ความรู้เกี่ยวกับผลิตภัณฑ์ตลาดทุน ตราสารทั่วไป

การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในหุŒนสามัญ

บรรณานุกรมและเอกสารอŒางอิง

พรอนงค บุษราตระกูล. 2548, การลงทุนพ้ืนฐานและการประยุกต. พิมพครั้งที่ 1, กรุงเทพฯ, โรงพิมพ
แหงจุฬาลงกรณมหาวิทยาลัย.

สถาบันพัฒนาความรูตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย. 2548. การประเมินมูลคาตราสารทุน.
กรุงเทพฯ สถาบันพัฒนาความรูตลาดทุน.

สถาบันพัฒนาความรูตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย. 2548. การลงทุนในตราสารทุน. กรุงเทพฯ
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย.

สถาบันพัฒนาความรูตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย. 2555 ตลาดการเงินและการลงทุนใน
หลักทรัพย. พิมพคร้ังท่ี 13. กรุงเทพฯ บริษัท บุญศิริการพิมพ จํากัด.

อัญญา ขันธวิทย. 2549. กลไกของตลาดการเงินในระบบเศรษฐกิจไทย. พิมพครั้งท่ี 3, กรุงเทพฯ
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย.

Bodie, Zvi, Kane, Alex, and Marcus, Alan J. Investments McGraw-Hill Higher Education, 2001.
Reilly, Frank K. and Norton, Edgar A. 2006. Investments. 7th ed., Thomson/South-Western, Ohio.
Reilly, Frank K. and Brown, Keith C. 2003. Investment Analysis and Portfolio Management.

7th ed., Thomson/South-Western, Ohio.

88 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย



ความรูŒเก่ียวกับผลิตภัณฑตลาดทุน : ตราสารทั่วไป

ตราสารท่ีเก่ียวเนื่องกับตราสารทุน

03 (Equity-linked Product)
3.1 ความสําคัญและประเภทของตราสารที่เก่ียวเนื่องกับตราสารทุน
3.1.1 ความสําคัญของ Equity-linked Product
Equity-linked Product เปนตราสารอนุพันธที่มูลคาของตราสารอางอิงกับมูลคาของตราสารทุน
เกิดเปนเคร่ืองมือใหมที่เพิ่มข้ึนจากการลงทุนโดยตรงในตราสารทุน ดังน้ัน ผูลงทุนจึงสามารถเลือกลงทุน
ในผลิตภัณฑทางการเงินดังกลาวใหเหมาะสมกับความเขาใจในตัวผลิตภัณฑนั้นๆ เหมาะสมกับกลยุทธ
การลงทุน และระดับความเสี่ยงท่ียอมรับไดของผูลงทุน นอกจากนี้ Equity-linked Product บางประเภท
ถูกสรางขึ้นมาเพื่อใชเปนเครื่องมือในการระดมทุนของบริษัท
มูลคาของ Equity-linked Product จะขึ้นอยูกับมูลคาของสินทรัพยที่ Equity-linked Product
ไปอางอิงอยูดวย ดังนั้น ผลตอบแทนที่ไดรับจากการลงทุนในผลิตภัณฑทางการเงินประเภทนี้จึงข้ึนอยูกับ
การเคลื่อนไหวของราคาของสินทรัพยท่ี Equity-linked Product ไปอางอิงอยู จุดเดนของ Equity-linked
Product มีมากมายเชน ผูลงทุนสามารถนํามาใชเปนเคร่ืองมือในการลงทุนไดทุกสถานะตลาดทั้งตลาด
ขาขึ้นและขาลง ซึ่งมีความยืดหยุนมากกวาการลงทุนโดยตรงในหุนสามัญ ใชเงินลงทุนนอยกวาการลงทุน
โดยตรงในหุนสามัญ สงผลใหมีอัตราทด (gearing) ในการลงทุน และผูลงทุนมีสิทธิเลือกไดวาจะซื้อหรือขาย
สินทรัพยที่ Equity-linked Product ไปอางอิงอยูหรือไม เปนตน อยางไรก็ตาม การลงทุนใน Equity-linked
Product ก็มีขอควรระวัง เชน ความผันผวนของผลกําไรหรือขาดทุนจากการลงทุนท่ีอาจสูงกวาความผันผวน
ของราคาของสินทรัพยท่ีอางอิง Equity-linked Product มีอายุจํากัด และบางชนิดมีความซับซอนสูง
จึงเหมาะกับผูลงทุนท่ีมีความเขาใจและยอมรับความเสี่ยงไดสูง และเน่ืองจากผูออก Equity-linked Product
จะตองเปนนิติบุคคลท่ีไดรับอนุญาตจากสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. และตลาดหลักทรัพยฯ ซ่ึงในทาง
กฎหมายผูออกมีภาระผูกพันในการสงมอบสินทรัพยอางอิงหรือชําระสวนตางของราคา ดังนั้น credit rating
ของผูออกจึงเปนส่ิงท่ีผูลงทุนควรใหความสนใจ

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 91

ตราสารที่เกี่ยวเนื่องกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

3.1.2 ประเภท Equity-linked Product ที่ซ้ือขายในตลาดหลักทรัพยฯ

Equity-linked Product ท่ีซื้อขายในตลาดหลักทรัพยฯ ท่ีจะกลาวถึงในบทนี้ ไดแก
1. ใบสําคัญแสดงสิทธิ (warrant)
2. ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ (derivative warrant)
3. Equity-linked Product อ่ืนๆ ไดแก

3.1 ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนที่เกิดจากหลักทรัพยอางอิงไทยหรือเอ็นวีดีอาร (NVDR)
3.2 ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนท่ีเกิดจากหลักทรัพยอางอิง (depository receipts: DR)
3.3 ใบแสดงสิทธิในการซื้อหุนเพิ่มทุนท่ีโอนสิทธิได (transferable subscription right: TSR)

3.2 ใบสําคัญแสดงสิทธิ (warrant)

3.2.1 การประเมินมูลค‹าใบสําคัญแสดงสิทธิ

โดยท่ัวไปแลว เม่ือกลาวถึงวอรแรนทหรือใบสําคัญแสดงสิทธินั้น จะหมายความถึงตราสารทาง
การเงินประเภทหนึ่งท่ีใหสิทธิแกผูถือในการใชสิทธิซื้อหรือขายหลักทรัพยที่วอรแรนทนั้นอางอิงอยู (ข้ึนอยู
กับประเภทของวอรแรนท) ตามราคาใชสิทธิ จํานวน และภายในระยะเวลาท่ีกําหนด โดยหลักทรัพยที่
วอรแรนทอางอิงนั้น อาจมีไดหลายประเภท เชน ดัชนีหลักทรัพย หุนสามัญ เปนตน ดังน้ัน จึงอาจกลาว
ไดวาวอรแรนทก็คือออปชันประเภทหนึ่งนั่นเอง

อยางไรก็ตาม ในตลาดทุนไทยน้ัน คําวา “วอรแรนท” ท่ีซื้อขายกันในตลาดหลักทรัพยฯ น้ัน จะมี
ความหมายท่ีแคบกวาที่ใชในสากล กลาวคือ “วอรแรนท” หรือ “ใบสําคัญแสดงสิทธิ” น้ันจะหมายถึง วอรแรนท
ท่ีบริษัทจดทะเบียนเปนผูออกเพื่อใหสิทธิแกผูถือวอรแรนทในการซื้อหุนสามัญของบริษัท ตามราคา จํานวน
และภายในเวลาที่บริษัทผูออกหลักทรัพยกําหนด หรือท่ีเรียกวา company warrant ซ่ึงในที่น้ีคําวา วอรแรนท
ก็จะหมายความถึง company warrant เทานั้น

ปจจัยที่มีผลกระทบตอราคาของวอรแรนท

ในทางปฏิบัติแลว อาจพบวาราคาตลาด (market price) ของใบสําคัญแสดงสิทธิหรือวอรแรนทท่ี
ซ้ือขายกันในกระดานซ้ือขายนั้น อาจมีมูลคาแตกตางจากมูลคาตามทฤษฎีก็เปนได ท้ังน้ี เนื่องจากผูลงทุน
แตละรายนั้นมีความคิดเห็นท่ีแตกตางกันเก่ียวกับมูลคาของใบสําคัญแสดงสิทธิ ซ่ึงสวนหน่ึงอาจเกิดจาก
การมีขอมูลที่แตกตางกัน หรือราคาทางทฤษฎีท่ีมาจากสมมติฐานท่ีเครงครัดและไมสะทอนสภาพความ
เปนจริงในตลาด

นอกจากนี้ ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอาจมีการเปลี่ยนแปลงเพิ่มขึ้นหรือลดลงก็ได ทั้งน้ี ข้ึนอยูกับ
ปจจัยตางๆ ดังตอไปน้ี

92 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ราคาตลาดของสินทรัพยอางอิง (underlying asset price)
ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิจะขึ้นอยูกับราคาตลาดของสินทรัพยอางอิง ซ่ึงราคาตลาดของสินทรัพย
อางอิงหรือหุนแมนี้จะถูกกําหนดตามมูลคาของกิจการน้ัน จึงอาจกลาวไดวามูลคาของกิจการเปนปจจัยหน่ึง
ในการกําหนดราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิ ดังน้ัน หากมูลคาของกิจการสูงข้ึน จะทําใหราคาตลาดของ
สินทรัพยอางอิงและราคาตลาดของใบสําคัญแสดงสิทธิสูงขึ้นดวย เน่ืองจากผูซื้อใบสําคัญแสดงสิทธิจะ
ไดรับผลประโยชนจากสินทรัพยอางอิงหรือหุนแมท่ีมีราคาสูงขึ้น โดยจายเงินซ้ือเทาเดิมตามราคาใชสิทธิ
ที่ถูกกําหนดไวตามสัญญา ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิจึงมีความสัมพันธไปในทิศทางเดียวกับราคาตลาด
ของสินทรัพยอางอิงหรือหุนแม

ราคาใชสิทธิ (exercise price)
ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิจะเพิ่มข้ึน เม่ือราคาใชสิทธิต่ําลง เนื่องจากผูถือใบสําคัญแสดงสิทธิ
สามารถใชสิทธิซ้ือหุนไดในราคาที่ตํ่ากวา ในทางกลับกัน ราคาใบสําคัญแสดงสิทธิจะลดลง เมื่อราคาใชสิทธิ
สูงขึ้น เนื่องจากผูถือใบสําคัญแสดงสิทธิตองใชเงินมากข้ึนในการใชสิทธิซื้อหุนนั้น ดังน้ัน ราคาของใบสําคัญ
แสดงสิทธิจึงมีความสัมพันธแปรผกผันกับราคาใชสิทธิ

อายุคงเหลือของใบสําคัญแสดงสิทธิ (days to maturity)
ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิจะแปรผันตามอายุคงเหลือของใบสําคัญแสดงสิทธิ เนื่องจากหาก
ใบสําคัญแสดงสิทธินั้นมีอายุคงเหลือท่ียาวนาน โอกาสท่ีราคาหุนอางอิงจะเปล่ียนแปลงไปจะมีอยูมาก
โดยในกรณีที่ราคาตลาดของหุนอางอิงปรับตัวสูงข้ึน ผูถือใบสําคัญแสดงสิทธิก็จะไดรับประโยชนหรือ
ผลกําไรท่ีสูงข้ึน แตถาราคาตลาดของหุนอางอิงปรับตัวลดลงจนต่ํากวาราคาใชสิทธิ ผูถือก็จะเลือก
ไมใชสิทธิจึงมีตนทุนแคเพียงราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิที่จายซื้อไป ในทางกลับกัน หากใบสําคัญ
แสดงสิทธิมีอายุคงเหลือสั้น โอกาสท่ีราคาหุนอางอิงจะสูงขึ้นไปอีกก็เปนไปไดยาก ดังน้ัน ราคาตลาด
ของใบสําคัญแสดงสิทธิจึงมีความสัมพันธไปในทิศทางเดียวกับอายุคงเหลือของใบสําคัญแสดงสิทธิ

ความผันผวนของราคาสินทรัพยอางอิง (implied volatility)
ในกรณีท่ีความแปรปรวนของราคาสินทรัพยอางอิงหรือหุนแมมีมากขึ้น โอกาสที่ราคาหุนจะปรับตัว
สูงขึ้นหรือลดลงจึงมีมากไปดวย ทําใหผูลงทุนมีโอกาสทํากําไรจากการถือใบสําคัญแสดงสิทธิและเต็มใจ
จายเงินซื้อใบสําคัญแสดงสิทธิมากขึ้น เปนผลใหราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิสูงขึ้นดวย แตในทางกลับกัน
ในกรณีท่ีความแปรปรวนของราคาสินทรัพยอางอิงหรือหุนแมลดลง ทําใหโอกาสทํากําไรจากการถือใบสําคัญ
แสดงสิทธิลดลงดวย ผูลงทุนจึงไมอยากจายเงินซ้ือใบสําคัญแสดงสิทธินั้น และอาจขายใบสําคัญแสดงสิทธิ
นั้นออกไป เปนผลใหราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิน้ันลดตํ่าลง ดังน้ัน ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิกับ
ความแปรปรวนของราคาสินทรัพยอางอิงจึงมีความสัมพันธไปในทิศทางเดียวกัน

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 93

ตราสารที่เกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

อัตราดอกเบี้ย
อัตราดอกเบ้ียที่สูงขึ้นจะสงผลใหราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิมีคาสูงขึ้นดวย เนื่องจากในภาวะท่ี
อัตราดอกเบี้ยสูงขึ้น คาของเงินออมจะมีคาสูงขึ้นดวย เงินออมที่เตรียมไวสําหรับการใชสิทธิซ้ือหุนจึงไมจําเปน
ตองมีจํานวนมากเทากับภาวะที่อัตราดอกเบี้ยต่ํา และหากลงทุนซื้อหุนโดยตรงก็จะมีตนทุนคาเสียโอกาสสูง
จากการจายเงินซ้ือหุนทันที ทําใหการลงทุนซ้ือใบสําคัญแสดงสิทธิไดรับความสนใจมากกวาการลงทุน
ซ้ือหุนโดยตรง อันสงผลใหราคาวอรแรนทมีคาสูงขึ้นดวย ดังนั้น ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิกับอัตราดอกเบ้ีย
จึงมีความสัมพันธไปในทิศทางเดียวกัน

เงินปนผล
ในกรณีท่ีกิจการผูออกหุนท่ีเปนสินทรัพยอางอิงจายเงินปนผลในชวงอายุของใบสําคัญแสดงสิทธิ
จะมีผลใหราคาตลาดของหุนอางอิงลดลงตามจํานวนเงินปนผลท่ีจาย ทําใหผูถือใบสําคัญแสดงสิทธินั้น
นอกจากจะไมมีสิทธิรับเงินปนผลแลวยังไดรับผลกระทบจากราคาหุนแมที่ลดลงดวย ผลประโยชนที่จะไดรับ
จึงลดลง สงผลกระทบใหราคาตลาดของใบสําคัญแสดงสิทธิลดลง ดังนั้น ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิจึง
มีความสัมพันธแปรผกผันกับการจายเงินปนผล

จํานวนใบสําคัญแสดงสิทธิท่ีออกจําหนาย
จํานวนใบสําคัญแสดงสิทธิที่ออกจําหนายมากขึ้น จะสงผลใหราคาใบสําคัญแสดงสิทธิปรับตัวลดลง
ทั้งน้ี เนื่องจากเม่ือมีการใชสิทธิตามจํานวนใบสําคัญแสดงสิทธิที่ออกจําหนายมากแลว จะทําใหจํานวน
หุนสามัญท่ีจะออกมาสูตลาดเพ่ิมขึ้นดวย เปนผลใหกําไรตอหุนของบริษัทผูออกหุนลดลงหรือท่ีเรียกวา
dilution effect ทําใหราคาตลาดของหุนลดลง ในขณะท่ีราคาใชสิทธิซื้อหุนคงท่ี ทําใหสวนตางของราคาหุน
กับราคาใชสิทธิหรือมูลคาที่แทจริงมีคาลดลง เปนผลใหราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิมีคาลดลงดวยเชนกัน
ดังน้ัน ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิจึงมีความสัมพันธแปรผกผันกับจํานวนวอรแรนทท่ีออกจําหนาย

ตารางท่ี 3-1 แสดงความสัมพันธของป˜จจัยที่กําหนดราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิหรือวอรแรนท

ป˜จจัยที่กําหนดราคาวอรแรนท ความสัมพันธกับ คําอธิบาย
ราคาวอรแรนท

ราคาตลาดของสินทรัพยอางอิง + เมื่อราคาตลาดของสินทรัพยอางอิงเพ่ิมขึ้น
ราคาของวอรแรนทจะเพ่ิมข้ึน

ราคาใชสิทธิ – เม่ือราคาใชสิทธิของวอรแรนทเพิ่มขึ้น
ราคาของวอรแรนทจะลดลง

อายุคงเหลือของวอรแรนท + เมื่ออายุคงเหลือของวอรแรนทเพิ่มข้ึน
ราคาของวอรแรนทจะเพิ่มขึ้น

94 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ตารางท่ี 3-1 แสดงความสัมพันธของป˜จจัยที่กําหนดราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิหรือวอรแรนท (ต‹อ)

ป˜จจัยที่กําหนดราคาวอรแรนท ความสัมพันธกับ คําอธิบาย
ราคาวอรแรนท

ความแปรปรวนของ + เมื่อความแปรปรวนของราคาสินทรัพยอางอิง
ราคาสินทรัพยอางอิง เพ่ิมข้ึน ราคาของวอรแรนทจะเพ่ิมขึ้น

อัตราดอกเบ้ีย + เม่ืออัตราดอกเบี้ยเพ่ิมข้ึน ราคาของวอรแรนท
จะเพ่ิมขึ้น

เงินปนผล – เมื่อหุนอางอิงมีการจายเงินปนผลมากข้ึน
ราคาของวอรแรนทจะลดลง

จํานวนวอรแรนทท่ีออกจําหนาย – เม่ือจํานวนวอรแรนทที่ออกจําหนายเพ่ิมมากข้ึน
ราคาของวอรแรนทจะลดลง

การประเมินมูลคาของวอรแรนท

ใบสําคัญแสดงสิทธิซื้อหุนสามัญหรือวอรแรนท เปนตราสารทางการเงินที่ใหสิทธิแกผูถือในการ
ซ้ือหุนอางอิงหรือหุนแม ตามราคาใชสิทธิ (exercise price) ตามจํานวน และภายในเวลาท่ีบริษัทผูออก
วอรแรนทกําหนด หากผูถือวอรแรนทไมใชสิทธิตามเวลาที่กําหนด วอรแรนทน้ันก็จะหมดอายุไป และผูถือ
ก็จะไมไดรับประโยชนจากการถือวอรแรนทน้ันอีก

องคประกอบของมูลคาของวอรแรนท (3.1)
สามารถพิจารณาไดดังน้ี

มูลคาของวอรแรนท = มูลคาท่ีแทจริง (intrinsic value) + มูลคาของเวลา (time value)

มูลคาท่ีแทจริง (Intrinsic Value)
จะเทากับสวนตางระหวางราคาตลาดของหุนอางอิง และราคาใชสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิ โดย
ใบสําคัญแสดงสิทธิน้ันจะมีมูลคาท่ีแทจริงก็ตอเม่ือสวนตางดังกลาวมีคามากกวาศูนย เชน หุน A มีราคา
520 บาท และใบสําคัญแสดงสิทธิของหุน A มีราคาใชสิทธิ (exercise price) เทากับ 288 บาท มูลคา
ที่แทจริงจะเทากับ 232 บาท อยางไรก็ตาม หากราคาตลาดของหุน A ลดลงเหลือ 250 บาท ซ่ึงต่ํากวา
ราคาใชสิทธิ ในกรณีน้ีมูลคาท่ีแทจริงของวอรแรนทจะเทากับศูนย (0)

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 95

ตราสารที่เก่ียวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

มูลคาของเวลา (Time Value)
เปนมูลคาท่ีสะทอนความคาดหวังของผูลงทุนวาภาวะตลาดอาจจะเปล่ียนแปลงไปในทางที่ดีข้ึน
ในชวงอายุที่เหลือ และจะทําใหมูลคาใบสําคัญแสดงสิทธิเพ่ิมขึ้น หากพิจารณาจากตัวอยางเดิม สมมติให
ราคาใบสําคัญแสดงสิทธิของหุน A เทากับ 300 บาท เราจะคํานวณหามูลคาของเวลาได โดยการนํามูลคา
ท่ีแทจริงหักออกจากราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิจะเทากับ 300 – 232 = 68 บาท

