนแบบเนนคุณคาจะลงทุนในหุนที่มีปจจัยพื้นฐานดีท่ีมีราคาตลาดต่ํากวามูลคา
ที่ควรจะเปนตามสินทรัพยและผลกําไรท่ีบริษัทสามารถหาได บริษัทที่ไดรับการกลาววาเปนบริษัทแบบ
เนนคุณคาน้ันมักมีอัตราสวน ราคาตอกําไร (PER) ต่ํากวา จายเงินปนผลสูงกวา รวมท้ังมีราคาหุนยอนหลัง
ท่ีไมผันผวนมากเมื่อเทียบกับบริษัทอ่ืนๆ อยางไรก็ตาม ยังมีอีกหลากหลายปจจัยที่ราคาตลาดของหุน
ตัวใดตัวหนึ่งอาจตํ่ากวาราคาของหุนตัวอ่ืน อยางเชน อาจเปนหุนตัวเล็กท่ีมีปริมาณการซื้อขายนอยและ

80 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ไมดึงดูดความสนใจของผูลงทุนมากนัก หรือหุนตัวน้ันอาจอยูในกลุมอุตสาหกรรมที่ไมเปนท่ีนิยม หรือ
โครงสรา งองคก รอาจดซู บั ซอ นมากเกนิ กวา ทผ่ี ลู งทนุ จะเขา ใจ จนไมส ามารถทาํ การวเิ คราะหไ ด โดยสว นใหญน น้ั
หุนแบบเนนคุณคามักอยูในหมวดธุรกิจที่มีการเติบโตชาเม่ือเทียบกับการเติบโตทางเศรษฐกิจ เชน หมวด
การเงิน และอุตสาหกรรมพ้ืนฐาน ทั้งน้ี หุนแบบเนนคุณคาก็อาจหาไดในหมวดธุรกิจท่ีกําลังเติบโตได
เชนกัน เชน หมวดเทคโนโลยี เปนตน

การลงทุนแบบเนนการเติบโต (growth investing)

การลงทุนแบบเนนการเติบโตมีวิธีการวิเคราะหท่ีคลายคลึงกับการลงทุนแบบเนนคุณคา แตมี
จุดประสงคที่ตางกัน การลงทุนแบบเนนการเติบโตจะลงทุนในหุนท่ีมีการเติบโตในแงของขนาดบริษัทและ
ความสามารถในการทํากําไร ผูลงทุนจะเลือกลงทุนในหุนท่ีมีศักยภาพในการเติบโตสูง ซึ่งสังเกตไดจากบริษัท
ที่มีผลกําไรมากกวาคาเฉล่ียของกลุมอุตสาหกรรม หรือมากกวาผลตอบแทนของตลาดโดยรวม

ผูบริหารพอรตลงทุนแบบเนนการเติบโตจะลงทุนในบริษัทท่ีมีศักยภาพในการทําผลกําไรท่ีดีใน
อนาคต การคัดเลือกหุนที่จะลงทุนนั้น ผูบริหารพอรตลงทุนจะคนหาหุนท่ีมีศักยภาพในการเติบโตดวย
อัตราสวนท่ีโดดเดนกวาคาเฉลี่ยโดยทั่วไป ในขณะที่ผูบริหารพอรตลงทุนแบบเนนคุณคาจะเนนวิเคราะห
บริษัทดวยตัวเลขผลกําไรและสินทรัพยปจจุบันของบริษัท ผูบริหารพอรตลงทุนแบบเนนการเติบโตจะเนน
วิเคราะหถึงความสามารถในการทําผลกําไรในอนาคต

โดยทั่วไป การเติบโตของบริษัทน้ันจะข้ึนอยูกับความสามารถในการเติบโตจากรูปแบบการบริหาร
และการลงทุนของผูบริหารบริษัท หากผูบริหารมีวิสัยทัศนท่ีกวางไกลและวางกลยุทธการบริหารและการลงทุน
ไดถูกตองตามจังหวะเวลา บริษัทก็จะสามารถเติบโตไดอยางรวดเร็ว อยางไรก็ตาม เนื่องจากการเติบโต
ของบริษัทมาพรอมความเสี่ยง ผูลงทุนควรตองระมัดระวังความเส่ียงหากบริษัทไมสามารถทําผลกําไรได
ตามแผนที่คาดการณไวเชนกัน