การวิเคราะหราคาวอรแรนทโดยใชอัตราสวนประเภทตางๆ

การวิเคราะหราคาวอรแรนท มีอัตราสวนตางๆ ท่ีควรใชประกอบการพิจารณา ดังตอไปนี้

สวนเกินราคา (premium)
หมายถึง ราคาตลาดของวอรแรนทในสวนท่ีเกินกวามูลคาท่ีแทจริงของวอรแรนท โดยในกรณีท่ี
ราคาหุนแมของวอรแรนทนั้นตํ่ากวาราคาใชสิทธิ หรืออีกนัยหน่ึงวอรแรนทนั้นมีมูลคาท่ีแทจริง = 0 ราคา
วอรแรนทท่ีซื้อขายกันจะสะทอนถึงคาพรีเมียมทั้งส้ิน (ซึ่งก็คือมูลคาตามเวลา หรือ time value ที่คิดเปน
รอยละเทียบกับราคาหุนอางอิงน่ันเอง) ท้ังน้ี เราสามารถคํานวณสวนเกินราคาไดดังน้ี

Premium = Warrant Price – (Stock Price – Exercise Price) × 100 (3.2)
Stock Price

ตัวอยางที่ 3-1 นายชาติชายซ้ือวอรแรนทของบริษัทหน่ึงในราคา 200 บาท ในขณะท่ีหุนอางอิงนั้น
มีราคาตลาดเทากับ 195 บาท และมีราคาใชสิทธิเทากับ 10 บาท ดังนั้น คาพรีเมียมของวอรแรนทนั้นจะ
มีคาเทาใด

Premium = Warrant Price – (Stock Price – Exercise Price) × 100
Stock Price

= 200 – (195 – 10)
195

= 7.69%

ในกรณีนี้จะมีคาพรีเมียมเทากับรอยละ 7.69 หรืออาจกลาวไดวาการซ้ือใบสําคัญแสดงสิทธิแลว
นําไปใชสิทธิซื้อหุนจะมีตนทุนสูงกวาการซ้ือหุนโดยตรงอยู 7.69%

96 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

จากสูตรคํานวณสรุปไดวา
• ตนทุนการใชสิทธิซื้อหุนอางอิง ผานวอรแรนท = ราคาวอรแรนทท่ีซ้ือมา + ราคาใชสิทธิตาม

ใบสําคัญแสดงสิทธิ
• สวนเกินราคา (premium) เปนผลตางของตนทุนการใชสิทธิซื้อหุนอางอิงผานวอรแรนทกับ

การซื้อหุนอางอิงโดยตรง
กลาวคือ สวนเกินราคาเปนตัวบอกวาตนทุนการซ้ือหุนอางอิงผานวอรแรนทแพงหรือถูกกวาการ
ซ้ือหุนอางอิงโดยตรง หากสวนเกินราคาที่คํานวณไดมีคาเปนลบ แสดงวาการซ้ือหุนอางอิงผานวอรแรนท
ถูกกวาการซ้ือหุนอางอิงโดยตรง น่ันคือราคาของวอรแรนทในขณะนั้นมีสวนลด หรือ discount
นอกจากน้ี คาพรีเมียมยังแสดงถึงระดับท่ีจะคุมทุนในการใชสิทธิซื้อหุนอางอิงผานใบสําคัญแสดงสิทธิ
ตัวอยางเชน หากคาพรีเมียมเทากับ 5% จะหมายความวา หากผูถือวอรแรนทจะคุมทุนจากการจายซ้ือ
หุนอางอิงโดยใชสิทธิผานวอรแรนท ราคาหุนอางอิงจะตองปรับตัวสูงขึ้นไปอีก 5% กอนท่ีวอรแรนทจะ
หมดอายุ

อัตราทด (gearing ratio)
คือ อัตราสวนระหวางราคาตลาดของหุนอางอิงกับราคาตลาดของวอรแรนท โดยเปนคาท่ีใชวัด
อัตราทดท่ีไดรับจากการลงทุนโดยเปรียบเทียบระหวางการลงทุนในวอรแรนท และการลงทุนในหุนอางอิง
ดวยจํานวนเงินที่เทากัน ดังที่ไดกลาวไวในกอนหนา1

Gearing Ratio = Stock Price (3.3)
Warrant Price

ตัวอยางท่ี 3-2 ราคาตลาดของหุนบริษัท A เทากับ 11.50 บาท และราคาตลาดของวอรแรนทที่อางอิง
กับหุนของบริษัท A เทากับ 5.80 บาท จะได gearing ratio เทากับเทาใด

Gearing Ratio = Stock Price
Warrant Price

= 11.50
5.80

= 1.98 เทา

1 ถา Warrant ที่มีอัตราการใชสิทธิที่ตางไปจาก 1 ตอ 1 ใหปรับราคาหุนน้ันดวยอัตราสวนการใชสิทธิ

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 97

ตราสารท่ีเก่ียวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ในทางทฤษฎีอัตราสวนนี้ไมควรต่ํากวา 1 เน่ืองจากราคาตลาดของวอรแรนทมักมีราคาสูงสุดไมเกิน
ราคาตลาดของหุนอางอิง ยกเวนในกรณีที่ใบสําคัญแสดงสิทธิ 1 หนวยสามารถใชสิทธิซ้ือหุนสามัญไดมากกวา
1 หุน (อัตราการใชสิทธิมากกวา 1 ตอ 1) อยางไรก็ดี การเปรียบเทียบราคาหลักทรัพยท้ังสองชนิดน้ี
อาจใชเปนแนวทางในการคาดการณถึงระดับความรุนแรงของการเปล่ียนแปลงของราคาวอรแรนท เม่ือราคา
หุนอางอิงเปลี่ยนแปลงไป 1 บาท กลาวคือ เปนการคาดการณผลของ leverage โดยหากราคาวอรแรนท
มีระดับต่ําเมื่อเทียบกับราคาหุนอางอิง หรือมีคา gearing ratio สูง ผลของ leverage จะย่ิงมีความรุนแรง
แตหากราคาวอรแรนทมีระดับสูงเม่ือเทียบกับราคาหุนอางอิง หรือมีคา gearing ratio ต่ํา ผลของ leverage
จะมีไมมากนัก

คาเดลตา (delta)
คือ คาความออนไหว (sensitivity) ของราคาวอรแรนทตอราคาหุนอางอิง หรือกลาวอีกนัยหน่ึง
เปนคาท่ีแสดงถึงการเปลี่ยนแปลงของราคาวอรแรนท เม่ือราคาหุนอางอิงเปลี่ยนแปลงไป 1 บาท

Delta = Δ Warrant Price (W) (3.4)
Δ Stock Price (S)

โดยที่
Δ คือ ความแตกตางระหวางราคาวอรแรนท หรือราคาหุนอางอิง ณ เวลาท่ี t และ t + 1

ท้ังน้ี delta จะมีคาตั้งแต 0 ถึง 1 โดยในกรณีท่ีคา delta เขาใกล 0 แสดงวาราคาของวอรแรนท
ไมออนไหวตอการเปล่ียนแปลงของราคาหุนอางอิงเลย แตหากคา delta ยิ่งมีคาเขาใกล 1 แสดงวาราคา
ของวอรแรนทออนไหวตอการเปล่ียนแปลงของราคาหุนอางอิงมาก

ตัวอยางท่ี 3-3 วอรแรนทที่อางอิงกับหุนของบริษัท A มีคา delta = 0.80 จะมีความหมายวา หาก
หุน A มีราคาเพิ่มข้ึน 1 บาท วอรแรนท A จะมีราคาเพ่ิมขึ้น 0.80 บาท หรือในทางตรงกันขาม เมื่อหุน A
มีราคาลดลง 1 บาท วอรแรนท A จะมีราคาลดลง 0.80 บาท

Leverage
Leverage หรือ Effective Gearing หรือ Delta Elasticity เปนอีกอัตราสวนหน่ึงที่กลาวถึงความ
สัมพันธระหวางราคาของวอรแรนทและราคาของหุนอางอิง โดยมีสูตรคํานวณดังนี้

Leverage = Gearing Ratio × Delta (3.5)

98 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ท้ังน้ีคา Leverage น้ัน จะแสดงถึงอัตราการเปลี่ยนแปลงของราคาของวอรแรนท เมื่อราคาหุนอางอิง
เปลี่ยนแปลงไป 1%

ตัวอยางที่ 3-4 จากตัวอยางขางตน ไดคา gearing ratio เทากับ 1.98 เทา และคา delta เทากับ 0.80
ดังนั้น คา Leverage ของวอรแรนทนี้จะมีคาเทาใด

Leverage = Gearing Ratio × Delta
= 1.98 × 0.80
= 1.58

คา Leverage เทากับ 1.58 หมายความวา ราคาวอรแรนทของบริษัท A จะปรับตัวสูงข้ึนไปประมาณ
1.58% หากราคาหุนอางอิง หรือราคาหุนของบริษัท A ปรับตัวสูงข้ึน 1% หรือราคาวอรแรนทของบริษัท A
จะปรับตัวลดลงประมาณ 1.58% หากราคาหุนอางอิง หรือราคาหุนของบริษัท A ปรับตัวลดลง 1%

3.2.2 กลยุทธการลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิ

รูปแบบพ้ืนฐานการลงทุนในวอรแรนทมี 2 แบบ คือ
• ซื้อวอรแรนทแลวใชสิทธิซ้ือหุนสามัญอางอิงจนกวาจะครบกําหนดอายุ
• ซ้ือขายเก็งกําไรกอนครบกําหนดอายุ

กลยุทธการเก็งกําไรในตลาดขาขึ้น

หากผูลงทุนคาดการณวาหุนสามัญอางอิงจะปรับตัวสูงข้ึน ผูลงทุนควรซื้อวอรแรนท เพื่อเก็งกําไร
ในชวงตลาดขาขึ้นเพราะการซื้อวอรแรนท ใชเงินลงทุนนอยกวาการซ้ือหุนสามัญอางอิงโดยตรง ทําใหผูลงทุน
ไดรับผลตอบแทนจากการลงทุนในวอรแรนทมากกวาการลงทุนในหุนสามัญอางอิงเม่ือใชเงินลงทุนในจํานวน
ท่ีเทากัน ในทางกลับกัน หากราคาเคลื่อนไหวผิดไปจากท่ีคาดการณไวการขาดทุนจากการลงทุนวอรแรนท
ยอมขาดทุนสูงกวา แตก็จะขาดทุนสูงสุดเทากับจํานวนเงินที่ซื้อวอรแรนทมาในตอนแรก (คาพรีเมียม)

นอกจากน้ี วอรแรนทยังเหมาะกับการลงทุนในภาวะท่ีตลาดผันผวนดวย เชน คาดวาหุนสามัญอางอิง
กําลังจะมีขาวดีซึ่งจะทําใหมีการปรับราคาที่เหมาะสมของหุนสามัญอางอิงสูงขึ้น เปนตน หากมีขาวดีออกมา
จริงจะทําใหผูลงทุนกําไรมาก แตถาเหตุการณไมเปนอยางท่ีคาดการณเอาไวราคาหุนสามัญอางอิงจะ
ลดลงมาก ผูลงทุนจะมีผลขาดทุนสูงสุดเทากับเงินลงทุนซื้อวอรแรนทมาในคร้ังแรก ซ่ึงการเก็งกําไร
ในวอรแรนทผูลงทุนสามารถใชเคร่ืองมือการวิเคราะหไดทั้งปจจัยพ้ืนฐานและทางเทคนิค

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 99

ตราสารท่ีเก่ียวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

3.3 ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ (derivative warrant)

3.3.1 ความหมายและลักษณะสําคัญของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ หมายถึง ตราสารที่ผูออกใหสิทธิแกผูถือในการท่ีจะซ้ือ (call warrant)
หรือจะขาย (put warrant) สินทรัพยอางอิง ณ เวลาใดเวลาหน่ึงหรือชวงเวลาใดเวลาหน่ึงท่ีกําหนดไว
ตามเง่ือนไขท่ีกําหนดไวในตราสารโดยผูออก และจะไดรับชําระเงิน ณ เวลาใดเวลาหน่ึงหรือชวงเวลาใด
เวลาหนึ่งท่ีกําหนดไว ในจํานวนที่คํานวณไดจากสวนตางของราคาสินทรัพยอางอิงกับราคาใชสิทธิท่ีกําหนด
ในตราสาร

ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธในหลักทรัพยจะตองเปนผูลงทุนสถาบันที่ไดรับอนุญาตจาก
สํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. โดยผูลงทุนสถาบันที่ไดรับอนุญาตจากสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต.
ดังกลาวจะสามารถออกใบสําคัญแสดงสิทธิท่ีอางอิงกับหลักทรัพยของบริษัทจดทะเบียนอื่นๆ (ท่ีไมใช
หลักทรัพยของบริษัทผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ) ตัวอยางเชน บริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัด
ซ่ึงไดรับอนุญาตจากสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. ใหออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธได สามารถ
ออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีอางอิงกับหุนสามัญของ บริษัท ปตท. จํากัด (มหาชน) เพื่อเสนอขายแก
ผูลงทุนได ทั้งน้ี บริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัด จะตองย่ืนขอจดทะเบียนซ้ือขายใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธที่อางอิงกับหุนสามัญของบริษัท ปตท. จํากัด (มหาชน) กับตลาดหลักทรัพยฯ เพื่อใหผูลงทุน
สามารถซื้อขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธดังกลาวได แตบริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัด ไมสามารถ
ออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่อางอิงกับหุนสามัญของธนาคารไทยพาณิชย เพราะธนาคารไทยพาณิชย
เปนบริษัทแมซ่ึงถือหุนในบริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัดเกิน 25% จึงติดขอหามเรื่องบุคคลภายใน

หากเปรียบเทียบกับใบสําคัญแสดงสิทธิท่ีจะซื้อหุนสามัญอางอิงหรือ Company Warrant ขอแตกตาง
ระหวางใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธกับใบสําคัญแสดงสิทธิที่จะซื้อหุนสามัญอางอิง คือ ผูออกใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธออกใบสําคัญแสดงสิทธิในหุนของบริษัทจดทะเบียนอื่นท่ีไมใชหุนของบริษัทตนเอง
ในขณะที่บริษัทผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิที่จะซื้อหุนสามัญออกใบสําคัญแสดงสิทธิท่ีจะซื้อหุนสามัญของ
บริษัทตนเองเทาน้ัน

ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะเปนผูกําหนดรายละเอียดของเง่ือนไขตางๆ เก่ียวกับใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธไวในขอกําหนดสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่เสนอขายตอผูลงทุน ตัวอยางของ
รายละเอียดท่ีอยูในขอกําหนดสิทธิ ไดแก ราคาใชสิทธิ ระยะเวลาใชสิทธิ อัตราการใชสิทธิ เหตุการณท่ี
จะมีการปรับราคาและอัตราการใชสิทธิใหม เงื่อนไขในการทําหนาที่ของผูดูแลสภาพคลอง เปนตน

ท้ังนี้ ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเปนตราสารอนุพันธประเภทหนึ่ง ซ่ึงช่ือเรียกที่เปนภาษาอังกฤษ
ของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมีหลายช่ือ เชน ในประเทศอังกฤษเรียกวา covered warrant ในประเทศ
สิงคโปรเรียกวา structured warrant สวนในประเทศฮองกงและประเทศไทยเรียกวา derivative warrant
หรือมีชื่อยอเปนภาษาอังกฤษสั้นๆ วา DW น่ันเอง สําหรับในประเทศไทยมีการซื้อขายใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธมาต้ังแตป พ.ศ. 2542 ซึ่งในขณะน้ันเรียกกันเปนภาษาอังกฤษวา covered warrant ดังนั้น

100 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

สัญลักษณการซ้ือขายจะเปนชื่อหลักทรัพยแลวตามดวยสัญลักษณ -C (ยอมาจาก covered warrant)
และตอทายสุดดวยลําดับรุนที่ออกเปนหมายเลข ในอดีตน้ันมีใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธทําการซ้ือขาย
ในตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทยทั้งหมด 6 หลักทรัพย คือ SCB-C1, TISCO-C1, ACL-C1, TMB-C1,
SUSCO-C1 และ SCIB-C1 หลังจากทําการปรับปรุงหลักเกณฑตางๆ เพ่ือทําใหใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
สามารถจดทะเบียนและเขาทําการซ้ือขายไดงายข้ึนในป พ.ศ. 2552 ปริมาณการซ้ือขายจึงเพ่ิมสูงขึ้นจนกระท่ัง
ถึงในปจจุบัน ซึ่งนิยมเรียกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธวา derivative warrant หรือ DW นั่นเอง

โดยท่ัวไปแลว ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะตองมีการระบุเง่ือนไขดังตอไปนี้ในสัญญา
1. สินทรัพยอางอิงภายใตสัญญา (underlying asset) วาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธนั้นอางอิงกับ
สินทรัพยอางอิงอะไร เชน หุนสามัญรายตัว เปนตน
2. ประเภทของสิทธิ (type of warrant) วาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธน้ัน คือ สิทธิซื้อ (call
derivative warrant) หรือสิทธิขาย (put derivative warrant)
3. อายุของสัญญา (maturity) เปนการกําหนดวา ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธน้ันมีอายุเทาใด
ครบกําหนดอายุเมื่อใด ตลาดหลักทรัพยฯ กําหนดใหใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมีอายุไมเกิน 2 ป และ
หามซื้อขาย 3 วันทําการกอนวันหมดอายุ
4. อัตราการใชสิทธิ (exercise ratio หรือ conversion ratio) เปนการกําหนดวาใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธจํานวนหน่ึงหนวยสามารถใชสิทธิซื้อหรือสิทธิขายหลักทรัพยอางอิงไดจํานวนเทาใด
ตัวอยางเชน call derivative warrant ของหุน PTT มีอัตราการใชสิทธิ 5:1 หมายถึงผูลงทุนตองนํา
DW จํานวน 5 หนวยมาแลกซื้อหุน PTT ไดจํานวน 1 หุน หากอัตราการใชสิทธิตอหนวยยิ่งสูง ราคาของ
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธย่ิงตํ่าลง ในกรณีที่หลักทรัพยอางอิงเปนหุนสามัญ อัตราการใชสิทธิตอหนวย
จะไดรับผลกระทบจากการประกาศดําเนินการอยางใดอยางหนึ่งของกิจการ (corporate action) ที่จะมีผล
ตอมูลคาของสวนของผูถือหุนดวย โดยผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะมีการกําหนดสูตรในการคํานวณ
ไวในขอกําหนดสิทธิและสาระสําคัญของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
5. ราคาใชสิทธิ (exercise price หรือ strike price) เปนราคาท่ีผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
กําหนดไวลวงหนาวาจะใหสิทธิซื้อหรือสิทธิขายหลักทรัพยอางอิงไดที่ราคาเทาใด ในกรณีท่ีหลักทรัพยอางอิง
เปนหุนสามัญ ราคาใชสิทธิจะไดรับผลกระทบจากการประกาศ corporate action ดวย ซึ่งผูออกใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธจะมีการกําหนดสูตรในการคํานวณไวในขอกําหนดสิทธิและสาระสําคัญของใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธ
6. จํานวนใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่ออกเสนอขาย (issue size) เปนการกําหนดวา ใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธท่ีออกเสนอขายแกผูลงทุนในคราวนั้นมีจํานวนทั้งหมดเทาไร
ส่ิงสําคัญที่ควรทําความเขาใจกอนการลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ คือ
1. ผูถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธไมมีสิทธิในการเปนเจาของกิจการเหมือนกับหุนสามัญ
2. ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะจดทะเบียนซื้อขายในตลาดหลักทรัพยฯ เสมือนหุนตัวหน่ึง

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 101

ตราสารท่ีเก่ียวเนื่องกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

3. ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมีอายุจํากัดไมเกิน 2 ป ซึ่งจะไมสามารถซ้ือขายไดหลังจากวันที่
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธหมดอายุ ดังนั้น ควรตรวจสอบวันครบกําหนดอายุของ DW กอนการลงทุนเสมอ

4. ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธแตละรุนไมจําเปนตองมีลักษณะเหมือนกันทุกประการ ไมไดมีลักษณะ
เปนมาตรฐานเหมือนกัน เง่ือนไขของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธบริษัทเดียวกันแตเปนคนละรุนกันอาจจะ
มีลักษณะแตกตางกันได ดังนั้น การศึกษารายละเอียดในหนังสือช้ีชวนของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
แตละรุนกอนการลงทุนจึงเปนสิ่งจําเปน

5. ผลตอบแทนและความเส่ียงของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธแตละรุนอาจแตกตางกันได
6. การลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมีความเสี่ยงดานเครดิตของผูออก
7. มีผูดูแลสภาพคลองในการซ้ือขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
8. ระบบการชําระราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธใชระบบเดียวกับการชําระราคาของหุนสามัญ