การจับจังหวะตลาด (market timing)

การจับจังหวะตลาด (market timing) เปนกลยุทธในการตัดสินใจซ้ือหรือขายหลักทรัพยโดยการ
พยากรณทิศทางตลาด โดยใชวิธีวิเคราะหทางเทคนิค หรือโดยการวิเคราะหปจจัยพ้ืนฐาน ตัวอยางของการ
จับจังหวะตลาด เชน การหาจังหวะเขาลงทุนในชวงตลาดขาลง ซ่ึงผูลงทุนจะพยายามหาจุดต่ําสุดของราคา
เพื่อเขาซื้อ เปนตน นอกจากนั้นการจับจังหวะตลาดยังรวมถึงการหาจังหวะในการสับเปล่ียนการลงทุน
ในหลักทรัพยระหวางหมวดอุตสาหกรรม เชน เปล่ียนจากการลงทุนในหมวดเทคโนโลยีเปนการลงทุนใน
หมวดธุรกิจการเงิน หรือการสับเปลี่ยนการลงทุนระหวางประเภทของหลักทรัพย เชน เปลี่ยนจากการลงทุน
ในตราสารทุน เปนการลงทุนในตราสารหนี้ หากเห็นวาหมวดอุตสาหกรรม หรือประเภทของหลักทรัพยเดิม
ในพอรตการลงทุนมีผลประกอบการ หรือแนวโนมท่ีแยกวา ณ ชวงเวลาน้ันๆ เมื่อเทียบกับหมวดอุตสาหกรรม
หรือประเภทของหลักทรัพยท่ีจะซ้ือเขามาแทนที่

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 81

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

การเลือกลงทุนตามหมวดธุรกิจ (sector strategy )

กลยุทธการลงทุนประเภทน้ี จะเลือกลงทุนในหมวดธุรกิจใดธุรกิจหนึ่งที่เช่ือมั่นวาสภาพเศรษฐกิจ
ณ ขณะน้ันจะสงผลดีตอการดําเนินงานของธุรกิจนั้นๆ มากกวาเมื่อเทียบกับหมวดธุรกิจอ่ืนๆ อยางไรก็ตาม
เน่ืองจากกลยุทธนี้เปนการกระจุกตัวการลงทุนในหมวดธุรกิจเดียว ซ่ึงถือวาไมมีการกระจายความเสี่ยง
ดังน้ัน ราคาของหลักทรัพยและผลตอบแทนที่ผูลงทุนจะไดรับจึงผันผวนไดงายตามอุปสงคและอุปทานของ
หมวดธุรกิจนั้นๆ

Stop loss การหยุดความเสียหาย (ขาดทุน)

คําสั่ง stop loss เปนคําสั่งท่ีใชกันอยางแพรหลายโดยกลุมผูลงทุน และ trader เพื่อจํากัดความ
เสียหาย (ขาดทุน) ท่ีอาจเกิดขึ้น หากราคาของหลักทรัพยท่ีถือครองเคล่ือนไหวไปในทิศทางตรงขามกับ
กลยุทธการลงทุนท่ีนํามาใช ตัวอยางเชน ผูลงทุนท่ีคาดวาราคาของหลักทรัพยจะเพ่ิมสูงข้ึนในอนาคตอันใกล
ผูลงทุนรายน้ันก็จะใชกลยุทธการลงทุนที่เรียกวา long หรือการซื้อหลักทรัพย ควบคูไปกับการสงคําส่ัง
หยุดขาย (sell-stop) ในขณะที่ผูลงทุนท่ีคาดวาราคาของหลักทรัพยจะปรับลดลง ผูลงทุนรายนั้นก็จะใช
กลยุทธท่ีเรียกวา short หรือการยืมหลักทรัพยมาเพื่อขายออกไปกอน แลวจึงซื้อกลับเม่ือราคาหลักทรัพย
ถูกลง พรอมกับการสงคําส่ังหยุดซ้ือ (buy-stop) คําส่ัง stop loss ถือเปนเครื่องมือที่ชวยในการจัดการ
ความเส่ียงไมใหขาดทุนไปมากเกินขอบเขตที่กําหนด ซึ่งใชไดดีสําหรับผูลงทุนที่ไมมีเวลามากพอหรือไม
สามารถจับตาดูความเคลี่อนไหวของราคาหลักทรัพยไดตลอดเวลา