ลักษณะพื้นฐานของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ประเภทของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
แบงตามประเภทสิทธิ

สามารถแบงออกไดเปน 2 ประเภทคือ
1. สิทธิซ้ือ (call derivative warrant) หมายถึง ตราสารท่ีผูออกใหสิทธิแกผูถือสิทธิท่ีจะซื้อ
(call warrant) ในการที่จะไดรับชําระเงิน ณ เวลาใดเวลาหนึ่งที่กําหนดไวในจํานวนที่คํานวณไดจากสวนตาง
ของราคาหรือคาของสินทรัพยอางอิงกับราคาหรือคาของสินทรัพยอางอิงท่ีกําหนดในตราสาร เม่ือราคาหรือ
คาของสินทรัพยอางอิงสูงกวาราคาหรือคาท่ีกําหนดในตราสาร ตามเงื่อนไขท่ีกําหนดไวในตราสาร
2. สิทธิขาย (put derivative warrant) หมายถึง ตราสารที่ผูออกใหสิทธิแกผูถือสิทธิท่ีจะขาย
(put warrant) ในการท่ีจะไดรับชําระเงิน ณ เวลาใดเวลาหนึ่งหรือชวงเวลาใดเวลาหน่ึงท่ีกําหนดไวในจํานวน
ท่ีคํานวณไดจากสวนตางของราคาหรือคาของสินทรัพยอางอิงท่ีกําหนดในตราสาร เมื่อราคาหรือคาของ
สินทรัพยอางอิงต่ํากวาราคาหรือคาที่กําหนดในตราสาร ตามเงื่อนไขที่กําหนดไวในตราสาร

แบงตามขอกําหนดการใหใชสิทธิ
สามารถแบงออกไดเปน 3 ประเภทคือ
1. แบบยุโรป (European option) หมายถึง ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่ใหสิทธิแกผูถือในการ
ใชสิทธิได ณ วันหมดอายุของสัญญาเทาน้ัน
2. แบบอเมริกัน (American option) หมายถึง ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่ใหสิทธิแกผูถือ
ใหสามารถเลือกใชสิทธิ ณ เวลาใดเวลาหนึ่งไดภายในอายุของสัญญา
3. แบบอเมริกันเทียม (Pseudo-American option) หมายถึง ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่
ใหสิทธิแกผูถือใหสามารถเลือกใชสิทธิไดเปนชวงของระยะเวลา ตลอดอายุของสัญญา

102 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

แบงตามประเภทของหลักทรัพยอางอิง
สามารถแบงออกไดเปน 5 ประเภท คือ2
1. หุนหรือกลุมหุนที่อยูในองคประกอบของดัชนีหลักทรัพย SET50
2. หุนหรือกลุมหุนท่ีเปนองคประกอบของดัชนีหลักทรัพย SET100 ในลําดับที่ 51 ถึง 100
แตละหุนตองมีมูลคาตลาดเฉล่ียแตละไตรมาสไมต่ํากวาหน่ึงหม่ืนลานบาทรวมติดตอกันส่ีไตรมาสลาสุด
เวนแตเปนการเสนอขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเพิ่มเติมที่เปนประเภทและชนิดเดียวกัน รวมท้ัง
แทนกันไดกับใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่เคยออกไปกอนหนาและยังไมครบกําหนดอายุ ไมตองนํา
หลักเกณฑมูลคาตลาดเฉล่ียดังกลาวมาใชบังคับ
3. ดัชนีหลักทรัพยดังตอไปนี้ซึ่งเปนดัชนีหลักทรัพยของหุนในตลาดหลักทรัพยฯ ท่ีเผยแพรโดย
ตลาดหลักทรัพยฯ

(ก) ดัชนีหลักทรัพย SET Index ดัชนีหลักทรัพย SET50 หรือดัชนีหลักทรัพย SET100 หรือ
(ข) ดัชนีหลักทรัพยอื่นที่ตลาดหลักทรัพยฯ กําหนดใหใชเปนดัชนีหลักทรัพยอางอิงของใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธไดตามขอบังคับตลาดหลักทรัพยฯ วาดวยการรับใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเปนหลักทรัพย
จดทะเบียน
4. หนวยลงทุนของกองทุนรวมอีทีเอฟที่มีนโยบายสรางผลตอบแทนตามความเคล่ือนไหวของราคา
กลุมหุนตาม 1 หรือ 2 หรือดัชนีหลักทรัพยตาม 3 ท้ังน้ี กองทุนรวมอีทีเอฟ หมายถึง กองทุนรวมเปด
ที่โดยท่ัวไปบริษัทจัดการกองทุนรวมจะขายและรับซ้ือคืนหนวยลงทุนกับผูลงทุนรายใหญ และจัดใหมี
ตลาดรอง (organised market) สําหรับการซ้ือขายหนวยลงทุนของผูลงทุนใดๆ ตามประกาศสํานักงาน
คณะกรรมการ ก.ล.ต. วาดวยการจัดต้ังกองทุนรวมและการเขาทําสัญญารับจัดการกองทุนสวนบุคคล
5. หลักทรัพยหรือกลุมหลักทรัพยอื่นใดตามท่ีสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. ประกาศกําหนด

ลักษณะการใชสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
โดยท่ัวไปลักษณะการใชสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะเกิดข้ึนโดยผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธ จะขอใหตลาดหลักทรัพยฯ สั่งพักการซื้อขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธรุนท่ีกําลังจะหมดอายุ
เปนเวลา 3 วันทําการกอนวันหมดอายุ เพื่อกําหนดสิทธิของผูที่ถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ หากผูถือ
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมีสถานะเปน in-the-money บริษัทผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิจะตองดําเนินการ
สงมอบอยางใดอยางหน่ึงใน 2 วิธีดังตอไปน้ี

2 http://capital.sec.or.th/webapp/nrs/data/5675s.pdf

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 103

ตราสารที่เก่ียวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

1. สงมอบดวยหลักทรัพยอางอิง (physical delivery) หมายถึง ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ที่เมื่อครบกําหนดอายุแลว ในกรณีของสิทธิซ้ือ หากผูซื้อขอใชสิทธิซ้ือหลักทรัพยอางอิงเนื่องจากมีสถานะ
เปน in-the-money หรือราคาใชสิทธิท่ีกําหนดไวตํ่ากวาราคาหลักทรัพยอางอิง ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธจะตองนําหลักทรัพยอางอิงมาสงมอบใหผูซ้ือตามอัตราการใชสิทธิที่กําหนด ในกรณีของสิทธิขาย
หากผูซ้ือขอใชสิทธิขายหลักทรัพยอางอิงเน่ืองจากมีสถานะเปน in-the-money หรือราคาใชสิทธิท่ีกําหนดไว
สูงกวาราคาหลักทรัพยอางอิง ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะตองรับซื้อหลักทรัพยอางอิงจากผูซื้อ
ตามอัตราการใชสิทธิที่กําหนด สวนในกรณีท่ีท้ังสิทธิซื้อและสิทธิขายเปน out-of-the-money ซ่ึงผูซื้อ
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธไมขอใชสิทธิ ผูออกจึงไมตองดําเนินการสงมอบใดๆ

2. สง มอบสว นตา งของราคาดว ยเงนิ สด (cash settlement) หมายถึง ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ที่เมื่อครบกําหนดอายุแลว ในกรณีของสิทธิซ้ือ ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะจายชําระสวนตางของ
ราคาดวยเงินสด โดยคิดเปนจํานวนเทากับสวนตางของราคาหลักทรัพยอางอิง และราคาใชสิทธิตอหนวย
คูณดวยอัตราการใชสิทธิตอหนวยใหแกผูซ้ือสิทธิซื้อที่มีสถานะเปน in-the-money หรือราคาใชสิทธิที่
กําหนดไวต่ํากวาราคาหลักทรัพยอางอิง ในกรณีของสิทธิขาย ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะจายชําระ
สวนตางของราคาดวยเงินสด โดยคิดเปนจํานวนเทากับสวนตางของราคาหลักทรัพยอางอิง และราคาใชสิทธิ
ตอหนวยคูณดวยอัตราการใชสิทธิตอหนวยใหแกผูซ้ือสิทธิขายท่ีมีสถานะเปน in-the-money หรือราคา
ใชสิทธิท่ีกําหนดไวสูงกวาราคาหลักทรัพยอางอิง สวนในกรณีท่ีท้ังสิทธิซื้อและสิทธิขายเปน out-of-the-
money ซึ่งผูซ้ือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธไมขอใชสิทธิ ผูออกจึงไมตองดําเนินการชําระสวนตางของราคา
แตอยางใด

ท้ังน้ี ลักษณะการใชสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะเปนแบบใด ผูออกจะกําหนดลักษณะ
การใชสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธไวลวงหนาในสวนของขอกําหนดสิทธิ

หากเปรียบเทียบลักษณะการใชสิทธิระหวางใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ (DW) กับใบสําคัญ
แสดงสิทธิที่จะซื้อหุนสามัญอางอิง (warrant) จะมีขอท่ีแตกตางกันในดานผูรับการใชสิทธิ กลาวคือ การ
ใชสิทธิของผูซื้อใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ (DW) จะใชสิทธิกับบริษัทผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ไมไดใชสิทธิกับบริษัทท่ีเปนหุนสามัญอางอิง ดังนั้น ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะตองจัดใหมีหลักทรัพย
อางอิงเปนประกันเพื่อรองรับการใชสิทธิ ในขณะที่การใชสิทธิของผูซื้อใบสําคัญแสดงสิทธิที่จะซ้ือหุนสามัญ
(Warrant) จะใชสิทธิกับบริษัทท่ีเปนเจาของหุนสามัญอางอิงหรือบริษัทแม ซึ่งเปนผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิ
ท่ีจะซื้อหุนสามัญ ดังนั้น บริษัทท่ีเปนเจาของหุนสามัญอางอิงหรือบริษัทแมซึ่งเปนผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิ
ท่ีจะซ้ือหุนสามัญจะตองมีมติเพ่ิมทุนจดทะเบียนเพื่อรองรับการใชสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิ ซ่ึงจะเห็น
ไดวาผลของการใชสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ (DW) จะไมทําใหจํานวนหุนสามัญเรียกชําระแลว
ของบริษัทท่ีเปนหุนสามัญอางอิงเพ่ิมข้ึน แตการใชสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิท่ีจะซื้อหุนสามัญ (Warrant)
จะทําใหหุนสามัญเรียกชําระแลวของบริษัทท่ีเปนเจาของหุนสามัญอางอิงหรือบริษัทแม ซึ่งเปนผูออกใบสําคัญ
แสดงสิทธิที่จะซ้ือหุนสามัญเพิ่มข้ึน

104 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ตัวอยางเชน บริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัด ซึ่งออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธประเภท
สิทธิซ้ือท่ีอางอิงกับหุนสามัญของบริษัท ปตท. จํากัด (มหาชน) เสนอขายแกผูลงทุน เม่ือใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธดังกลาวหมดอายุและผูซื้อมีสถานะเปน in-the-money ผูซื้อจะใชสิทธิกับบริษัทหลักทรัพย
ไทยพาณิชย จํากัด ซ่ึงเปนบริษัทผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ ไมไดใชสิทธิกับบริษัท ปตท. จํากัด
(มหาชน)

การฝากทรัพยสินเปนประกัน
สามารถแบงออกไดเปน 3 ประเภทคือ
1. มีทรัพยสินท่ีเปนประกันเต็มจํานวน (fully-collateralized derivatives warrant) หมายถึง
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธประเภทท่ีผูออกจัดใหมีหลักทรัพยอางอิงเปนประกันเต็มจํานวนตามอัตราการ
ใชสิทธิที่ระบุไวในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ โดยที่หลักทรัพยอางอิงน้ันจะตองเปนหลักทรัพยอางอิง
ที่ปราศจากภาระผูกพันเต็มจํานวน และจะตองโอนหลักทรัพยอางอิงนั้นแยกออกไปฝากที่ผูดูแลทรัพยสิน
หรือทรัสตี ดังนั้น ความเสี่ยงจากการผิดนัดการสงมอบหลักทรัพยอางอิงของผูออกก็จะตํ่ามาก
2. มีทรัพยสินท่ีเปนประกันบางสวน (partially-collateralized derivatives warrant) หมายถึง
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธประเภทที่ผูออกจัดใหมีหลักทรัพยอางอิงเปนประกันเพียงบางสวนตามอัตรา
การใชสิทธิท่ีระบุไวในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ โดยท่ีหลักทรัพยอางอิงนั้นจะตองเปนหลักทรัพยอางอิง
ที่ปราศจากภาระผูกพัน และจะตองโอนหลักทรัพยอางอิงนั้นแยกออกไปฝากท่ีผูดูแลทรัพยสิน ดังนั้น
ความเส่ียงจากการผิดนัดการสงมอบหลักทรัพยอางอิงของผูออกก็จะต่ํา
3. ไมมีทรัพยสินที่เปนประกัน (non-collateralized derivatives warrant) หมายถึง ใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธประเภทท่ีผูออกไมจัดใหมีหลักทรัพยอางอิงเปนประกัน ความเส่ียงจากการผิดนัดการ
สงมอบหลักทรัพยอางอิงของผูออกจะสูง สํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. จึงกําหนดวาผูท่ีจะออกใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธไดจะตองมีอันดับความนาเช่ือถืออยูในสี่อันดับแรก ไดแก BBB (ระดับต่ําสุด), A, AA และ
AAA (ระดับสูงสุด)

ลักษณะเฉพาะของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธในตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย

ในอดีตลักษณะของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีซ้ือขายในตลาดหลักทรัพยฯ มักเปนประเภทที่
ผูออกจัดใหมีหลักทรัพยอางอิงเปนประกันเต็มจํานวนตามอัตราการใชสิทธิท่ีระบุไวในใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธ ความเสี่ยงจากการผิดนัดการสงมอบหลักทรัพยอางอิงของผูออกก็จะต่ํามาก ซึ่งผูออกไมไดจัดใหมี
ผูดูแลสภาพคลอง โดยผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมีเพียง 3 แหงเทานั้น คือ

• กระทรวงการคลังเปนผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ ACL-C1, SCB-C1, TISCO-C1 และ
TMB-C1

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 105

ตราสารที่เก่ียวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

• บริษัทบริหารสินทรัพยไทยเปนผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ SUSCO–C1
• กองทุนเพ่ือฟนฟูสถาบันการเงินเปนผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ SCIB-C1
แตในปจจุบัน ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเปนบริษัทหลักทรัพยท้ังหมด โดยลักษณะของ
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีซ้ือขายในตลาดหลักทรัพยฯ เปนดังนี้
• มีทั้งสิทธิซื้อ (call derivative warrant) และสิทธิขาย (put derivative warrant)
• หลักทรัพยอางอิงสวนใหญเปนหุนสามัญรายตัว (single stock) ใน SET50 Index และดัชนี

หลักทรัพย
• ระบุเวลาใชสิทธิไวเพียงครั้งเดียว (european style)
• ชําระเงินสดจากสวนตางของราคาหุนสามัญอางอิงกับราคาใชสิทธิท่ีกําหนด (cash settlement)
• ไมมีการฝากทรัพยสินเปนประกัน (non-collateralized derivative warrant)
• มีอายุไมเกิน 2 ป
• ใชสิทธินอกตลาดหลักทรัพยฯ (ใชสิทธิกับบริษัทหลักทรัพยท่ีเปนผูออก) เปนการใชสิทธิอัตโนมัติ

เมื่อเงินสดสวนตางมากกวาศูนยบาทในวันใชสิทธิอัตโนมัติ
• ผูออกตองจัดใหมีผูดูแลสภาพคลอง (market maker) อยางนอย 1 ราย
• ตลาดหลักทรัพยฯ ไมรับประกันการปฏิบัติตามภาระผูกพันของผูออก

ความแตกตางระหวางใบสําคัญแสดงสิทธิกับใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

ความแตกตางระหวางใบสําคัญแสดงสิทธิกับใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ มีดังนี้

ตารางที่ 3-2 แสดงความแตกต‹างระหว‹างใบสําคัญแสดงสิทธิกับใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

หัวขŒอการเปรียบเทียบ ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ ใบสําคัญแสดงสิทธิ

ประเภทของสิทธิท่ีเสนอขาย call และ put call เทาน้ัน

อายุของใบสําคัญแสดงสิทธิ ไมเกิน 2 ป ไมเกิน 10 ป

ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิ สถาบันการเงินที่ไดรับอนญาต บริษัทจดทะเบียนผูออกหุนสามัญ

รายละเอียดสัญญา กําหนดโดยผูออก กําหนดโดยบริษัทจดทะเบียน

ความเส่ียงในการผิดนัดการสงมอบ ความเส่ียงข้ึนอยูกับผูออก ไมมีความเสี่ยง

วิธีการชําระราคา เงินสด สงมอบหุนสามัญอางอิงจริงเทานั้น

หลักทรัพยท่ีใชสงมอบ ใชหลักทรัพยเดิม ใชหลักทรัพยที่ออกใหม

ผูดูแลสภาพคลอง ตองมีอยางนอย 1 ราย ไมตองมี

106 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ตารางท่ี 3-2 แสดงความแตกต‹างระหว‹างใบสําคัญแสดงสิทธิกับใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ (ต‹อ)

หัวขŒอการเปรียบเทียบ ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ ใบสําคัญแสดงสิทธิ

วัตถุประสงคของการออก เปนผลิตภัณฑทางการเงิน เพ่ือระดมทุนใหกับผูออก

ภาษีจากการใชสิทธิ ถือเปนเงินไดท่ีตองเสียภาษี ไมมีการเรียกเก็บภาษี

การปรับสิทธิจากการที่หุนสามัญ ปรับสิทธิทุกกรณี ปรับสิทธิเฉพาะกรณีที่เงินปนผล
อางอิงจายเงินปนผล สูงกวาอัตราที่กําหนดไว

การไดมาของใบสําคัญแสดงสิทธิ ผูลงทุนตองซ้ือจากบริษัทผูออกผาน บริษัทมักแจกฟรีใหแกผูถือหุนเดิม
ในครั้งแรก
การจองซื้อหรือผานการเสนอขาย หรือแถมใหพรอมกับการจองซ้ือ

แบบ Direct Listing เทาน้ัน หลักทรัพยอ่ืน หรืออาจจะเสนอขาย

ตอผูลงทุนก็ได

ประโยชนของการออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

ประโยชนตอผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
1. สรา งตราสารทางการเงนิ เพอื่ ตอบสนองความตอ งการของผลู งทนุ เนอื่ งจากบรษิ ทั จดทะเบยี น
ที่เปนหุน blue chip ใน SET50 Index ไมคอยมีการออกใบสําคัญแสดงสิทธิ และบริษัทจดทะเบียนท่ีเปน
หุน blue chip มักมีราคาหุนคอนขางสูง ในขณะท่ีผูลงทุนท่ัวไปซ่ึงมีเงินลงทุนไมมากตองการโอกาสในการ
เกง็ กาํ ไรจากการเคลอื่ นไหวของราคาหนุ blue chip เหลา นน้ั ดงั นน้ั การทบี่ รษิ ทั หลกั ทรพั ยห รอื ผลู งทนุ สถาบนั
ตามนิยามของสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. ออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจึงเปดโอกาสใหผูลงทุนท่ัวไป
สามารถลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิท่ีมีบริษัทจดทะเบียนเปนหุน blue chip อางอิงได
2. มีรายไดจากการบริหารความเสี่ยง บริษัทหลักทรัพยท่ีออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะมี
รายไดจากการบริหารความเสี่ยง ไมใชรายไดจากการซื้อหรือขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ ซ่ึงตรงกันขาม
กับผูลงทุนท่ัวไป ตัวอยางเชน บริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัด ออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธประเภท
สิทธิซื้อที่อางอิงกับหุนสามัญของบริษัท ปตท. จํากัด (มหาชน) เสนอขายแกผูลงทุนท่ัวไป บริษัทหลักทรัพย
ไทยพาณิชย จํากัด จะไดรับเงินจากการขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ (รับคาพรีเมียม) เขามาต้ังแตตน
หลังจากน้ันบริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัด จะตองซื้อหุน ปตท. ในอัตราสวนท่ีเหมาะสม โดยหาก
ราคาหุน ปตท. ข้ึน บริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัด ตองซื้อหุน ปตท. เพิ่ม และหากราคาหุน ปตท.
ลดลง บริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัด ตองขายหุน ปตท. ออก ทําเชนน้ีจนกระท่ังใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธหมดอายุลง (เปนกระบวนการ dynamic hedging) โดยใหการขาดทุนทั้งหมดจากการซ้ือขาย
หุน ปตท. นอยกวาเงินที่ไดรับจากการขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ (คาพรีเมียม) ในคร้ังแรก