การใชคําส่ัง stop loss สามารถกําหนดเปนอัตราสวนของราคาที่ปรับลดลงได ยกตัวอยางเชน
ต้ัง stop loss เพื่อขายหลักทรัพยออกจากพอรตการลงทุน หากราคาของหลักทรัพยน้ันลดลงตํ่ากวา 5%
หรือ 10% การใชคําสั่ง stop loss จะชวยใหผูลงทุนคลายความกังวลใจไดวา จะสามารถขายหลักทรัพย
ไดทันกอนที่ราคาของหลักทรัพยเหลาน้ันจะปรับตัวลดลงไปมากกวาเดิม

การเลือกซื้อหุนสามัญ และถือครองในระยะยาว (buy and hold strategy)

การใชกลยุทธนี้ ผูลงทุนจะเลือกซ้ือหุนสามัญ และถือครองในระยะยาว โดยไมคํานึงถึงความผันผวน
ที่อาจเกิดขึ้นตอตลาดในแตละชวงเวลา โดยผูลงทุนจะเลือกซ้ือหุนสามัญเปนรายตัวตามความพึงพอใจ
และเม่ือซ้ือครบแลวก็จะถือครองเปนระยะเวลานาน โดยไมกังวลตอการเคล่ือนไหวของราคาหรือตัวบงชี้
ทางเทคนิคในระยะสั้นๆ เลย ผูลงทุนท่ีเลือกใชกลยุทธนี้เช่ือวา การเลือกบริษัทท่ีดีจะสรางความแตกตาง
ใหกับผลกําไร แตการถือครองหุนมานานหลายทศวรรษจะใหผลลัพธท่ีดีกวาผูลงทุนท่ีพยายามซื้อขาย
วันตอวันโดยไมมีความรู ซึ่งเปนกลยุทธทางเลือกหน่ึงที่ใชเพิ่มความม่ังคั่งในระยะยาวไดทุกๆ สถานการณ

อยางไรก็ตาม หากผูลงทุนตัดสินใจเลือกใชกลยุทธนี้ อาจมีบางสถานการณที่จําเปนตองพิจารณา
ขายหุนท่ีซ้ือมาแตแรกออกไป เชน คาดวาบริษัทจะลมละลาย บัญชีของบริษัทมีปญหาหรือถูกตกแตง หรือ
มูลคาของบริษัทท่ีลงทุนมีการเปล่ียนแปลงไมเปนไปอยางท่ีคิดอีกตอไป

82 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

กลยุทธการจับคูหุน (pairs trading)

Pairs trading เปนกลยุทธที่ผูลงทุนสามารถหาผลกําไรไดในทุกสถานการณของตลาด ไมวาตลาด
จะอยูในชวงขาขึ้น ขาลง หรือคงท่ีก็ตาม โดยกลยุทธน้ีจะหาหลักทรัพย 2 ตัวท่ีมีความสัมพันธในทิศทาง
เดียวกัน หรือเคล่ือนไหวไปในทางเดียวกันสูง ซึ่งอาจเปนหลักทรัพยที่อยูในกลุมอุตสาหกรรมเดียวกัน
หรือขามกลุมอุตสาหกรรมก็ได หรือเปนหลักทรัพยท่ีมีมูลคาตลาดใกลเคียงกัน ตัวอยางเชน มีเหตุการณ
ผิดปกติท่ีกระทบตอความสัมพันธหรืออัตราสวนราคาของหลักทรัพยท้ัง 2 ตัวใหแกวงออกจากเสนคาเฉล่ีย
(moving average) ใหผูลงทุนซ้ือหลักทรัพยท่ีคาดวาจะ outperform กวาในระยะสั้นพรอมกับขายหลักทรัพย
ท่ีคาดวาจะ underperform กวาดวยมูลคาท่ีเทากัน เพื่อรอจังหวะปดสถานะทํากําไรดวยสถานะตรงขาม
เมื่ออัตราสวนราคาของท้ัง 2 หลักทรัพยกลับมาที่เสนคาเฉลี่ย กลยุทธน้ีมีสมมติฐานวาไมวาอัตราสวนราคา
ของหลักทรัพย 2 ตัวท่ีมีความสัมพันธในทิศทางเดียวกันจะแกวงตัวออกจากเสนคาเฉล่ียไป ในทายท่ีสุด
อัตราสวนราคาของหลักทรัพยท้ัง 2 จะกลับมาที่สวนตางคงที่เสมอ (trend line)