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 107

ตราสารที่เกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ประโยชนตอผูลงทุน
1. เปนเคร่ืองมือใชทํากําไรไดท้ังขาข้ึนและขาลง ผูลงทุนสามารถใชคอลวอรแรนททํากําไรได
ในชวงตลาดขาขึ้น และสามารถใชพุทวอรแรนททํากําไรไดในชวงตลาดเปนขาลง
2. ใชเงินลงทนุ ในการซอื้ ขายนอ ย และนอ ยกวา การซอื้ ขายหุนสามัญอา งองิ ราคาของใบสาํ คญั
แสดงสิทธิอนุพันธมักตํ่ากวาราคาหุนสามัญอางอิง ซ่ึงผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมักจะเลือกใชอัตรา
การใชสิทธิตอหนวยต่ําๆ เพื่อใหราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่ออกมาซื้อขายต่ํา
3. มีอัตราทดในการลงทุน ผูลงทุนใชเงินนอยกวาการซ้ือขายหุนสามัญอางอิงโดยตรง เมื่อราคา
หุนสามัญอางอิงเปล่ียนไป ผลตอบแทนจากการลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะเปล่ียนไปมากกวา
เมื่อคิดเปนเปอรเซ็นต
4. จํากัดผลขาดทุนได ผูลงทุนจะทราบไดทันทีวาหากเกิดผลขาดทุน จะขาดทุนสูงสุดเทากับ
เงินที่ผูลงทุนจายซ้ือเขามาในคร้ังแรก
5. เปนเครื่องมือบริหารความเสี่ยง ยกตัวอยางเชน ผูลงทุนสามารถใชพุทวอรแรนทบริหาร
ความเสี่ยงเม่ือราคาหุนสามัญปรับลดลง พุทวอรแรนทท่ีอางอิงกับหุนสามัญตัวนั้นจะปรับขึ้น ดังนั้น
หากผูลงทุนไมตองการขายหุนสามัญอางอิงออกไปก็สามารถซื้อพุทวอรแรนทเพ่ือลดความเส่ียงได เน่ืองจาก
จํานวนเงินท่ีใชซื้อพุทวอรแรนทน้ันนอยกวามูลคาหุนสามัญที่ตองขายไป ทําใหคาธรรมเนียมการซื้อขาย
ตํ่ากวาการขายหุนสามัญโดยตรง อยางไรก็ตาม วิธีน้ีเหมาะกับการปองกันความเส่ียงในชวงเวลาส้ันๆ เทาน้ัน
6. ไมตองวางหลักประกันกอนการซื้อขายเหมือนสัญญาออปชัน ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
เปนหลักทรัพยที่ซ้ือขายในตลาดหลักทรัพยฯ ซึ่งผูลงทุนไมตองวางหลักประกันกอนการซ้ือขายเหมือนกับ
ซ้ือขายออปชันในตลาดสัญญาซื้อขายลวงหนา

3.3.2 ผลตอบแทนและความเสี่ยงของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ผลตอบแทนของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

• ผลตอบแทนจากการซื้อขายกอนครบกําหนดอายุ
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเปนผลิตภัณฑทางการเงินท่ีมีไวเพื่อเก็งกําไรระยะส้ันๆ ซึ่งสามารถ
ซื้อขายไดทุกวันจนถึงวันซ้ือขายไดเปนวันสุดทาย (last trading day) ดังน้ัน ผลตอบแทนจากการซื้อขาย
ก็คือกําไรหรือขาดทุนที่เกิดข้ึนจากสวนตางของราคา (capital gain) ซ่ึงผลกําไรจะไดรับยกเวนภาษีเหมือนกับ
หุนสามัญและหลักทรัพยอื่นท่ีซื้อขายในตลาดหลักทรัพยฯ

ผลกําไรขาดทุน = [(ราคาขาย – ราคาซื้อ) × จํานวนหนวยใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ] (3.6)
– คอมมิชช่ันและ VAT

108 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

• ผลตอบแทนจากการซ้ือแลวถือจนครบกําหนดอายุ
หากผูลงทุนถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธไปจนวันครบกําหนดอายุ ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
จะระบุไวในขอกําหนดสิทธิวา ใชวิธีการชําระสวนตางของราคาหุนสามัญอางอิงกับราคาใชสิทธิท่ีกําหนด
ดวยเงินสด (cash settlement) ซ่ึงสวนตางดังกลาวคํานวณไดดังน้ี

call derivative warrant = (ราคาปดของหุนสามัญอางอิง ณ วันซ้ือขายวันสุดทายของใบสําคัญ (3.7)
แสดงสิทธิอนุพันธ – ราคาใชสิทธิ) × อัตราการใชสิทธิ (3.8)

put derivative warrant = (ราคาใชสิทธิ – ราคาปดของหุนสามัญอางอิง ณ วันซ้ือขายวันสุดทาย
ของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ) × อัตราการใชสิทธิ

ในกรณีท่ีสวนตางมีคามากกวาศูนยบาท (มีสถานะเปน in-the-money) ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
จะมีการใชสิทธิโดยอัตโนมัติโดยที่ไมเสียคาคอมมิชชัน แตอาจเสียคาใชจายในการใชสิทธิที่ผูออกและ
บรษิ ทั หลกั ทรพั ยเ รยี กเกบ็ (ถา ม)ี หากผลู งทนุ ไดร บั เงนิ สดสว นตา งทไ่ี ดจ ากการใชส ทิ ธิ เงนิ สดสว นตา งดงั กลา ว
ถือเปนเงินไดพึงประเมินและผูลงทุนตองนําไปคํานวณรวมเพื่อเสียภาษีเงินไดบุคคลธรรมดาประจําปดวย

ผลกําไรขาดทุน = [(เงินสดสวนตางจากการใชสิทธิ – ราคาซ้ือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ) (3.9)
× จํานวนหนวยใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ] – (คอมมิชชันและ VAT ขาซ้ือ)
– (คาใชจายในการใชสิทธิท่ีผูออกและบริษัทหลักทรัพยเรียกเก็บ (ถามี))

ความเส่ียงของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

• ความเส่ียงดานราคาตลาด (price risk)
เปนความเสี่ยงที่เกิดจากการเปลี่ยนแปลงของราคาตลาดของหุนสามัญอางอิง ซ่ึงจะสงผลตอการ
เปล่ียนแปลงของราคาตลาดของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีผูลงทุนมีสถานะอยู นอกจากน้ีราคา DW อาจ
เปลี่ยนแปลงขึ้นอยูกับอายุคงเหลือของ DW อัตราดอกเบ้ีย เงินปนผลของหุนสามัญอางอิง ปริมาณ DW
และความตองการลงทุนใน DW
อยางไรก็ตาม ผูลงทุนจะขาดทุนสูงสุดไดเทากับราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีซ้ือเขามาใน
ตอนแรก ดังนั้น ความเสี่ยงดานราคาสูงสุดของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธก็คือ ราคาตลาดไดปรับลดลง
จนกลายเปนศูนยบาทน่ันเอง

• ความเส่ียงจากอัตราทด
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเปนตราสารทางการเงินที่มีอัตราทดสูง อัตราการเปลี่ยนแปลงของราคา
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจึงสูง เมื่อเทียบกับอัตราการเปล่ียนแปลงของราคาหุนสามัญอางอิง

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 109

ตราสารที่เกี่ยวเนื่องกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

โดยคา effective gearing คือคาที่ใชวัดความเส่ียงดานราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
หาก effective gearing มีคาสูงขึ้น อัตราการเปลี่ยนแปลงของราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะสูงข้ึน
ความเสี่ยงดานราคาจะยิ่งสูงตาม ความเสี่ยงที่สูงข้ึน หมายถึง ผูลงทุนสามารถใชเงินลงทุนนอยแตมีโอกาส
สรางผลกําไรในระดับสูงได และก็มีโอกาสขาดทุนไดสูงเชนกัน ตัวอยางเชน ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
บนหุนสามัญ TSI มีคา effective gearing เทากับ 6 เทา หมายความวา ถาหุนสามัญ TSI สูงขึ้น 1%
ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธบนหุนสามัญ TSI จะปรับตัวสูงขึ้นประมาณ 6% ดวย ในทางกลับกัน
หากราคาหุนสามัญ TSI ปรับลดลง 1% ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธบนหุนสามัญ TSI จะปรับตัว
ลดลงประมาณ 6% ดวย

• ความเส่ียงดานการผิดนัดชําระของคูสัญญา (credit risk)
เปนความเส่ียงที่เกิดจากการท่ีผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธไมสามารถสงมอบหุนสามัญอางอิง
หรือไมสามารถชําระเงินสดสวนตางของราคาจากการท่ีผูถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธขอใชสิทธิ โดยคิดเปน
จํานวนเงินเทากับสวนตางของราคาหลักทรัพยอางอิง และราคาใชสิทธิตอหนวยคูณดวยอัตราการใชสิทธิ
ตอหนวย
ดังนั้น กอนการลงทุนผูซ้ือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธควรพิจารณาอันดับความนาเช่ือถือหรือ credit
rating ของผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธดวย โดยสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. กําหนดไววาผูท่ีจะ
ออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธไดจะตองมีอันดับความนาเช่ือถืออยูในสี่อันดับแรก ไดแก BBB (ระดับต่ําสุด),
A, AA และ AAA (ระดับสูงสุด) ซึ่งผูออกแตละรายจะเปดเผยอันดับความนาเชื่อถือของตนเองในหนังสือ
ชี้ชวน เพื่อใหผูลงทุนสามารถประเมินระดับความเส่ียงในเบ้ืองตนของผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธได

• ความเส่ียงจากการท่ี DW มีอายุจํากัด
เนื่องจาก DW เปนตราสารท่ีมีอายุจํากัด หาก DW มีอายุคงเหลือมาก จะมีมูลคาตามเวลาของ
DW มาก หาก DW มีอายุคงเหลือนอย จะสงผลใหโอกาสในการเปลี่ยนแปลงราคาของ DW ลดลง เน่ืองจาก
มูลคาตามเวลาของ DW ลดลง ทําใหราคาของ DW ลดลงตามอายุที่เหลือ (time decay)

• ความเส่ียงดานสภาพคลอง (liquidity risk)
เปนความเสี่ยงท่ีเกิดจากระดับความคลองตัวในการเปล่ียนเงินสดใหเปนใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
และเปลี่ยนจากใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธใหเปนเงินสด ดังนั้น ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่มีสภาพคลองสูง
จึงหมายถึงใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่มีสวนตางระหวางราคาเสนอซ้ือ (bid) และราคาเสนอขาย (offer) ของ
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธแคบ และผูลงทุนสามารถซ้ือขายในปริมาณมากไดโดยไมทําใหราคาเปลี่ยนแปลง
ไปอยางมาก นอกจากน้ีการกระจายตัวของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธก็มีสวนสําคัญ ถาใบสําคัญแสดงสิทธิ

110 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

อนุพันธถูกกระจายใหอยูกับผูลงทุนจํานวนมากราย สภาพคลองของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธน้ันก็จะ
สูงข้ึนดวย

การมีผูดูแลสภาพคลอง (market maker) จะมีสวนชวยใหใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธซ้ือขายคลอง
ดังน้ัน ตลาดหลักทรัพยฯ จึงไดกําหนดให DW ทุกรุนในตลาดหลักทรัพยฯ ตองมีผูดูแลสภาพคลองหรือ
market maker อยางนอย 1 ราย โดยผูดูแลสภาพคลองมีหนาท่ีสงคําส่ังเสนอซ้ือเสนอขายสําหรับ DW
ที่ดูแลสภาพคลองน้ัน ตลอดระยะเวลาท่ีซื้อขายของตลาดหลักทรัพยฯ โดยใหผูออกเปดเผยเงื่อนไขการ
ทําหนาท่ีของผูดูแลสภาพคลองในหนังสือชี้ชวน ไดแก ขอกําหนดสิทธิวา ผูดูแลสภาพคลองจะเสนอราคา
ที่มีชวงหางระหวางราคาเสนอซื้อและเสนอขาย (spread) เทาไร ปริมาณการเสนอซื้อเสนอขายขั้นตํ่าเทากับ
ก่ีหนวย และระยะเวลาการทําหนาที่ตองเปนอยางนอยรอยละเทาไรเมื่อเทียบกับระยะเวลาทําการซ้ือขาย
ท้ังหมด และเม่ือใดท่ีผูดูแลสภาพคลองจะไมปฏิบัติหนาท่ี ท้ังนี้ ขอมูลการปฏิบัติหนาที่ของผูดูแลสภาพคลอง
ตลาดหลกั ทรพั ยฯ ไดก าํ หนดใหผ อู อกมหี นา ทเี่ ปด เผยขอ มลู เปน ประจาํ ทกุ เดอื นบนเวบ็ ไซตข องตลาดหลกั ทรพั ยฯ
เพื่อใหผูลงทุนมีขอมูลประกอบการตัดสินใจเกี่ยวกับการดูแลสภาพคลองของ DW แตละรุน3

การปรับสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเมื่อหุนสามัญอางอิงมี corporate action

Corporate action คือ การประกาศดําเนินการอยางใดอยางหน่ึงของกิจการซึ่งจะมีผลตอมูลคาตลาด
ของสวนของผูถือหุน เชน การเปล่ียนแปลงนโยบายการดําเนินงานและการเปลี่ยนแปลงนโยบายทางการเงิน
(โครงสรางเงินทุน) เมื่อมีการประกาศ corporate action ผูออกจะเปนผูปรับสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธใหมเพื่อรักษาผลประโยชนใหกับผูลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ โดยการปรับสิทธิจะกระทํา
เม่ือหุนสามัญอางอิงเกิดเหตุการณตามที่ผูออกกําหนดไวในขอกําหนดสิทธิ ตัวอยางเชน

• การจัดสรรหุนสามัญใหมใหผูถือหุนเดิมของบริษัท (right offering)
• การจายปนผลเปนหุน (share dividend or bonus issue)
• การจายปนผลเปนเงินสด ทั้งปนผลปกติและปนผลพิเศษ (cash dividend)
• การแตกพารหรือรวมพารของหุนสามัญ (stock split or reverse stock split)
ผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะปรับสิทธิใหม โดยปรับท่ี
• ราคาใชสิทธิ (adjusted exercise price) โดยใชสูตรการคํานวณที่ระบุไวในขอกําหนดสิทธิ
• อัตราการใชสิทธิ (adjusted exercise ratio หรือ conversion ratio) โดยใชสูตรการคํานวณท่ี

ระบุไวในขอกําหนดสิทธิ
หลังจากผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธปรับสิทธิใหมแลว ผูออกจะแจงใหตลาดหลักทรัพยฯ ทราบ
และตลาดหลักทรัพยฯ จะเผยแพรขอมูลการปรับสิทธิดังกลาวผานทางเว็บไซต www.set.or.th อยางไรก็ตาม
การปรับสิทธิดังกลาวจะไมมีผลกระทบกับราคาซื้อขายของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

3 ดู https://www.set.or.th/set/mmperformance.do?language=th&country=TH

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 111

ตราสารท่ีเก่ียวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

สัญลักษณและช่ือยอของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

สัญลักษณและช่ือยอของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธบนกระดานซื้อขายของตลาดหลักทรัพยฯ เปน
ดังน้ี

U U U U I I C Y YMMA

UUUU: ช่ือยอ 4 หลักของสินทรัพยอางอิง
II: รหัสผูออก 2 หลัก ปจจุบันหมายถึง หมายเลขบริษัทสมาชิก ตลท.
C: ประเภทใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธสิทธิท่ีจะซ้ือ (call warrant) แทนดวย C, ประเภท

ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่จะขาย (put warrant) แทนดวย P
YYMM: ชื่อยอของป ค.ศ. และเดือนของวันซื้อขายวันสุดทาย (last trading month)
A: รุน โดยเรียงจาก A-Z ตามรุนท่ีมี last trading month เดียวกัน
ตวั อยา งเชน PTT23C1512Z หมายถงึ ใบสาํ คญั แสดงสทิ ธอิ นพุ นั ธป ระเภทสทิ ธทิ จี่ ะซอ้ื (call warrant)
บริษัท ปตท. จํากัด (มหาชน) ท่ีออกโดยบริษัทหลักทรัพย ไทยพาณิชย จํากัด วันซื้อขายวันสุดทายคือ
ป ค.ศ. 2015 เดือนธันวาคม รุน Z

3.3.3 การประเมินมูลค‹าและกลยุทธการลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ปจจัยท่ีมีผลตอราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

ปจจัยท่ีมีผลตอราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมี 6 ปจจัยเชนเดียวกับใบสําคัญแสดงสิทธิท่ีจะ
ซื้อหุนสามัญดังที่ไดกลาวไปแลว ซ่ึงปจจัยที่มีผลกระทบตอราคา ไดแก ราคาสินคาอางอิง อายุคงเหลือ
ความผันผวนของสินคาอางอิง ราคาใชสิทธิ อัตราดอกเบี้ย และเงินปนผล ซึ่งความสัมพันธระหวางราคาและ
ปจจัยท่ีมีผลกระทบสามารถสรุปเปนความสัมพันธส้ันๆ ไดดังนี้

ราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีหลักทรัพยอางอิง
• การเปล่ียนแปลงของราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีหลักทรัพยอางอิง มีผลกระทบตอราคาใบสําคัญ

แสดงสิทธิอนุพันธมากเมื่อเทียบกับปจจัยอ่ืน
• ถาราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีหลักทรัพยอางอิงเพ่ิมข้ึน ราคาคอลวอรแรนทจะเพิ่มข้ึน แตราคา

พุทวอรแรนทจะลดลง
• ถาราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีหลักทรัพยอางอิงลดลง ราคาคอลวอรแรนทจะลดลง แตราคา

พุทวอรแรนทจะเพิ่มข้ึน

112 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ราคาใชสิทธิ
• คอลวอรแรนทท่ีมีราคาใชสิทธิสูงกวาจะมีราคาต่ํากวาคอลวอรแรนทท่ีมีราคาใชสิทธิต่ํากวา
• พุทวอรแรนทท่ีมีราคาใชสิทธิสูงกวาจะมีราคาสูงกวาพุทวอรแรนทท่ีมีราคาใชสิทธิตํ่ากวา
• ราคาใชสิทธิจะไมเปล่ียนแปลง ยกเวนในกรณีที่มีการประกาศ corporate action ซ่ึงจะมีการ

ปรับราคาใชสิทธิ เพื่อไมใหสงผลกระทบตอราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ

อายุคงเหลือ
• การเปล่ียนแปลงของอายุคงเหลือมีผลกระทบตอราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธปานกลาง-มาก

เม่ือเทียบกับปจจัยอ่ืน
• เม่ือเวลาผานไปอายุคงเหลือของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะลดลง สงผลใหราคาคอลวอรแรนท

และพุทวอรแรนทลดลง
• การเสื่อมคาทางเวลา (time decay) จะเร็วมาก ถาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมีสถานะเปน

at-the-money (ATM) และใกลหมดอายุ

ความผันผวนของราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีหลักทรัพยอางอิง
• ความผันผวนของราคาสินคาอางอิง/ดัชนีหลักทรัพยอางอิง สงผลกระทบตอราคาของใบสําคัญ

แสดงสิทธิอนุพันธปานกลางเมื่อเทียบกับปจจัยอ่ืน
• ถาความผันผวนของราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีหลักทรัพยอางอิงเพ่ิมข้ึน ทั้งราคาคอลวอรแรนท

และพุทวอรแรนทจะเพิ่มขึ้น
• ถาความผันผวนของราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีหลักทรัพยอางอิงลดลง ทั้งราคาคอลวอรแรนท

และพุทวอรแรนทจะลดลง

อัตราดอกเบี้ย
• มีผลกระทบตอราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธตํ่าเมื่อเทียบกับปจจัยอ่ืน
• ถาอัตราดอกเบ้ียเพิ่มขึ้น ราคาคอลวอรแรนทจะเพิ่มข้ึน แตราคาพุทวอรแรนทจะลดลง
• ถาอัตราดอกเบ้ียลดลง ราคาคอลวอรแรนทจะปรับตัวลดลง แตราคาพุทวอรแรนทจะเพ่ิมขึ้น

เงินปนผล
• มีผลกระทบตอราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธต่ํามากเม่ือเทียบกับปจจัยอ่ืน
• ถาเงินปนผลเพ่ิมข้ึน ราคาคอลวอรแรนทจะลดลง แตราคาพุทวอรแรนทจะเพิ่มข้ึน
• ถาเงินปนผลลดลง ราคาคอลวอรแรนทจะเพ่ิมข้ึน แตราคาพุทวอรแรนทจะลดลง

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 113

ตราสารท่ีเกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

แนวทางการลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
คาดการณราคาเปาหมายของหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงที่สนใจ

การลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธนั้น ผูลงทุนจะตองพิจารณาเลือกหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิง
กอนและคาดการณทิศทางของราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิง โดยผูลงทุนจะตองมีมุมมองตอหุนสามัญ
อางอิง/ดัชนีอางอิงวาจะปรับตัวไปในทิศทางใดภายในกรอบระยะเวลาท่ีคาดไววาจะลงทุน เพราะใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธสวนใหญมีอายุจํากัดและมีอายุส้ัน

ทิศทางของราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงและกรอบระยะเวลาท่ีคาดไววาจะลงทุนมีความสําคัญ
อยางมากตอการตัดสินใจลงทุนใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ ดังน้ัน ราคาตลาดท่ีซ้ือขายอยูในปจจุบัน ขอมูล
ทางการเงินตางๆ รวมถึงบทวิเคราะห จึงเปนขอมูลท่ีผูลงทุนควรศึกษาเพื่อใหเห็นภาพวาหุนสามัญอางอิง/
ดัชนีอางอิง มีปจจัยพ้ืนฐานเปนเชนใดในปจจุบันและมีแนวโนมจะเปนอยางไรในอนาคต ซึ่งบทวิเคราะห
ปจจัยพ้ืนฐานจะแสดงราคาเปาหมายในอนาคตใหผูลงทุนทราบ นอกจากนี้บทวิเคราะหทางเทคนิคเปน
ส่ิงสําคัญเชนกันเพราะจะทําใหทราบกรอบการเคลื่อนไหวของราคาในอดีต และทราบจังหวะเวลาในการลงทุน
ของหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงนั้นๆ

ซ้ือคอลหรือพุท
หลังจากเลือกหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิง และคาดการณทิศทางของหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิง
ไดแลว ผูลงทุนจะสามารถตัดสินใจไดวาจะเลือกลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธอยางไร โดย
• ถามองวาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงมีทิศทางสูงขึ้น ผูลงทุนควรซื้อคอลวอรแรนทของหุนสามัญ

อางอิง/ดัชนีอางอิงตัวนั้นเพราะใหผลตอบแทนในขาขึ้น
• ถามองวาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงมีทิศทางลดลง ผูลงทุนควรซ้ือพุทวอรแรนทของหุนสามัญ

อางอิง/ดัชนีอางอิงตัวนั้นเพราะใหผลตอบแทนในขาลง
• ถามองวาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงยังไรทิศทาง ผูลงทุนยังไมควรซ้ือคอลหรือพุทวอรแรนท

ของหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงตัวนั้น

การเลือกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธหลายรุนบนหุนสามัญอางอิงเดียวกัน
เมื่อผูลงทุนเลือกไดแลววาจะลงทุนในคอลวอรแรนทหรือพุทวอรแรนทของหุนสามัญอางอิง/ดัชนี
อางอิงตัวไหน ลําดับถัดมาก็คือ การเลือกซ้ือคอลวอรแรนทหรือพุทวอรแรนทรุนไหนเพราะมีหลายรุนใหเลือก
ในทางปฏิบัติ หุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงตัวหน่ึงอาจมีท้ังคอลวอรแรนทหรือพุทวอรแรนทของผูออก
หลายๆ แหงไปอางอิงอยู และแตละผูออกอาจออกคอลวอรแรนทหรือพุทวอรแรนทหลายๆ รุนบนหุนสามัญ
อางอิง/ดัชนีอางอิงตัวเดียวกัน ดังนั้น ผูลงทุนก็ตองพิจารณาวาจะเลือกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธรุนใด
โดยมี 3 ปจจัยหลักที่ผูลงทุนควรนํามาใชเพ่ือพิจารณาในการเลือกลงทุน ไดแก คา effective gearing
คา time decay และคา implied volatility รวมถึงคา parameter อื่นๆ ท่ีใชดูประกอบการซ้ือขาย

114 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

(1) อัตราทดจริง (effective gearing)
Gearing หรืออัตราทด เปนคาท่ีใชวัดวาราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธตํ่ากวาราคาหุนสามัญ
อางอิง/ดัชนีอางอิงเปนอัตราสวนก่ีเทา เชน คอลวอรแรนทมีอัตราทด 10 เทา หมายความวา ราคาคอล
วอรแรนทตํ่ากวาราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิง 10 เทา หรือหมายถึงการซ้ือคอลวอรแรนทนั้นทําให
ผูลงทุนมีสถานะเหมือนไดซ้ือหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิง เพียงแตใชเงินนอยกวาถึง 10 เทา อยางไรก็ตาม
ขอเสียของอัตราทด คือ เม่ือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธน้ันอยูในสถานะ out-of-the-money หรือ at-the-
money คาอัตราทดจะมีคาสูงมากเกินไปจนไมมีความแมนยําเมื่อนําไปใชในการพิจารณาเลือกใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธ จึงตองนําคาเดลตา delta (Δ) เขามารวมคํานวณดวยเพื่อทําใหคาใหมท่ีไดใกลเคียงกับ
ความเปนจริงมากข้ึน โดยเรียกคาน้ีวา อัตราทดจริง หรือ effective gearing

อัตราทดจริง = Δ × Gearing ratio (3.10)

โดยท่ี Δ (delta) หมายถึง อัตราการเปล่ียนแปลงของราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ เมื่อราคา
หุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงเปล่ียนไป 1 บาท โดยสมมติวา อัตราการใชสิทธิตอหนวยเทากับ 1 (1 ใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธ ตอ 1 หุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิง)

ในกรณขี องคอลวอรแ รนทซ ง่ึ มคี า เดลตา เปน บวก ทาํ ใหอ ตั ราทดจรงิ ออกมาเปน บวก ถา คอลวอรแ รนท
มีอัตราทดจริง 10 เทา หมายความวา ถาราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงเพิ่มขึ้นไป 1% ราคาคอลวอรแรนท
ควรปรับเพ่ิมขึ้นประมาณ 10% ตรงกันขาม ถาราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงปรับลดลง 1% ราคา
คอลวอรแรนทควรปรับลดลงประมาณ 10%

ในกรณีของพุทวอรแรนทซ่ึงมีคาเดลตาเปนลบ ทําใหอัตราทดจริงออกมาเปนลบ ถาพุทวอรแรนท
มีอัตราทดจริง –10 เทา หมายความวา ถาราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงเพิ่มข้ึนไป 1% ราคาพุทวอรแรนท
ควรปรับลดลงประมาณ 10% ตรงกันขาม ถาราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงปรับลดลง 1% ราคาพุท
วอรแรนทควรปรับเพ่ิมข้ึนประมาณ 10%

ดงั นน้ั อตั ราทดจรงิ หรอื effective gearing คอื คา ทแี่ สดงวา ใบสาํ คญั แสดงสทิ ธอิ นพุ นั ธจ ะเปลย่ี นแปลง
ไปก่ีเปอรเซ็นตเม่ือราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงเปล่ียนไป 1% ผูลงทุนสามารถนําคา effective gearing
มาประยุกตใชในการลงทุนได เชน

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 115

ตราสารที่เก่ียวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ตัวอยางที่ 3-5 สมมติวามีคอลวอรแรนทที่มีสินคาอางอิงตัวเดียวกัน 2 รุนในตลาดหลักทรัพยฯ คือ
หุนสามัญของ BANPU โดยมีขอมูลตางๆ ดังตารางดานลาง

รายช่ือ DW ราคา DW Effective Gearing
BANPU88C1501S 7.10 4.22
BANPU89C1507T 4.34 3.18

คอลวอรแรนทตัวแรกมีราคาตลาดเทากับ 7.10 บาทและมี effective gearing เทากับ 4.22
ขณะที่คอลวอรแรนทตัวที่สองมีราคาตลาดเทากับ 4.34 บาทและมี effective gearing เทากับ 3.18
ถาผูลงทุนเลือกคอลวอรแรนทตัวที่สองดวยเหตุผลท่ีวาราคาตลาดถูกกวาหรือ gearing สูงกวา อาจเสียโอกาส
ในการเกง็ กาํ ไรเมอ่ื ราคาหนุ BANPU ปรบั ตวั สงู ขน้ึ เชน ถา ราคาหนุ BANPU ปรบั ตวั สงู ขนึ้ 1% คอลวอรแ รนท
ตัวที่สองจะเพิ่มขึ้นไป 3.18% ซ่ึงตํ่ากวาคอลวอรแรนทตัวแรกซ่ึงจะเพิ่มขึ้นไป 4.22% หมายความวา
คอลวอรแรนทตัวแรกใหกําไรเพ่ิมข้ึนมากกวาคอลวอรแรนทตัวที่ 2 ประมาณ 1.04%

ดังน้ัน ถาผูลงทุนเลือกหุนไดถูกตองแลว คือเลือกหุน BANPU คาดการณทิศทางของราคาหุน
ถูกตองแลว คือคาดวาจะข้ึนจึงซื้อคอลวอรแรนท และถาเลือกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธถูกตัว คือเลือก
คอลวอรแรนทตัวแรกหรือ BANPU88C1501S ซึ่งมีอัตราทดจริง หรือ effective gearing สูงกวา ก็จะสามารถ
ทํากําไรไดสูงสุดอีกดวย อยางไรก็ตาม ถึงแมวาผูลงทุนควรจะเลือกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีมีอัตรา
ทดจริงหรือ effective gearing สูงๆ เพราะหากคาดการณไดถูกตองก็มีโอกาสไดกําไรสูง แตหากคาดการณ
ผิด ก็มีโอกาสขาดทุนไดสูงเชนกัน

(2) ความออนไหวของระยะเวลาคงเหลือ (time decay)
Time decay คือ คาที่แสดงวาราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะลดลงกี่บาท เม่ือเวลาผานไป
1 วัน หากราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงคงท่ี ตัวอยางเชน time decay ของ KBANK88C1501S เทากับ
–0.0030 หมายความวา หากราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงคงที่เม่ือเวลาผานไป 1 วัน ราคาของใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธจะลดลง 0.0030 บาท
% time decay คือ คาที่แสดงวาราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะลดลงกี่เปอรเซ็นต เม่ือเวลา
ผา นไป 1 วนั หากราคาหนุ สามญั อา งองิ /ดชั นอี า งองิ คงท่ี ตวั อยา งเชน % time decay ของ KBANK88C1501S
เทากับ –0.13% หมายความวา หากราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงคงที่ เมื่อเวลาผาน 1 วัน ราคาของ
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะลดลง 0.13%
ผูลงทุนอาจพิจารณาวาคา time decay และ % time decay เปรียบเสมือนตนทุนในการถือครอง
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธก็ได เพราะเมื่อเวลาผานไป 1 วัน หากราคาหุนสามัญอางอิง/ดัชนีอางอิงคงที่
ผูลงทุนจะเสียคาถือครองใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเทากับ 0.0030 บาท หรือ 0.13% เพราะวาการลดลง
ของราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเกิดมาจาก time decay

116 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ผูลงทุนสามารถนําคา time decay และ % time decay มาประยุกตใชในการลงทุนได เชน

ตัวอยางที่ 3-6 สมมติวามีคอลวอรแรนทท่ีมีสินคาอางอิงตัวเดียวกันคือ หุนสามัญของ KBANK 2 รุน
ในตลาดหลักทรัพยฯ โดยมีขอมูลตางๆ ดังตารางดานลาง

รายชื่อ DW ราคา DW Effective Time Decay % Time Decay Days to
Gearing Expiration
KBANK88C1501S 2.41 –0.0030 –0.13%
KBANK89C1507T 1.17 2.41 –0.0024 –0.11% 36
3.20 117

คอลวอรแรนทตัวแรกมี effective gearing เทากับ 2.41 และมีตนทุนคาถือครองคอลวอรแรนทตัวแรก
เทากับ 0.0030 บาท (time decay) หรือ 0.13% (% time decay) ในขณะที่คอลวอรแรนทตัวที่สองมี effective
gearing เทากับ 3.20 และมีตนทุนคาถือครองคอลวอรแรนทตัวที่สองเทากับ 0.0024 บาท หรือ 0.11%
ดังน้ัน ผูลงทุนควรเลือกคอลวอรแรนทตัวท่ีสองดวยเหตุผลท่ีวา

• ผูลงทุนมีตนทุนคาถือครองคอลวอรแรนทตัวท่ีสองเทากับ 0.0024 บาทหรือ 0.11% ซึ่งตํ่ากวา
ตน ทนุ คา ถอื ครองคอลวอรแ รนทต วั แรก 0.0030 บาทหรอื 0.13% พดู อกี นยั หนงึ่ คอื คอลวอรแ รนท
ตัวที่สองมีคา time decay และ % time decay ต่ํากวาคอลวอรแรนทตัวแรก

• นอกจากนี้คอลวอรแรนทตัวท่ีสองมี effective gearing สูงกวา ถาราคาหุน KBANK ปรับตัว
สูงขึ้น 1% คอลวอรแรนทตัวที่สองจะเพ่ิมขึ้นไป 3.20% ซึ่งสูงกวาคอลวอรแรนทตัวแรกซ่ึงจะ
เพ่ิมขึ้นไปเพียง 2.41%

อยางไรก็ตาม ในทางปฏิบัติผูลงทุนมักพบวาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่มี effective gearing สูง
อาจมีคา time decay และ % time decay ที่สูงดวย ซ่ึงข้ึนอยูกับวา ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธนั้นมีสถานะ
เปน in-the-money, at-the-money หรือ out-of-the-money ดังนั้น ผูลงทุนควรพิจารณาเลือกใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธใหเหมาะสมกับวัตถุประสงคการลงทุนของตนเอง

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 117

ตราสารท่ีเกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ตารางที่ 3-3 สรุปสถานะใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธกับวัตถุประสงคการลงทุน

สถานะใบสําคัญ in-the-money at-the-money out-of-the-money
แสดงสิทธิอนุพันธ

จุดเดน • ไวตอการเปล่ียนแปลง • ราคาตลาดของใบสําคัญ • ราคาตลาดของใบสําคัญ
ของราคาหุนสามัญ
อางอิง/ดัชนีอางอิงสูง แสดงสิทธิอนุพันธต่ํากวา แสดงสิทธิอนุพันธต่ํากวา

• time decay ตอวันต่ํา in-the-money ท้ัง 2 กรณีแรก

• effective gearing สูงกวา • effective gearing สูงกวา

in-the-money ทั้ง 2 กรณีแรก

จุดดอย • ราคาตลาดของใบสําคัญ • ไวตอการเปล่ียนแปลง • ไวตอการเปลี่ยนแปลง
แสดงสิทธิอนุพันธสูง
ของราคาหุนสามัญ ของราคาหุนสามัญ
• effective gearing ต่ํา
อางอิง/ดัชนีอางอิงต่ํากวา อางอิง/ดัชนีอางอิง

in-the-money ตํ่ากวา ทั้ง 2 กรณีแรก

• time decay ตอวัน • time decay ตอวันสูงกวา

สูงกวา in-the-money ท้ัง 2 กรณีแรก

เหมาะกับผูลงทุน ระยะกลาง ระยะสั้นหรือระยะกลาง ระยะสั้น
ประเภท

ขอควรระวังจากผลกระทบของ time decay โดยเฉพาะอยางยิ่งใกลวันหมดอายุของใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธ ผลกระทบจาก time decay จะมีนัยสําคัญตอราคามาก ตัวอยางเชน ใกลวันหมดอายุ
ของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ เหลือเวลาประมาณ 14 วันกอนวันซื้อขายวันสุดทายของใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธ และราคาหุนสามัญอางอิงยังคงท่ีไมเปลี่ยนแปลงหรือผิดจากทิศทางที่คาดการณไว ทําให
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมีสถานะเปน out-of-the-money ราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธรุนดังกลาว
จะลดลงอยางรวดเร็วและรุนแรงมาก เพราะใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะมีความไวตอการเปล่ียนแปลง
ของหุนสามัญอางอิงต่ําและมีคา time decay ตอวันสูงมาก ดังน้ัน ผูลงทุนที่ถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ท่ีมีสถานะเปน out-of-the-money ไว หากราคาหุนสามัญอางอิงคงที่หรือผิดจากทิศทางท่ีคาดการณไว
และเปนชวงใกลวันหมดอายุของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ ผูลงทุนควรขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธน้ัน
ออกไป สวนในกรณีที่ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมีสถานะเปน in-the-money ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
รุนนั้นๆ จะมีความไวตอการเปลี่ยนแปลงของหุนสามัญอางอิงสูงและมีคา time decay ตอวันคอนขางตํ่า
ดังน้ัน ผูลงทุนท่ีถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีมีสถานะเปน in-the-money ไวยังคงไดรับประโยชนอยู
อยางไรก็ตาม ผูลงทุนไมควรถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจนครบกําหนดอายุ แตควรขายใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธออกไปในตลาดหลักทรัพยฯ เพื่อใหไดรับประโยชนจากการยกเวนภาษี

118 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

(3) Implied volatility
Implied volatility คอื คา ความผนั ผวนทอี่ า งองิ จากราคาของใบสาํ คญั แสดงสทิ ธอิ นพุ นั ธ เปน คา ทแี่ สดงวา
ราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธถูกหรือแพงเม่ือเปรียบเทียบกับใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธตัวอ่ืนๆ เชน
ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ 2 ตัวที่มีหุนสามัญอางอิงตัวเดียวกัน แตมีราคาใชสิทธิ อัตราการใชสิทธิ และ
อายคุ งเหลอื ไมเ ทา กนั จะมคี า implied volatility แตกตา งกนั ใบสาํ คญั แสดงสทิ ธอิ นพุ นั ธท ค่ี า implied volatility
สูงกวาหมายความวาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธน้ันมีราคาสูงกวา หรือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธน้ันเปนที่
ตองการมากกวาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีคา implied volatility ต่ํา
นอกจากนี้ implied volatility คือความผันผวนที่ถูกประเมินจากความคิดเห็นของผูลงทุนสวนใหญ
ที่สะทอนผานราคาตลาดของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ ดวยเหตุนี้เอง implied volatility สามารถใชเปน
ตัวบอกไดวาผูลงทุนสวนใหญคาดวาราคาหุนสามัญอางอิงจะแกวงตัวในขอบเขตของราคาแคไหนในอนาคต
เชน ถา implied volatility มีคาสูง แสดงวาผูลงทุนสวนใหญคิดวาราคาหุนสามัญอางอิงของใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธนาจะมีการแกวงตัวสูงข้ึนหรือลงอยางรุนแรง ถา implied volatility มีคาตํ่าหมายความวา
ราคาหุนสามัญอางอิงของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธนาจะมีการแกวงตัวในชวงแคบๆ เทานั้น ผูลงทุนสามารถ
นําคา implied volatility มาประยุกตใชในการลงทุนได เชน

ตัวอยางท่ี 3-7 สมมติวามีคอลวอรแรนทท่ีมีหุนสามัญอางอิงตัวเดียวกันคือหุนสามัญของ SCB 2 รุน
ในตลาดหลักทรัพย โดยมีขอมูลตางๆ ดังตารางดานลาง

รายช่ือ DW ราคา DW Implied ราคาใชŒสิทธิ อัตราการใชŒสิทธิ Days to
Volatility Expiration
SCB88C1501S 4.89 110 0.5
SCB89C1507T 7.51 64% 100 1.0 69
56% 241

เนื่องจากใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ 2 รุนท่ีมีหุนสามัญอางอิงตัวเดียวกันคือ SCB แตมีราคาใชสิทธิ
อัตราการใชสิทธิ และอายุคงเหลือไมเทากัน ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธตัวไหนถูกหรือแพง ใหนําคา implied
volatility มาเปรียบเทียบกัน ไมใชนําราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธมาเปรียบเทียบกัน คอลวอรแรนท
ตัวแรกมีราคาตลาดเทากับ 4.89 บาทและมี implied volatility เทากับ 64 % ขณะที่คอลวอรแรนทตัวที่สอง
มีราคาตลาดเทากับ 7.51 บาทและมี implied volatility เทากับ 56% ดังน้ัน ผูลงทุนเลือกคอลวอรแรนท
ตัวท่ีสองดวยเหตุผลที่วามีคา implied volatility เทากับ 56% ซ่ึงตํ่ากวาคา implied volatility 64% ของ
คอลวอรแรนทตัวแรก

ขอควรระวังในการเปรียบเทียบราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่ออกโดยผูออกที่แตกตางกัน
ถาหากผูออกมีความนาเช่ือถือของเครดิตหรือ credit rating ท่ีแตกตางกัน ผูออกที่มี credit rating ต่ํากวา