ตัวอยางเชน หุน A และ หุน B ท่ีภาวะปกติ ราคามีการเคล่ีอนไหวไปในทิศทางเดียวกัน เม่ือเวลา
ผานมาหุน A ปรับตัวเพ่ิมสูงข้ึน สวนหุน B ปรับตัวลดลง ทั้งๆ ท่ีไมไดมีเหตุการณอะไรเขามากระทบกับ
บริษัททั้งสอง กลยุทธน้ีจะทําการขาย (short) หุน A พรอมทั้งซื้อ (long) หุน B เนื่องจากเช่ือวาราคา
ของหุนทั้งสองตองกลับมาสูจุดสมดุลดังเดิม (ราคา A ปรับตัวลดลง และราคา B ปรับตัวเพิ่มสูงขึ้น)

รูปที่ 2-4 การลงทุนแบบ pairs trading

/ę < u ' 5 +5 .= Jê 7 6' 6&

/ ę< v ' 5 +5 ) ) 7 6' 1;J

Stock A Stock B

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 83

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

ทั้งน้ี การแกวงตัวของอัตราสวนราคาอาจเปนผลจากการเปล่ียนแปลงของอุปสงค/อุปทานใน
ระยะส้ัน คําสั่งซื้อ/ขายในหลักทรัพยตัวใดตัวหน่ึงเปนจํานวนมาก หรือปฏิกิริยาตอบสนองตอขาวสําคัญ
ของบริษัทหนึ่งบริษัทใด เปนตน การใชกลยุทธ pairs trading เหมาะกับการลงทุนท่ีมีจํานวนเงินลงทุน
ขนาดใหญ กระทําในเวลาที่เหมาะสม และผูลงทุนควรมีทักษะในการตัดสินใจที่ดี ถึงแมวาการใชกลยุทธนี้
จะมีความเส่ียงดานลบคอนขางจํากัด แตโอกาสในการประยุกตใชกลยุทธน้ี รวมถึงการทําผลกําไรก็มีจํากัด
เชนเดียวกัน เพราะฉะน้ันผูท่ีไดประโยชนจากการใชกลยุทธนี้จึงเปนผูลงทุนท่ีเห็นโอกาสและจังหวะท่ีจะ
ใชกลยุทธนี้กอนผูลงทุนคนอื่นๆ

ดังนั้น ประโยชนจากการใชกลยุทธ pairs trading จะชวยลดความเสี่ยงในสวนของหมวดธุรกิจ
และความเสี่ยงตลาดแกผูลงทุน เพราะถาหากตลาดหรือหมวดธุรกิจใดประสบปญหา ผูลงทุนจะไดกําไร
จากสถานะขาย (short) และขาดทุนจากสถานะซื้อ (long) ซึ่งสุทธิแลวผลกําไรของผูลงทุนควรจะเปนศูนย
อยางท่ีไดกลาวไปแลวขางตน วาการใชกลยุทธ pairs trading น้ัน ผูลงทุนกําลังเดิมพันอยูกับทิศทางการ
เคล่ือนไหวของ 2 หลักทรัพยท่ีมีความสัมพันธระหวางกัน

กลยุทธการลงทุนแบบสวนตลาด (contrarian investing strategy)

ผูลงทุนท่ีใชกลยุทธการลงทุนแบบสวนตลาดจะตัดสินใจเลือกลงทุนในหลักทรัพย ในดานตรงขามกับ
ทิศทางท่ีผูลงทุนในตลาดสวนใหญมีมุมมองตอหลักทรัพยหรือตอหมวดธุรกิจน้ันๆ หรือลงทุนสวนกระแสตลาด
ในทางตรงขามกับคนสวนมาก ในทางปฏิบัติ รูปแบบการลงทุนแบบสวนตลาด เปนกลยุทธการลงทุนที่
คลายคลึงกับกลยุทธการลงทุนแบบเนนคุณคา ในแงที่วา ทั้งการลงทุนแบบสวนตลาด และการลงทุนแบบ
เนนคุณคา ตางมองหาหลักทรัพยที่มีราคาต่ํากวามูลคาที่แทจริง แตการลงทุนแบบสวนตลาดจะคํานึงถึง
อารมณความรูสึก (sentiment) ของผูลงทุนในตลาดมากกวา เชน เวลาที่เกิดขาวรายทวมตลาด จะไมมี
ใครกลาซื้อหุนหรือมีแตคิดจะขาย แตสําหรับผูลงทุนท่ีใชกลยุทธแบบสวนตลาด จะเขาซ้ือเพราะเช่ือวา
ไดหุนในราคาถูก ดังน้ัน ความเส่ียงของกลยุทธการลงทุนแบบสวนตลาด ก็คือความเสี่ยงท่ีจะไมเกาะกระแส
หากมุมมองตอทิศทางการลงทุนของผูลงทุนสวนใหญในตลาดถูกตอง ก็จะทําใหผูลงทุนดวยกลยุทธแบบ
สวนตลาดขาดทุนจากการคาดการณผิดทิศทาง

กลยุทธการลงทุนแบบถัวเฉล่ียตนทุน (dollar-cost averaging (DCA) strategy)

กลยุทธการลงทุนแบบถัวเฉล่ียตนทุน (DCA) เปนกลยุทธท่ีใชเพื่อลดผลกระทบตอความผันผวน
จากการลงทุนเปนจํานวนมากตอคร้ัง (lump sum investment) โดยเฉพาะการลงทุนในหุนสามัญ กลยุทธน้ี
จะทําโดยการแบงเงินลงทุนกอนใหญออกเปนสวน และเฉลี่ยลงทุนเทาๆ กันในแตละเดือน โดยไมคํานึงถึง
ราคาวาเปนเทาใด ผูลงทุนจะสามารถซื้อหุนไดจํานวนมากข้ึนเมื่อราคาหุนปรับตัวลง และสามารถซื้อหุน
ไดจํานวนนอยลงหากราคาหุนปรับตัวเพิ่มข้ึน

84 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ยกตัวอยางเชน3 ถาผูลงทุนตัดสินใจซื้อหุน XYZ ดวยจํานวนเงิน 5,000 บาทเทาๆ กัน ทุกๆ
วันทําการในแตละเดือน ตั้งแตเดือนมกราคม ค.ศ. 2010 – เดือนกุมภาพันธ ค.ศ. 2015 ผลเฉล่ียจากการ
ลงทุนไดดังน้ี

งวด วัน ราคาปด เงินลงทุน จํานวนหุŒน ตŒนทุนเฉลี่ย
4,774 1,100 4.34
1 29/1/2010 4.34 4,686 1,100 4.30
4,818 1,100 4.33
2 26/2/2010 4.26 …
… … 7.01
3 31/3/2010 4.38 4,640 400 7.07
4,920 400 7.12
……… 4,960 400

60 30/12/2014 11.6

61 30/1/2015 12.3

62 27/2/2015 12.4

ลักษณะการลงทุน จํานวนหลักทรัพย ตŒนทุนเฉลี่ย จํานวนเงินลงทุน
ลงทุนแบบ DCA 40,900
สิ้นสุด 27/2/2015 40,900 7.12 291,208

12.40 507,160

** เปนเพียงตัวอยางการลงทุนเทานั้น **

รูปที่ 2-5 Dollar cost averaging

14.00
12.00
10.00
8.00
6.00
4.00
2.00

-

1/1/2010
1/5/2010
1/9/2010
1/1/2011
1/5/2011
1/9/2011
1/1/2012
1/5/2012
1/9/2012
1/1/2013
1/5/2013
1/9/2013
1/1/2014
1/5/2014
1/9/2014
1/1/2015