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 119

ตราสารที่เกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ควรขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธในราคาท่ีถูกกวาผูออกที่มี credit rating สูงกวา เพราะผูออกท่ีมี credit
rating ตํ่ามีโอกาสเกิดความเส่ียงในการผิดนัดชําระ (default risk) สูงกวา ดังน้ัน การนําคา implied volatility
มาใชเปรียบเทียบราคาของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะใชไดดีเมื่อเปรียบเทียบระหวางผูออกที่มี credit
rating เทากัน

(4) คา parameter อื่นๆ ที่ใชดูประกอบการซื้อขาย
คา parameter อื่นๆ ที่ผูลงทุนสามารถใชประกอบในการพิจารณาซื้อขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ถามีสมมติฐานวา อัตราการใชสิทธิระหวางใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ 1 หนวยเทากับหุนสามัญอางอิง
1 หุน จะแสดงไดดังนี้

รายช่ือ DW ราคา DW Implied Break-Even All-in- Doubling
SCB88C1501S 3.14 Volatility Point Premium Factor
134.40 36%
54% 8%

1. Break-even point หรือจุดคุมทุน หมายถึง ราคาหุนสามัญอางอิงตองข้ึนไปกี่บาท จึงจะทําให
การลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเทาทุน หากถือไวจนครบกําหนดอายุ เชน break-even point
เทากับ 134.40 บาท แสดงวาราคาหุนสามัญอางอิงตองขึ้นไปปดที่ 134.40 บาทในวันซื้อขายวันสุดทาย
จึงจะทําใหเทาทุน

2. All-in-premium หมายถึง ราคาหุนสามัญอางอิงตองเปล่ียนไปกี่เปอรเซ็นต จึงจะทําใหการลงทุน
ในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธเทาทุน หากถือไวจนครบกําหนดอายุ เชน all-in-premium เทากับ 8% แสดงวา
ราคาหุนสามัญอางอิงตองขึ้นไป 8% จึงจะทําใหเทาทุน

3. Doubling factor หมายถึง ราคาหุนสามัญอางอิงตองข้ึนไปกี่เปอรเซ็นต จึงจะทําใหราคาใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธขึ้น 100% จากราคาปจจุบัน หากถือไวจนครบกําหนดอายุ เชน doubling factor เทากับ
36% แสดงวาราคาหุนสามัญอางอิงตองขึ้นไป 36% จึงจะทําใหราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธข้ึน 100%
จากราคาปจจุบัน

การกําหนดราคาและระยะเวลาท่ีตองตัดขาดทุน
กอนการซ้ือขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธทุกคร้ัง ผูลงทุนควรวางแผนการซื้อขายกอน โดยพิจารณา
ควบคูไปกับการบริหารเงินลงทุนและการบริหารความเส่ียง สําหรับขอมูลท่ีจําเปนตอการวางแผนการลงทุน
ไดแก ราคาท่ีจะเขาซ้ือ ราคาท่ีจะขายเพ่ือทํากําไร ราคาที่จะขายเพื่อตัดขาดทุน และกรอบเวลาในการ
ลงทุน

120 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ตัวอยางท่ี 3-8 สมมติใหใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธประเภทสิทธิขายแบบยุโรปของหุนสามัญบริษัท
TSI จํากัด (มหาชน) มีปจจัยตางๆ ดังน้ี ราคาหุนสามัญ 22 บาท ราคาใชสิทธิ 20 บาท ราคาใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธ 5.50 บาท อายุคงเหลือ 120 วัน implied volatility 67% ตอป effective gearing
3.60 เทา และอัตราการใชสิทธิตอหนวย (exercise ratio, ER) เทากับ 1 (1 ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ตอ 1 หุนสามัญอางอิง)

จากการวิเคราะหทางเทคนิคของหุนสามัญพบวา ราคาหุนสามัญจะข้ึนจาก 22 บาทเปน 23 บาท
ภายใน 1 สัปดาหน้ี แตถาหากผิดคาดราคาหุนกลับลดลงควรจะตัดขาดทุนที่ราคา 21.50 บาท

หลังจากนั้นจึงวางแผนการลงทุนโดยวิเคราะหวาถาซ้ือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีราคา 5.50 บาท
ราคาที่จะขายเพ่ือทํากําไรคือเทาใด ราคาที่จะขายเพ่ือตัดขาดทุนคือเทาใด ภายในกรอบเวลาการลงทุน
1 สัปดาห

• ราคาท่ีจะขายเพื่อทํากําไร ถาหากราคาหุนสามัญขึ้นจาก 22 บาทเปน 23 บาทหรือเพ่ิมขึ้น 4.55%
ถาหากราคาหุนสามัญเพิ่มข้ึน 4.55% ราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธควรจะเพิ่มขึ้นเปน 4.55%
× 3.60 (effective gearing) = 16.38% ดังนั้น ราคาเปาหมายของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ
ท่ีจะรอขายคือ 5.50 × (1 + 0.1638) = 6.40 บาท

• ราคาที่จะขายเพ่ือตัดขาดทุน ถาหากราคาหุนสามัญลดลงจาก 22 บาทเปน 21.50 บาทหรือ
ลดลง 2.27% ถาหากราคาหุนสามัญลดลง 2.27% ราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธควรจะ
ลดลงเปน –2.27% × 3.60 (effective gearing) = –8.17% ดังนั้น ราคาเปาหมายของใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธที่จะรอขายคือ 5.50 × (1 – 0.0817) = 5.05 บาท

นอกจากนี้ ผูลงทุนควรบริหารความเส่ียงในการลงทุนควบคูกันไปดวย เชน
• ไมลงทุนซื้อใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธพรอมๆ กันหลายๆ ตัว และควรกระจายความเสี่ยง

โดยการซ้ือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีมีการอางอิงกับหุนสามัญกระจายอยูหลายๆ อุตสาหกรรม
ไมลงทุนกระจุกตัวอยูในหุนสามัญอางอิงในอุตสาหกรรมเดียวกันหมด
• เลือกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธใหเหมาะสมกับกรอบระยะเวลาการลงทุน เชน กรอบระยะเวลา
การลงทุนเปนระยะสั้นๆ ควรเลือกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธที่มีสถานะเปน out-of-the-money
เปนตน
• ไมควรซ้ือแบบถัวเฉลี่ย เพราะเม่ือเวลาผานไปราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะคอยๆ ลดลง
อันเน่ืองมาจากการ time decay ทําใหผูลงทุนที่ซ้ือแบบถัวเฉล่ียมักจะมีโอกาสขาดทุนสูงกวา
ผูท่ีตัดขาดทุน
• ไมถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธนานเกินไป ราคาใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะคอยๆ ลดลง
เม่ือเวลาผานไปแมวาผูลงทุนจะลงทุนถูกทิศทางและมีกําไรอยู แตถาถือใบสําคัญแสดงสิทธิ
อนุพันธนานเกินไป ผลของเวลาอาจทําใหจากกําไรกลายเปนขาดทุนก็ได

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 121

ตราสารท่ีเกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ไมถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจนครบกําหนดอายุ
ผูลงทุนไมควรถือใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจนครบกําหนดอายุ เน่ืองจากในกรณีท่ีใบสําคัญ
แสดงสิทธิอนุพันธมีสถานะเปน in-the-money เงินสดสวนตางท่ีไดรับจะถูกหักภาษีเงินไดตามประมวล
รัษฎากร มาตรา 40 (8) หรือเสียภาษีเงินไดประเภทที่ 8 แตการขายใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธออกไป
ในตลาดหลักทรัพยฯ จะไดรับการยกเวนภาษีเชนเดียวกับการซื้อขายหุนสามัญ

3.4 ตราสารที่เกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุนประเภทอื่นๆ

3.4.1 ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนท่ีเกิดจากหลักทรัพยอŒางอิง (depository receipts: DR)
ลักษณะและความหมายของใบแสดงสิทธิในผลประโยชนที่เกิดจากหลักทรัพยอางอิง

Depository receipts (DR) เปนใบแสดงสิทธิในผลประโยชนที่เกิดจากหลักทรัพยอางอิงในหุนสามัญ
หรือหุนกู ถือเปนชองทางในการลงทุนในหลักทรัพยตางประเทศผานตลาดหลักทรัพยฯ (ตลาดหลักทรัพย
ทองถิ่น) โดยเปนวิธีหน่ึงท่ีจะทําใหผูลงทุนในประเทศหน่ึง สามารถลงทุนโดยออมในหุนสามัญหรือหุนกูของ
บริษัทจดทะเบียนของอีกประเทศหน่ึงได

คุณสมบัติของหลักทรัพยอางอิง

ท้ังน้ี DR มี 2 ประเภทซึ่งมีขอแตกตางที่สําคัญคือ ผูถือครองกรรมสิทธิ์ในหลักทรัพยอางอิง ไดแก
ประเภทที่ 1 unsponsored depository receipts คือ ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนท่ีเกิดจาก
หลักทรัพยอางอิงที่ปราศจากขอตกลงอยางเปนทางการจากบริษัทจดทะเบียนผูเปนเจาของหลักทรัพยอางอิง
โดยบริษัทใดๆ ก็ตามท่ีซ้ือหลักทรัพยอางอิงของบริษัทจดทะเบียนอ่ืนซึ่งไมใชหลักทรัพยของบริษัทตัวเอง
มาจํานวนหนึ่งแลวมีความประสงคจะออก DR สามารถนําหลักทรัพยอางอิงไปฝากไวกับผูดูแลทรัพยสิน
(custodian) และมอบหมายใหผูดูแลทรัพยสินเปนผูออก DR กระจายใหกับผูลงทุน
ประเภทที่ 2 sponsored depository receipts คือ ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนท่ีเกิดจากหลักทรัพย
อางอิงท่ีไดรับความยินยอมและเห็นชอบโดยบริษัทจดทะเบียนเจาของหลักทรัพยซ่ึงเปนผูมีความประสงค
ท่ีจะขยายฐานผูลงทุนไปในตลาดตางประเทศ หรือระดมทุนดวยการออก DR บริษัทจดทะเบียน สามารถ
นําหลักทรัพยอางอิงไปฝากไวกับผูดูแลทรัพยสิน และมอบหมายใหผูดูแลทรัพยสินเปนผูออก DR กระจาย
ใหกับผูลงทุน
บริษัทท่ีมีความประสงคจะออก DR ตองนําหลักทรัพยอางอิงไปฝากไวกับผูดูแลทรัพยสินในจํานวน
ท่ีเพียงพอตอการรองรับการใชสิทธิของผูถือ DR และการแปลงสภาพ DR เปนหลักทรัพยอางอิง สําหรับ
ผูลงทุนที่ถือ DR จะไดรับสิทธิประโยชนตางๆ เชนเดียวกับผูถือหุนสามัญหรือหุนกูของบริษัทจดทะเบียน
ทุกประการ โดยสามารถแจงการใชสิทธิผานผูดูแลทรัพยสิน

122 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ท้ังน้ี การพัฒนาตราสาร DR เกิดข้ึนจากความตองการซ้ือหุนสามัญที่อยูนอกประเทศสหรัฐอเมริกา
ของผูลงทุนชาวอเมริกัน หลังจากนั้นการออก DR เปนท่ีนิยมในหลายประเทศโดยมักใชชื่อประเทศนําหนา
DR เชน ADR หมายถึง American Depositary Receipts หรือ TDR หมายถึง Taiwan Depositary Receipts
เปน ตน ในปจ จบุ นั DR เปน หนง่ึ ในผลติ ภณั ฑท างการเงนิ ทไี่ ดร บั การพฒั นาและนาํ มาใชแ ลว ในตลาดหลกั ทรพั ย
ตางประเทศ อยางไรก็ตาม DR ยังไมเปนท่ีรูจักในวงกวางสําหรับในประเทศไทย

ประโยชนของการออก DR
• ประโยชนสําหรับบริษัทผูออก

1. บริษัทสามารถระดมทุนไดตามที่ตองการ
2. เพื่อใหบริษัทเปนที่รูจักและไดรับความนาเชื่อถือมากข้ึนจากผูลงทุนตางชาติ
3. เพ่ือเปดโอกาสทางธุรกิจในตางประเทศเพิ่มข้ึน เชน การไดผูรวมทุนรายใหมและการขยายตลาด

เปนตน

• ประโยชนสําหรับผูลงทุน
1. ผลู งทนุ มเี ครอื่ งมอื ในการลงทนุ ในหลกั ทรพั ยท จ่ี ดทะเบยี นซอ้ื ขายอยใู นตลาดหลกั ทรพั ยต า งประเทศ
2. ตนทุนในการทําธุรกรรมตํ่ากวาการไปลงทุนในตลาดหลักทรัพยตางประเทศโดยตรง

ผลตอบแทนและความเส่ียง

ผลตอบแทนและความเส่ียงที่เกี่ยวของโดยรวมจะเหมือนกับในกรณีของหุนสามัญ โดยผลตอบแทน
จากการลงทุนใน DR ไดแก กําไรจากการซื้อขาย เงินปนผล และสิทธิในการซื้อหุนใหม โดยสามารถแจง
การใชสิทธิผานผูดูแลทรัพยสิน

สวนความเส่ียงของการลงทุนใน DR นั้น เน่ืองจากการลงทุนใน DR เปนการลงทุนระหวางประเทศ
นอกเหนือจากความเส่ียงจากการดําเนินงานของบริษัทจดทะเบียนในตางประเทศแลว ผูลงทุนใน DR จะตอง
เผชิญความเส่ียงจากอัตราแลกเปล่ียน ความเส่ียงจากปจจัยทางเศรษฐกิจ และการเมืองในประเทศท่ี DR นั้น
จดทะเบียนอยูและในประเทศที่หุนสามัญอางอิงจดทะเบียนอยู นอกจากน้ีผูลงทุนอาจเผชิญความเสี่ยง
ดานราคาหลักทรัพย ถึงแมวาโดยทั่วไปราคาของ DR จะไมแตกตางจากราคาหุนสามัญอางอิง เนื่องจาก
ผูลงทุนสามารถทํา arbitrage ได แตในกรณีท่ีบางประเทศมีกฎหมายควบคุมสัดสวนการถือครองหุนสามัญ
ของผูลงทุนตางชาติท่ีเขมงวด ซึ่งรวมถึงการถือครอง DR โดยผูลงทุนตางชาติจะถูกจํากัดดวย จึงอาจทําให
ราคา DR สูงกวาราคาหุนสามัญมากหรือเกิด price premium ได

นอกจากนี้ผูลงทุนผูถือ DR จะตองเผชิญความเส่ียงเก่ียวกับกฎหมายคุมครองผูลงทุนของแตละ
ประเทศ ซ่ึงมีความแตกตางกัน รวมท้ังมีความเส่ียงในดานเวลาในการรับรูขอมูลขาวสารและการซ้ือขาย
เน่ืองจากอยูคนละประเทศกัน

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 123

ตราสารที่เก่ียวเนื่องกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

สิทธิประโยชนของการลงทุนใน DR

ผูถือ DR มีสิทธิไดรับเงินปนผลหรือผลประโยชนอ่ืนที่จายเปนเงินสด ผูดูแลทรัพยสินของ DR
หรือ depositary bank จะทําหนาที่จัดสรรสิทธิประโยชนดังกลาวใหกับผูถือ DR ซึ่งเปนเงินสดหลังหัก
คาธรรมเนียมการบริหารจัดการของผูดูแลทรัพยสินใน DR สําหรับสิทธิประโยชนที่ไมไดจายเปนเงินสด
เชน หุนปนผลหรือสิทธิในการซื้อหุนเพ่ิม ผูถือ DR อาจไดรับหรือไมไดรับสิทธิประโยชนดังกลาวข้ึนอยูกับ
ขอกําหนดของ DR แตละหลักทรัพย (deposit agreement) อยางไรก็ตาม ผูถือ DR มีทางเลือกหากตองการ
ไดรับสิทธิประโยชนที่ไมไดจายเปนเงินสด ผูถือ DR สามารถแปลง DR เปนหุนสามัญแลวรับสิทธิในฐานะ
เปนผูถือหุนสามัญได

3.4.2 ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนที่เกิดจากหลักทรัพยอŒางอิงไทยหรือเอ็นวีดีอาร (NVDR)
ลักษณะและความหมายของ NVDR

ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนที่เกิดจากหลักทรัพยอางอิงไทยหรือเอ็นวีดีอาร (NVDR) เปนตราสาร
ที่ออกโดย บริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด (Thai NVDR Company Limited) ซ่ึงเปนบริษัทที่จัดต้ังข้ึน
โดยตลาดหลักทรัพยฯ โดยเอ็นวีดีอาร เปนอีกทางเลือกใหกับผูลงทุนท่ีสนใจลงทุนในหลักทรัพย ซึ่งผูลงทุน
จะไดรับสิทธิประโยชนทางการเงิน เชน เงินปนผล และสิทธิในการซ้ือหุนเพิ่มทุนเชนเดียวกับการลงทุน
ในหุนสามัญของบริษัทจดทะเบียน แตผูถือเอ็นวีดีอารจะไมมีสิทธิในการออกเสียงในท่ีประชุมผูถือหุนของ
บรษิ ทั จดทะเบยี น (non-voting rights) ทงั้ นว้ี ตั ถปุ ระสงคห ลกั ของการออกเอน็ วดี อี ารค ือ เพื่อกระตุนการลงทุน
และเพ่ิมสภาพคลองใหตลาดหลักทรัพยฯ และเปนทางเลือกหนึ่งสําหรับผูลงทุนชาวตางประเทศที่สนใจลงทุน
ในบริษัทจดทะเบียนไทยแตไมสามารถลงทุนในหลักทรัพยนั้นได เนื่องจากการควบคุมสัดสวนการถือครอง
หลักทรัพยของผูลงทุนชาวตางประเทศที่ระบุไวตามกฎหมายไทย อยางไรก็ตาม ถึงแมวาเอ็นวีดีอารจะออก
มาเพื่อสงเสริมการลงทุนของผูลงทุนชาวตางประเทศ แตผูลงทุนไทยก็สามารถลงทุนในเอ็นวีดีอารได ดังนั้น
ผูลงทุนที่สามารถซ้ือขายเอ็นวีดีอารไดมีดังน้ี

• บุคคลธรรมดาที่ถือสัญชาติไทย
• นิติบุคคลที่จดทะเบียนในประเทศไทย
• บุคคลธรรมดาที่ไมไดถือสัญชาติไทย
• นิติบุคคลท่ีจดทะเบียนในตางประเทศ

124 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

คุณสมบัติของหลักทรัพยอางอิง

ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนท่ีเกิดจากหลักทรัพยอางอิงไทยหรือเอ็นวีดีอาร (NVDR) ที่จะเสนอขาย
ใหผูลงทุน ตองมีลักษณะดังตอไปนี้

1. ตองอางอิงกับหลักทรัพยอางอิงเพียงหนึ่งประเภทที่ออกโดยบริษัทจดทะเบียนเพียงหนึ่งแหง
และอัตราการอางอิงของหน่ึงหนวยใบแสดงสิทธิในผลประโยชนที่เกิดจากหลักทรัพยอางอิงไทยตองเทากับ
หน่ึงหลักทรัพยอางอิง ทั้งน้ี หลักทรัพยอางอิงตองเปนประเภทใดประเภทหน่ึงดังตอไปนี้

1.1 หุนสามัญ
1.2 หุนบุริมสิทธิ
1.3 พันธบัตรหรือหุนกู แตไมรวมถึงหุนกูอนุพันธ
1.4 ใบสําคัญแสดงสิทธิท่ีจะซื้อหุนหรือวอรแรนท
1.5 ใบแสดงสิทธิในการซ้ือหุนเพิ่มทุนที่โอนสิทธิได (TSR)
2. มีอายุท่ีแนนอน ในกรณีท่ีเปนการอางอิงกับหลักทรัพยท่ีมีกําหนดอายุ เชน ใบสําคัญแสดงสิทธิ
ที่จะซ้ือหุน อายุของเอ็นวีดีอารจะตองครบกําหนดกอนอายุของหลักทรัพยอางอิง เน่ืองจากการกําหนดอายุ
ของเอ็นวีดีอารจะตองคํานึงถึงการมีระยะเวลาท่ีเพียงพอใหผูถือเอ็นวีดีอารท่ีไดรับหลักทรัพยอางอิงที่มีกําหนด
อายุน้ันสามารถใชสิทธิหรือไดรับประโยชนตามหลักทรัพยดังกลาวได
3. ผูถือเอ็นวีดีอารจะไดรับผลประโยชนตอบแทนในลักษณะเดียวกับท่ีผูถือหลักทรัพยอางอิง
จะไดรับจากบริษัทจดทะเบียน เม่ือไดหักคาใชจายในการจัดการของผูออกเอ็นวีดีอารแลว (เฉพาะกรณีท่ี
ขอกําหนดสิทธิยินยอมใหทําได)
4. ขอจํากัดดานการโอนเอ็นวีดีอาร คือ ตองจดขอจํากัดการโอนไวกับสํานักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต.
ในกรณีที่เปนการเสนอขายเอ็นวีดีอารใหแกบุคคลในวงจํากัด เพื่อใหการโอนเอ็นวีดีอารในทอดตอๆ ไปยัง
คงลักษณะตามเกณฑที่กําหนด
5. มีขอกําหนดสิทธิประกอบเอ็นวีดีอารซึ่งตองเปนไปตามเกณฑท่ีคณะกรรมการกํากับตลาดทุน
กําหนด เชน สิทธิของผูถือเอ็นวีดีอาร และภาระคาใชจายของผูถือเอ็นวีดีอาร (ถามี) เปนตน

ประโยชนของการออก NVDR

1. เปนเคร่ืองมือในการกระตุนการลงทุนและเพ่ิมสภาพคลองใหแกการซ้ือขายหลักทรัพย
2. ชวยใหผูลงทุนตางประเทศสามารถลงทุนในหุนสามัญของบริษัทจดทะเบียนไทยได โดยไมติด
ขอจํากัดเพดานการถือครองหลักทรัพยโดยชาวตางประเทศโดยรวม (foreign limit)
3. ชวยใหผูลงทุนสถาบันตางประเทศท่ีไมสามารถลงทุนในหนวยลงทุนสามารถเขามาลงทุนใน
ตราสารประเภทน้ีได

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 125

ตราสารที่เกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ผลตอบแทนและความเส่ียงจากการลงทุนใน NVDR

เนื่องจากหลักทรัพย NVDR ทําหนาท่ีเสมือนหนึ่งเปนตัวแทนของหุนสามัญหรือหุนบุริมสิทธิที่
จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ ดังนั้น ผลตอบแทนและความเส่ียงท่ีเกี่ยวของโดยรวมจะเหมือนกับในกรณี
ของหุนสามัญและหุนบุริมสิทธิทุกประการ โดยผลตอบแทนจากการลงทุนใน NVDR ไดแก กําไรจากการ
ซื้อขาย เงินปนผล และสิทธิในการจองซ้ือหุนใหม สวนความเส่ียงจากการลงทุนใน NVDR ไดแก ความเสี่ยง
ดานราคาตลาดท่ีซ้ือขายอาจมีการปรับตัวไปในทิศทางตรงกันขามกับที่คาด ทําใหผูลงทุนเกิดผลขาดทุน
และความเส่ียงดานสภาพคลองในการซื้อขาย เปนตน

สิทธิประโยชนของผูถือครอง NVDR

1. ผูลงทุนชาวตางประเทศสามารถลงทุนในหุนสามัญของบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพยฯ
ผาน NVDR ไดโดยไมติดขอจํากัดเร่ืองการถือครองหลักทรัพย (foreign limit) หรือการลงทุนในหนวยลงทุน
ของกองทุนรวมเพื่อผูลงทุนซ่ึงเปนคนตางดาว (Thai Trust Fund) อยางไรก็ตาม ผูถือ NVDR แตละราย
จะถือหุนและ NVDR ของสถาบันการเงินหรือบริษัทแมของสถาบันการเงินแหงใดแหงหนึ่งไมวาโดยทางตรง
หรือทางออม รวมกันไดไมเกินรอยละ 10 ของจํานวนหุนที่จําหนายไดแลวท้ังหมด

2. ผูลงทุนไดรับสิทธิประโยชนทางการเงินตางๆ (financial benefits) เสมือนการลงทุนในหุน แต
จะไมมีสิทธิในการออกเสียงในที่ประชุมผูถือหุนของบริษัท (non-voting rights)

3. สิทธิประโยชนทางภาษี

ตารางท่ี 3-4 สิทธิประโยชนทางภาษีของ NVDR

ประเภทของผูŒลงทุน กําไรจากการซ้ือขาย เงินไดŒเทียบเท‹าเงินป˜นผล

บุคคลธรรมดาที่อาศัยอยูใน ไดรับการยกเวนภาษี - กรณียินยอมใหบริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร
จํากัด หักภาษี ณ ท่ีจายในอัตรารอยละ 10
ประเทศไทย ณ 180 วันในปภาษี จะไดรับการยกเวนไมตองนําเงินดังกลาว
มารวมคํานวณเพื่อเสียภาษีเงินได
บุคคลธรรมดาท่ีมิไดอาศัยอยูใน ไดรับการยกเวนภาษี
ประเทศไทย หรืออาศัยอยูในประเทศ - กรณีไมยินยอมใหบริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร
ไมเกิน 180 วันในปภาษี จํากัด หักภาษี ณ ที่จายในอัตรารอยละ 10
จะตองนําเงินดังกลาวมารวมคํานวณ
เพ่ือเสียภาษีเงินได

เสียภาษีหัก ณ ท่ีจายในอัตรารอยละ 10

126 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ตารางที่ 3-4 สิทธิประโยชนทางภาษีของ NVDR (ต‹อ)

ประเภทของผูŒลงทุน กําไรจากการซ้ือขาย เงินไดŒเทียบเท‹าเงินป˜นผล

หางหุนสวนนิติบุคคลที่ต้ังข้ึน ตองนํามารวมคํานวณ ตองนํามารวมคํานวณเปนเงินไดของกิจการ
ตามกฎหมายของตางประเทศ เปนเงินไดของกิจการ
ท่ีประกอบกิจการในประเทศไทย

หางหุนสวนนิติบุคคลที่ตั้งข้ึน เสียภาษีในอัตรา เสียภาษีหัก ณ ที่จายในอัตรารอยละ 10

ตามกฎหมายของตางประเทศ รอยละ 15

ที่มิไดประกอบกิจการในประเทศไทย

หมายเหตุ หางหุนสวนนิติบุคคลท่ีต้ังข้ึนตามกฎหมายของตางประเทศท่ีมิไดประกอบกิจการในประเทศไทย
หากประเทศดังกลาวมีอนุสัญญาภาษีซอน (double tax treaty) กับประเทศไทยจะไดรับการยกเวน
ภาษีดังกลาว

กรณีที่บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จายเงินเทียบเทาเงินปนผลที่ไดรับจากการลงทุนในกิจการ
ที่ไดรับการสงเสริมการลงทุน (กิจการ BOI) ใหแกผูถือ NVDR นั้น ผูถือ NVDR จะไมไดรับสิทธิประโยชน
ทางภาษีตามพระราชบัญญัติสงเสริมการลงทุน (เนื่องจากมาตรา 34 แหงพระราชบัญญัติสงเสริมการลงทุน
พ.ศ. 2520 กําหนดใหยกเวนภาษีเงินไดใหแกบุคคลผูไดรับเงินปนผลจากกิจการ BOI โดยตรงเทานั้น ดังนั้น
ผูถือ NVDR ซ่ึงมีหลักทรัพยอางอิงจากกิจการ BOI จึงไมใชผูลงทุนโดยตรงในกิจการ BOI)

4. การแลกเปลี่ยนเอ็นวีดีอาร ผูลงทุนสามารถทํารายการขอเปลี่ยนสถานะเอ็นวีดีอารเปนหุน local/
foreign หรือจากหุน local เปนเอ็นวีดีอาร โดยผานระบบการซ้ือขายของตลาดหลักทรัพยฯ หรือระบบงาน
ของศูนยรับฝากหลักทรัพย โดยผูถือเอ็นวีดีอารตองเสียคาธรรมเนียมในการเปลี่ยนสถานะหุนใหแกโบรกเกอร

ตารางที่ 3-5 รายการขอเปล่ียนสถานะ NVDR

การขอเปลี่ยนเอ็นวีดีอารเปนหุน local ผูถือเอ็นวีดีอารจะตองทํารายการ put-through ผานระบบซื้อขาย
ของตลาดหลักทรัพยฯ โดยใหโบรกเกอรทํารายการ put-through
ขายเอ็นวีดีอารและซ้ือหุน

การขอเปลี่ยนหุน local เปนเอ็นวีดีอาร ผูถือเอ็นวีดีอารจะตองทํารายการ put-through ผานระบบซื้อขาย
ของตลาดหลักทรัพยฯ โดยใหโบรกเกอรทํารายการ put-through
ขายหุนและซื้อเอ็นวีดีอาร

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 127

ตราสารท่ีเก่ียวเนื่องกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ตารางท่ี 3-5 รายการขอเปล่ียนสถานะ NVDR (ต‹อ)

การขอเปล่ียนเอ็นวีดีอารเปนหุน foreign ผูถือเอ็นวีดีอารตองแจงความจํานงในการขอเปล่ียนหุนไปยัง
โบรกเกอรเพ่ือทํารายการเปลี่ยนเอ็นวีดีอารเปนหุน foreign ผาน
ระบบงานของศูนยรับฝากหลักทรัพย ในกรณีที่อัตราสวนการถือ
ครองหลักทรัพย (foreign limit) ตางดาวไมเพียงพอ จะนําเอ็นวีดี
อารเขาคิวเพ่ือรอโอนเปนหุน foreign โดยเอ็นวีดีอารที่อยูระหวาง
รอโอนเปนหุน foreign ยังคงไดรับการจัดสรรสิทธิประโยชนทาง
การเงินอยางครบถวน

5. การรายงานการถือครองหลักทรัพย เพ่ือปองกันปญหาการครอบงํากิจการท่ีอาจเกิดข้ึนจาก
การมีบุคคลเขามาซื้อเอ็นวีดีอาร ดังน้ัน ผูถือหลักทรัพยเอ็นวีดีอารจะตองรายงานการไดมาและการจําหนายไป
ตอบริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด เชนเดียวกับหลักทรัพยอางอิงท่ัวไป ดังน้ี

ผูถือเอ็นวีดีอารตองรายงานการไดมาหรือจําหนายไปทุก 5% ของจํานวนสิทธิออกเสียงท้ังหมด
ของกิจการ (นับทั้งเอ็นวีดีอารและหุนรวมกัน และใหนับรวม NVDR และหุนของบุคคลท่ีเก่ียวของของ
ผูถือ NVDR) ซ่ึงเปนไปตามเกณฑการรายงานการถือครองหลักทรัพยของบุคคลที่เกี่ยวของ และบริษัท
จะเปดเผยขอมูลดังกลาวตอสาธารณชน ท้ังน้ี หากผูถือเอ็นวีดีอารไมรายงานขอมูลดังกลาว บริษัทไทย
เอ็นวีดีอาร จํากัด จะปรับผูถือเอ็นวีดีอาร

นอกจากน้ีตองรายงานขอมูล กรณีที่ผูถือครองเอ็นวีดีอารรายใดรายหนึ่งถือครองเอ็นวีดีอารเกินกวา
หรือเทากับ 25% ของจํานวนสิทธิออกเสียงทั้งหมดของกิจการ (นับทั้งเอ็นวีดีอารและหุนรวมกัน และให
นับรวม NVDR และหุนของบุคคลท่ีเก่ียวของของผูถือ NVDR) บริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด มีสิทธิจะ
บังคับซ้ือคืนเอ็นวีดีอารสวนท่ีเกินไดทันที

6. การจองซื้อหุนเพิ่มทุน กรณีท่ีบริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด ไดรับสิทธิในการซ้ือหุนเพ่ิมทุน
จากบริษัทจดทะเบียน (right issue) บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จะดําเนินการตามเงื่อนไข และวิธีการ
ดังตอไปน้ี

6.1 บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จะดําเนินการแจงการจัดสรรสิทธิใหผูถือเอ็นวีดีอารทราบทันที
หลังจากท่ีไดรับแจงการจัดสรรหุนเพ่ิมทุนจากบริษัทจดทะเบียน เม่ือท่ีประชุมผูถือหุนของ
บริษัทจดทะเบียนมีมติใหจัดสรรหุนเพ่ิมทุน โดยบริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จะใหสิทธิ
การจองซื้อเอ็นวีดีอารแกผูถือเอ็นวีดีอารท่ีมีชื่อปรากฏ ตามรายช่ือ ณ วันปดสมุดทะเบียน
ท่ีใหสิทธิจองซื้อหุนเพ่ิมทุน (XR) โดยใชสัดสวนท่ีเทากับสัดสวนที่บริษัทจดทะเบียนจัดสรร
หุนเพ่ิมทุนใหแกบริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด และราคาท่ีเทากับราคาที่บริษัทจดทะเบียนจะ
ขายหุนเพิ่มทุนใหกับบริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด กรณีที่ผูถือเอ็นวีดีอารถือหุนซ่ึงเม่ือ

128 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

คํานวณตามสัดสวนขางตนไดไมลงตัว บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด มีสิทธิท่ีจะไมนําเอา
เอ็นวีดีอารที่เปนเศษท่ีเหลือมาคํานวณเพื่อใหสิทธิซ้ือเอ็นวีดีอารเพิ่ม แมวาบริษัทจดทะเบียน
จะใหสิทธิที่จะซ้ือหุนเพิ่มทุนสําหรับเศษหุนที่เหลือจากการคํานวณตามสัดสวนดังกลาว
ไดก็ตาม
6.2 ผูถือเอ็นวีดีอารตองแจงความจํานงท่ีจะซื้อเอ็นวีดีอารเพิ่มพรอมชําระราคาใหแกบริษัท
ไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด ภายในระยะเวลาที่บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด กําหนด โดยจะกําหนด
ใหสอดคลองกับระยะเวลาที่บริษัทจดทะเบียนกําหนด ผูถือเอ็นวีดีอารสามารถจองซ้ือเอ็นวี
ดีอาร ไดที่ บริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด
6.3 บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จะใชสิทธิซ้ือหุนเพ่ิมทุนในจํานวนเทากับจํานวนเอ็นวีดีอาร
ที่ผูถือเอ็นวีดีอารแจงความจํานงท่ีจะซื้อหุนเพ่ิมทุน และเมื่อบริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด
ไดรับหุนจากการใชสิทธิดังกลาวแลว จะดําเนินการสงมอบเอ็นวีดีอารใหแกผูถือเอ็นวีดีอาร
6.4 บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จะดําเนินการคืนเงินคาจองซ้ือหุนเพ่ิมทุนในสวนท่ีไมไดรับ
การจัดสรรหุนใหกับผูถือเอ็นวีดีอารที่จองซื้อหุนเกินกวาสิทธิ โดยคํานวณตามวิธีการท่ีบริษัท
จดทะเบียนกําหนด
7. การแปลงสภาพหลักทรัพยตามกําหนดเวลา เม่ือบริษัทจดทะเบียนแจงกําหนดระยะเวลาการ
แปลงสภาพหลักทรัพย (ใบสําคัญแสดงสิทธิ/หุนบุริมสิทธิ) เพ่ือใชสิทธิซื้อหุนสามัญของบริษัทจดทะเบียน
บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จะดําเนินการตามเงื่อนไข และวิธีการดังตอไปนี้
7.1 ผูถือเอ็นวีดีอาร สามารถแจงความจํานงใชสิทธิแปลงสภาพหลักทรัพยเอ็นวีดีอาร โดยใช
อัตราการใชสิทธิเทากับอัตราการใชสิทธิที่บริษัทจดทะเบียนแจงสิทธิแกบริษัทไทยเอ็นวี
ดีอาร จํากัด และราคาท่ีเทากับราคาท่ีใชสิทธิในการซื้อหุนสามัญของบริษัทจดทะเบียน
7.2 ผูถือเอ็นวีดีอาร สามารถดาวนโหลดแบบฟอรมแปลงสภาพหลักทรัพยไดจากเว็บไซต
www.set.or.th/nvdr
7.3 ผูถือเอ็นวีดีอาร แจงความจํานงใชสิทธิแปลงสภาพเอ็นวีดีอารพรอมชําระราคาใหแกบริษัท
ไทยเอน็ วดี อี าร จาํ กดั ภายในระยะเวลาทบี่ รษิ ทั ไทยเอน็ วดี อี าร จาํ กดั กาํ หนด โดยมรี ะยะเวลา
ตั้งแตวันแรกของการเปดยื่นจํานงการใชสิทธิแปลงสภาพของหลักทรัพยอางอิงจนถึง 2 วัน
ทําการกอนวันสุดทายของการใชสิทธิแปลงสภาพของหลักทรัพยอางอิง ผูถือเอ็นวีดีอาร
สามารถแจงความจํานงใชสิทธิซ้ือเอ็นวีดีอารไดที่ บริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด
7.4 บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จะใชสิทธิซื้อหุนสามัญในจํานวนเทากับจํานวนเอ็นวีดีอาร
ท่ีผูถือเอ็นวีดีอาร แจงความจํานงท่ีใชสิทธิซื้อหุน และเมื่อบริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด
ไดรับหุนจากการใชสิทธิดังกลาวแลวจะดําเนินการสงมอบเอ็นวีดีอารใหแกผูถือเอ็นวีดีอาร

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 129

ตราสารท่ีเก่ียวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

8. การแปลงสภาพหลักทรัพยคร้ังสุดทาย เมอื่ บรษิ ทั จดทะเบยี นแจง กาํ หนดระยะเวลาการแปลงสภาพ
หลกั ทรพั ย (ใบสาํ คญั แสดงสทิ ธ/ิ หนุ บรุ มิ สทิ ธ)ิ เพ่ือใชสิทธิซ้ือหุนสามัญของบริษัท ซึ่งเปนกําหนดการใชสิทธิ
ครั้งสุดทาย บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จะดําเนินการตามเงื่อนไข และวิธีการดังตอไปน้ี

8.1 บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด ดําเนินการปดสมุดทะเบียนเอ็นวีดีอาร เพื่อใหสิทธิการซ้ือ
หลักทรัพยแกผูถือเอ็นวีดีอารที่มีช่ือปรากฏในสมุดทะเบียนซึ่งเปนวันเดียวกับหลักทรัพย
อา งองิ โดย บรษิ ทั ไทยเอน็ วดี อี าร จาํ กดั จะจดั สง เอกสารแบบฟอรม การแปลงสภาพหลกั ทรพั ย
ไปยังผูถือเอ็นวีดีอารแตละราย หรือผูถือเอ็นวีดีอารสามารถดาวนโหลดแบบฟอรมแปลง
สภาพหลักทรัพยไดจากเว็บไซต www.set.or.th/nvdr

8.2 ผูถือเอ็นวีดีอาร สามารถแจงความจํานงใชสิทธิแปลงสภาพหลักทรัพยเอ็นวีดีอาร โดยใช
อัตราการใชสิทธิเทากับอัตราการใชสิทธิท่ีบริษัทจดทะเบียนแจงสิทธิแกบริษัทไทยเอ็นวี
ดีอาร จํากัด และราคาท่ีเทากับราคาที่ใชสิทธิในการซื้อหุนสามัญของบริษัทจดทะเบียน

8.3 ผูถือเอ็นวีดีอาร แจงความจํานงใชสิทธิแปลงสภาพหลักทรัพยเอ็นวีดีอารพรอมชําระราคา
ใหแกบริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด ภายในระยะเวลาที่บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด กําหนด
โดยมีระยะเวลาตั้งแตวันแรกของการเปดยื่นจํานงการใชสิทธิแปลงสภาพของหลักทรัพย
อางอิงจนถึง 2 วันทําการกอนวันสุดทายของการใชสิทธิแปลงสภาพของหลักทรัพยอางอิง
ผูถือเอ็นวีดีอารสามารถแจงความจํานงใชสิทธิซื้อเอ็นวีดีอารไดท่ี บริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร
จํากัด

8.4 บริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด จะใชสิทธิซื้อหุนสามัญในจํานวนเทากับจํานวนเอ็นวีดีอาร
ที่ผูถือเอ็นวีดีอาร แจงความจํานงท่ีใชสิทธิซื้อหุน และเมื่อบริษัทไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด
ไดรับหุนจากการใชสิทธิดังกลาวแลวจะดําเนินการสงมอบเอ็นวีดีอารใหแกผูถือเอ็นวีดีอาร

8.5 หากผูถือเอ็นวีดีอาร ไมใชสิทธิแปลงสภาพหลักทรัพยคร้ังสุดทายภายในระยะเวลาที่กําหนด
หลักทรัพยจะหมดอายุไปตามกําหนดของหลักทรัพยอางอิง

3.4.3 ใบแสดงสิทธิในการซื้อหุŒนเพ่ิมทุนที่โอนสิทธิไดŒ (transferable subscription right: TSR)
ลักษณะและความหมายของ TSR