Market price AVG price

3 https://www.set.or.th/yourfirststock/pdf/dca.pdf

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 85

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

ท้ังนี้ จุดประสงคหลักของการลงทุนแบบเฉลี่ยตนทุน (DCA) นั้นก็คือ การกระจายความเส่ียง ทําให
ความเสี่ยงจากการลงทุนลดลง และสรางวินัยในการลงทุนโดยการทยอยการลงทุน ดวยจํานวนเงินเทาๆ กัน
ไมหลงไปกับความผันผวนของตลาดในระยะสั้น และไมซ้ือขายตามอารมณความรูสึก อยางไรก็ตาม
พึงระมัดระวังวา การลงทุนดวยวิธี DCA ไมจําเปนตองทําใหตนทุนลดลง แตการถัวเฉล่ียตนทุนน้ัน จะทําให
มีความเส่ียงจากการนําเงินท้ังกอนไปลงทุนในครั้งเดียวลดลง4

4 สรศาสตร สขุ เจรญิ สนิ , คอลมั น ทนั เศรษฐกจิ , 23 พฤศจกิ ายน 2553. https://www.home.co.th/hometips/detail/58689

86 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

บทสรุป

การประเมินหามูลคาท่ีเหมาะสมของสินทรัพยน้ัน ในสวนของผูลงทุนก็เพ่ือนําไปเปรียบเทียบกับ
ราคาตลาด ณ ขณะน้ันของสินทรัพย สําหรับเปนขอมูลประกอบการตัดสินใจลงทุนในสินทรัพยนั้นของผูลงทุน
ในดานของผูออกตราสารเพ่ือระดมทุนน้ัน การประเมินมูลคาเพื่อหาราคาท่ีเหมาะสมของตราสารทางการเงิน
ก็เพื่อนํามาใชประกอบการคํานวณตนทุนของเงินทุนที่จะเกิดขึ้นจากการระดมทุน

โดยปจจัยกําหนดมูลคาของหุนสามัญและหุนบุริมสิทธิ ก็คือ มูลคาสินทรัพยสุทธิของกิจการ
ความสามารถในการทํากําไร และอัตราคิดลดที่ใชคํานวณเปนมูลคาปจจุบันของกระแสเงินสด

ท้ังนี้ หลักการประเมินมูลคาของหุนสามัญ และหุนบุริมสิทธิน้ัน มี 2 วิธีสําคัญ ไดแก การประเมิน
มูลคาจากสินทรัพยของกิจการ และการประเมินจากรายไดของกิจการ ซึ่งวิธีการประเมินจากรายไดของกิจการ
จะมีความยืดหยุน และมีความถูกตองในการประเมินมูลคาของหุนมากกวา เมื่อผูลงทุนไดประเมินมูลคาท่ี
เหมาะสมของหุนสามัญแลว จะนําผลลัพธท่ีไดไปใชเปนเกณฑในการตัดสินใจลงทุน โดยผูลงทุนจะหลีกเล่ียง
หรือไมลงทุนในหุนสามัญท่ีมีมูลคาสูงเกินกวามูลคาท่ีเหมาะสม (overvalued stock) แตจะเลือกลงทุน
ในหุนสามัญของกิจการท่ีมีมูลคาต่ํากวามูลคาที่เหมาะสม (undervalued stock) อยางไรก็ตาม การลงทุน
ในหุนสามัญน้ัน ผูลงทุนจะมีกลยุทธการลงทุนท่ีแตกตางกันไปข้ึนอยูกับลักษณะและความตองการของ
แตละบุคคล โดยสามารถแบงรูปแบบกลยุทธการลงทุนในหุนสามัญไดเปน 2 รูปแบบ คือ กลยุทธการลงทุน
แบบเชิงรับ (passive strategies) ที่มีความเชื่ออยูบนสมมติฐานวาตลาดมีประสิทธิภาพ (efficient market)
จึงไมไดมุงเนนไปที่การคัดเลือกหุนเพ่ือสรางผลตอบแทนที่โดดเดน แตจะใหความสําคัญไปในเรื่องของการ
บริหารตนทุนในการลงทุน สําหรับกลยุทธการลงทุนแบบเชิงรุก (active strategies) เช่ือวาตลาดไมไดมี
ประสิทธิภาพอยูตลอดเวลา (inefficient market) ผูลงทุนสามารถคนหาหุนท่ีมีราคาตํ่ากวามูลคาที่แทจริงได
ทําใหมีโอกาสท่ีจะสรางผลตอบแทนที่ดีกวาตลาดในระยะยาวได

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 87