ใบแสดงสิทธิในการซื้อหุนเพิ่มทุนที่โอนสิทธิได คือ ตราสารแสดงสิทธิท่ีบริษัทจดทะเบียนออกใหแก
ผูถือหุนตามสัดสวนจํานวนหุนสามัญท่ีผูถือหุนแตละคนมีอยูเพ่ือใหผูถือหุนน้ันหรือบุคคลอ่ืนท่ีรับโอนตราสาร
ดังกลาวใชเปนหลักฐานในการใชสิทธิซื้อหุนเพ่ิมทุนของบริษัทจดทะเบียนน้ัน โดยสิทธิดังกลาวเปนสัดสวน
กับจํานวนหุนที่ผูถือหุนน้ันแตละคนมีอยู เชน บริษัทจดทะเบียนจะจัดสรรหุนเพิ่มทุนใหแกผูถือหุนเดิม
10 หุนเดิมตอ 1 หุนสามัญใหม และระบุวา 1 ใบแสดงสิทธิในการซื้อหุนเพ่ิมทุนที่โอนสิทธิไดสามารถซ้ือ
หุนสามัญใหมได 1 หุน

130 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ผูถือใบแสดงสิทธิในการซื้อหุนเพ่ิมทุนที่โอนสิทธิไดมีสิทธิเลือกวาจะใชสิทธิหรือไมก็ได ในกรณีที่
ไมตองการจะจองซื้อหุนสามัญเพิ่มทุนก็สามารถโอนขายสิทธิใหบุคคลอ่ืนไดโดยการซ้ือขายเปลี่ยนมือ
ในตลาดหลักทรัพยฯ แตหากตองการจะจองซื้อหุนสามัญเพิ่มทุนก็สามารถถือไวจนถึงวันท่ีตองการใชสิทธิ
ซ้ือหลักทรัพย และผูถือใบแสดงสิทธิในการซ้ือหุนเพ่ิมทุนท่ีโอนสิทธิไดจะไมไดรับเงินปนผลนอกจากไดใชสิทธิ
แปลงสภาพเปนหุนสามัญกอน

ใบแสดงสทิ ธใิ นการซอื้ หนุ เพมิ่ ทนุ ทโ่ี อนสทิ ธไิ ดม อี ายสุ น้ั คอื ไมเ กนิ 2 เดอื น โดยจะเรม่ิ นบั ตง้ั แตว นั ทอ่ี อก
(issue date) ซึ่งก็คือ วันที่บริษัทศูนยรับฝากหลักทรัพย จํากัด กระจายใบแสดงสิทธิในการซื้อหุนเพิ่มทุนที่
โอนสิทธิได เขาบัญชีซื้อขายหลักทรัพยของผูถือหุน จนถึงวันใชสิทธิ (exercise date) ซึ่งจะตองมีระยะเวลา
รวมทั้งหมดไมเกิน 2 เดือน

ประโยชนของการออก TSR
• ประโยชนสําหรับบริษัทผูออก

1. บริษัทสามารถเพ่ิมทุนไดตามที่ตองการ
2. ลดความผันผวนของราคาหุนที่มาจากการประกาศเพ่ิมทุน และลดผลกระทบดาน dilution effect4

• ประโยชนสําหรับผูถือหุน
1. ผูถือหุนเดิมมีทางเลือกที่จะใชสิทธิซื้อหุนเพิ่มทุนหรือขายออกไปในตลาดหลักทรัพยฯ
2. การออก TSR ชวยทําใหหุนสามัญมีสภาพคลองมากขึ้น

ผลตอบแทนและความเสี่ยงของ TSR

ผลตอบแทนและความเสี่ยงของใบแสดงสิทธิในการซ้ือหุนเพ่ิมทุนที่โอนสิทธิได (TSR) จะคลายกับ
ในกรณีของวอรแรนท โดยผลตอบแทนจากการลงทุนในใบแสดงสิทธิในการซื้อหุนเพิ่มทุนที่โอนสิทธิได
ไดแก กําไรจากการซื้อขายและสิทธิในการจองซ้ือหุนใหม สวนความเส่ียงจากการลงทุนในใบแสดงสิทธิ
ในการซื้อหุนเพ่ิมทุนท่ีโอนสิทธิได ไดแก ความเส่ียงดานราคาตลาดที่ซ้ือขายอาจมีการปรับตัวไปในทิศทาง
ตรงกันขามกับท่ีคาด ทําใหผูลงทุนเกิดผลขาดทุนความเส่ียงดานสภาพคลองในการซ้ือขาย และการท่ีใบแสดง
สิทธิในการซ้ือหุนเพ่ิมทุนท่ีโอนสิทธิไดมีอายุสั้นเพียงไมเกิน 2 เดือน ดังน้ัน หากผูลงทุนไมตองการจะจองซ้ือ
หุนสามัญเพ่ิมทุนก็ควรขายออกไปในตลาดหลักทรัพยฯ กอนท่ีจะสิ้นสุดอายุ

4 โปรดดูกรณีศึกษาผลกระทบดาน dilution effect ของ TSR กับผูถือหุนเดิมในภาคผนวก

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 131

ตราสารท่ีเกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

บทสรุป

Equity-linked Product เปนผลิตภัณฑทางการเงินที่อางอิงกับตราสารทุน จึงเกิดเปนเคร่ืองมือใหม
ที่เพ่ิมข้ึนจากการลงทุนโดยตรงในตราสารทุน โดย Equity-linked Product เปนการนําตราสารอนุพันธและ
ตราสารทุนมารวมกันเพ่ือสรางผลิตภัณฑทางการเงินชนิดใหมใหตอบสนองตอความตองการที่หลากหลาย
ของผูลงทุน และเพ่ือใชเปนเคร่ืองมือในการระดมทุนของบริษัท โดย Equity-linked Product มีดังตอไปนี้

ใบสําคัญแสดงสิทธิหรือวอรแรนท (warrant) คือ ตราสารที่ใหสิทธิแกผูถือในการซ้ือหรือขาย
สินทรัพยอางอิง (underlying asset) ตามท่ีตกลงกันไว ในราคาใชสิทธิ (exercise price หรือ strike price)
และภายในระยะเวลาท่ีกําหนดไวในอนาคตโดยผูออกวอรแรนท สินทรัพยอางอิงของวอรแรนทมีหลายประเภท
ข้ึนอยูกับหลักเกณฑของตลาดหลักทรัพยแตละแหงท่ีจะอนุญาตใหวอรแรนทที่อางอิงกับสินทรัพยประเภทใด
เขาทําการซ้ือขายในตลาดหลักทรัพยได

ผูออกวอรแรนทสามารถใชวอรแรนทเปนอีกเคร่ืองมือหน่ึงในการระดมทุน ซ่ึงการออกวอรแรนทน้ัน
มีขอดีตอกิจการในแงท่ีไมทําใหจํานวนหุนสามัญของบริษัทเพ่ิมขึ้นในทันที ชวยใหชะลอผลกระทบจาก
การลดลงของกําไรตอหุน หรืออัตราการจายเงินปนผลตอหุนที่จะเกิดขึ้นกับผูถือหุนเดิมได และชวยชะลอ
ผลกระทบจากการถูกลดสัดสวนการถือครองหุน (dilution effect) จากการท่ีบริษัทมีหุนสามัญเพิ่มข้ึน
ในแงของผูลงทุน การลงทุนในวอรแรนทนั้นผูลงทุนจะใชจํานวนเงินลงทุนตอหนึ่งหนวยตํ่ากวาการลงทุน
ในหุนสามัญอางอิง จึงมีอัตราทดในการลงทุนหรือมี leverage ซ่ึงเปนการเพ่ิมอํานาจใหแกเงินลงทุนของ
ผูลงทุน และการลงทุนในวอรแรนทจะมีผลขาดทุนมากท่ีสุดเทากับเงินลงทุนที่จายไปเพื่อซ้ือวอรแรนทเขามา
ในตอนแรก

ผลตอบแทนจากการลงทนุ ในวอรแ รนทม าจากสว นตา งของราคาซอื้ ขาย ผลู งทนุ สามารถใชค อลวอรแ รนท
ทํากําไรไดในชวงตลาดขาข้ึน และใชเงินลงทุนในการซ้ือขายนอยและนอยกวาการซื้อขายหุนสามัญอางอิง
เนื่องจากมีอัตราทดในการลงทุน จึงมีความเสี่ยงดานราคา อยางไรก็ตาม ผูถือวอรแรนทไมมีสิทธิไดรับ
เงินปนผลและไมมีสิทธิในการเปนเจาของกิจการเหมือนกับหุนสามัญ เวนแตจะไดใชสิทธิในการซ้ือหุนสามัญ
อางอิงแลว

ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ (derivative warrant) หมายถึง ตราสารที่ผูออกใหสิทธิแกผูถือในการ
ท่ีจะซ้ือ (call warrant) หรือจะขาย (put warrant) สินทรัพยอางอิง ณ เวลาใดเวลาหน่ึงหรือชวงเวลาใด
เวลาหนึ่งท่ีกําหนดไวตามเง่ือนไขท่ีกําหนดไวในตราสารโดยผูออก หรือหมายถึงตราสารที่ผูออกใหสิทธิแก
ผูถือในการท่ีจะซ้ือ หรือจะขาย ในการที่จะไดรับชําระเงิน ณ เวลาใดเวลาหนึ่งหรือชวงเวลาใดเวลาหน่ึงที่
กําหนดไว ในจํานวนท่ีคํานวณไดจากสวนตางของราคาสินทรัพยอางอิงกับราคาใชสิทธิท่ีกําหนดในตราสาร
ตามเง่ือนไขท่ีกําหนดไวในตราสารโดยผูออก

ผอู อกใบสาํ คญั แสดงสทิ ธอิ นพุ นั ธใ นหลกั ทรพั ยจ ะตอ งเปน ผลู งทนุ สถาบนั ทไ่ี ดร บั อนญุ าตจากสาํ นกั งาน
คณะกรรมการ ก.ล.ต. โดยผูออกใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธจะเปนผูกําหนดรายละเอียดของเง่ือนไขตางๆ

132 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

เก่ียวกับใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธไวในขอกําหนดสิทธิของใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีเสนอขายตอ
ผูลงทุนและนํามาจดทะเบียนซ้ือขายในตลาดหลักทรัพยฯ เสมือนหุนตัวหนึ่ง โดยมีระบบการชําระราคาระบบ
เดียวกับการชําระราคาของหุนสามัญ และมีผูดูแลสภาพคลอง (market maker) ในการซ้ือขาย

ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธท่ีซ้ือในตลาดหลักทรัพยฯ มีอายุไมเกิน 2 ป มีทั้งสิทธิซ้ือและสิทธิขาย
โดยหลักทรัพยอางอิง คือหุนสามัญรายตัว (single stock) ใน SET50 Index สามารถใชสิทธิไดเพียง
ครั้งเดียว การชําระราคาใชวิธีชําระเงินสดจากสวนตางของราคาหุนสามัญอางอิงกับราคาใชสิทธิที่กําหนด
โดยเปนการใชสิทธิอัตโนมัติเม่ือเงินสดสวนตางมากกวาศูนยบาท ทั้งน้ี ผูออกจะไมมีการฝากทรัพยสินไว
เปนประกัน

ผลตอบแทนจากการลงทุนในใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ มาจากสวนตางของราคาซื้อขาย โดย
ผูลงทุนสามารถใชคอลวอรแรนททํากําไรไดในชวงตลาดขาข้ึน และสามารถใชพุทวอรแรนททํากําไรได
ในชวงตลาดเปนขาลง ซึ่งใชเงินลงทุนในการซ้ือขายนอยกวาการซื้อขายหุนสามัญอางอิง เนื่องจากมี
อัตราทด อยางไรก็ตาม ผูลงทุนไมมีสิทธิในการเปนเจาของกิจการเหมือนกับหุนสามัญ และมีความเส่ียง
ดานราคาและเครดิตของผูออก

ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนที่เกิดจากหลักทรัพยอางอิงไทยหรือเอ็นวีดีอาร (NVDR) เปน
ตราสารที่ออกโดย บริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด (Thai NVDR Company Limited) ซึ่งเปนบริษัทที่จัดต้ังขึ้น
โดยตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย

วัตถุประสงคหลักของการออกเอ็นวีดีอาร คือ เพ่ือกระตุนการลงทุนและเพิ่มสภาพคลองให
ตลาดหลักทรัพยฯ และเปนทางเลือกหน่ึงสําหรับผูลงทุนชาวตางประเทศที่สนใจลงทุนในบริษัทจดทะเบียน
ไทยแตไมสามารถลงทุนในหลักทรัพยนั้นได เนื่องจากการควบคุมสัดสวนการถือครองหลักทรัพยของผูลงทุน
ชาวตางประเทศท่ีระบุไวตามกฎหมายไทย ผูลงทุนใน NVDR จะไดรับสิทธิประโยชนทางการเงิน เชน
เงินปนผล และสิทธิในการซื้อหุนเพ่ิมทุนเชนเดียวกับการลงทุนในหุนสามัญของบริษัทจดทะเบียน แตผูถือ
เอ็นวีดีอารจะไมมีสิทธิในการออกเสียงในที่ประชุมของบริษัทจดทะเบียน (non-voting rights)

ผลตอบแทนและความเส่ียงจากการลงทุนใน NVDR จะเหมือนกับในกรณีของหุนสามัญและ
หุนบุริมสิทธิทุกประการ โดยผลตอบแทนจากการลงทุนใน NVDR ไดแก กําไรจากการซ้ือขาย เงินปนผล
และสิทธิในการจองซื้อหุนใหม สวนความเสี่ยงจากการลงทุนใน NVDR ไดแก ความเส่ียงดานราคาตลาด
ที่ซ้ือขายอาจมีการปรับตัวไปในทิศทางตรงกันขามกับที่คาดทําใหผูลงทุนเกิดผลขาดทุนและความเสี่ยง
ดานสภาพคลองในการซ้ือขาย เปนตน

ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนที่เกิดจากหลักทรัพยอางอิง (depositary receipts: DR) เปน
ใบแสดงสิทธิในผลประโยชนท่ีเกิดจากหลักทรัพยอางอิงในหุนสามัญหรือหุนกู ซ่ึงเปนชองทางในการลงทุน
ในหลักทรัพยตางประเทศผานตลาดหลักทรัพยทองถิ่น ทั้งนี้ DR มี 2 ประเภทซ่ึงมีขอแตกตางที่สําคัญคือ
ผูถือครองกรรมสิทธิในหลักทรัพยอางอิง ไดแก

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 133

ตราสารท่ีเกี่ยวเน่ืองกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ประเภทท่ี 1 unsponsored depositary receipts คือใบแสดงสิทธิในผลประโยชนท่ีเกิดจาก
หลักทรัพยอางอิงที่ปราศจากขอตกลงอยางเปนทางการจากบริษัทจดทะเบียนผูเปนเจาของหลักทรัพยอางอิง
และประเภทท่ี 2 sponsored depositary receipts คือใบแสดงสิทธิในผลประโยชนท่ีเกิดจากหลักทรัพย
อางอิงที่ไดรับความยินยอมและเห็นชอบโดยบริษัทจดทะเบียนเจาของหลักทรัพยซ่ึงเปนผูมีความประสงค
ที่จะขยายฐานผูลงทุนไปในตลาดตางประเทศหรือระดมทุนดวยการออก DR

บริษัทที่มีความประสงคจะออก DR ตองนําหลักทรัพยอางอิงไปฝากไวกับผูดูแลทรัพยสิน (trustee)
ในจํานวนที่เพียงพอตอการรองรับการใชสิทธิของผูถือ DR และการแปลงสภาพ DR เปนหลักทรัพยอางอิง
สําหรับผูลงทุนที่ถือ DR จะไดรับสิทธิประโยชนตางๆ เชนเดียวกับผูถือหุนสามัญหรือหุนกูของบริษัท
จดทะเบียนทุกประการ โดยสามารถแจงการใชสิทธิผานผูดูแลทรัพยสิน

ผลตอบแทนและความเส่ียงท่ีเก่ียวของกับการลงทุนใน DR โดยรวมจะเหมือนกับในกรณีของ
หุนสามัญ โดยผลตอบแทนจากการลงทุนใน DR ไดแก กําไรจากการซ้ือขาย เงินปนผล และสิทธิในการ
จองซ้ือหุนใหม โดยสามารถแจงการใชสิทธิผานผูดูแลทรัพยสิน สวนความเสี่ยงของการลงทุนใน DR ไดแก
ความเสี่ยงจากอัตราแลกเปล่ียน ความเส่ียงจากปจจัยทางเศรษฐกิจ และการเมืองในประเทศท่ี DR นั้น
จดทะเบียนอยู ความเสี่ยงดานราคาหลักทรัพย และความเส่ียงในดานเวลาในการรับรูขอมูลขาวสารและ
การซื้อขายเน่ืองจากอยูคนละประเทศกัน

ใบแสดงสิทธิในการซื้อหุนเพ่ิมทุนที่โอนสิทธิได (transferable subscription right: TSR)
คือ ตราสารที่บริษัทจดทะเบียนออกใหแกผูถือหุนตามสวนจํานวนหุนสามัญท่ีผูถือหุนแตละคนมีอยู เพ่ือให
ผูถือหุนน้ันหรือบุคคลอื่นท่ีรับโอนตราสารดังกลาวใชเปนหลักฐานในการใชสิทธิซื้อหุนเพ่ิมทุนของบริษัท
จดทะเบียนน้ัน ผูถือ TSR มีสิทธิเลือกวาจะใชสิทธิจองซื้อหุนสามัญหรือไมก็ได ในกรณีที่ไมตองการจะ
จองซื้อหุนสามัญเพิ่มทุนก็สามารถโอนขายสิทธิใหบุคคลอ่ืนไดโดยการซ้ือขายเปล่ียนมือในตลาดหลักทรัพยฯ
แตหากตองการจะจองซ้ือหุนสามัญเพ่ิมทุนก็สามารถถือไวจนถึงวันท่ีตองการใชสิทธิซ้ือหลักทรัพย และผูถือ
TSR จะไมไดรับเงินปนผล เวนแตจะไดมีการใชสิทธิซ้ือหุนสามัญอางอิงกอน นอกจากน้ี TSR มีอายุสั้น
คือไมเกิน 2 เดือน

ผลตอบแทนจากการลงทุนใน TSR ไดแก กําไรจากการซ้ือขายและสิทธิในการจองซื้อหุนใหม
สวนความเส่ียงจากการลงทุนใบแสดงสิทธิในการซ้ือหุนเพิ่มทุนที่โอนสิทธิได ไดแก ความเสี่ยงดานราคาตลาด
ที่ซ้ือขายอาจมีการปรับตัวไปในทิศทางตรงกันขามกับที่คาดทําใหผูลงทุนเกิดผลขาดทุน ความเสี่ยงดาน
สภาพคลองในการซ้ือขาย และ TSR มีอายุส้ันไมเกิน 2 เดือน ดังนั้น หากผูลงทุนไมตองการจะจองซื้อ
หุนสามัญเพ่ิมทุนก็ควรขายออกไปในตลาดหลักทรัพยฯ กอนท่ีจะส้ินสุดอายุ

134 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

บรรณานุกรมและเอกสารอŒางอิง

กวี นําพาเจริญ, CFA, FRM. 2553. ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ: จํากัดขาดทุน กําไรไมจํากัด. พิมพคร้ังที่
1. กรุงเทพฯ มันนี แอนด เวลธ.

ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย, สถาบันพัฒนาความรูตลาดทุน. 2556. ตลาดเงินและการลงทุนใน
หลักทรัพย. พิมพครั้งท่ี 15. กรุงเทพฯ ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย.

ปฐมาภรณ นิธิชัย. มกราคม 2554. Depositary Receipts: บทเรียนจากตลาดตางประเทศ และโอกาส
ของตลาดทุนไทย

ปฐมาภรณ นิธิชัย. พฤษภาคม 2554. การซ้ือขาย American Depositary Receipts ในตลาดหลักทรัพย
สิงคโปร: ทางเลือกใหมของการลงทุน

พรอนงค บุษราตระกูล. 2548. การลงทุน พ้ืนฐานและการประยุกต. พิมพครั้งที่ 1. กรุงเทพฯ โรงพิมพ
แหงจุฬาลงกรณมหาวิทยาลัย.

สมาคมบริษัทหลักทรัพย. 13 พฤศจิกายน 2553. สรางรายไดดวย DW (ใบสําคัญแสดงสิทธิอนุพันธ)
อภิชาต วิไลรัตน. เอกสารประกอบการบรรยาย หัวขอ “ความรูเบื้องตนเก่ียวกับ Derivative Warrant”

2554.
อาณัฐ ลีมัคเดช. 2551. หลักการลงทุนและปองกันความเส่ียงดวยตราสารอนุพันธทางการเงิน. พิมพครั้งที่

1. กรุงเทพฯ ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย.
Das, Satyajit. 2006. Derivative Products & Pricing 3rd ed., Singapore, John Wiley & Son (Asia).
Hull, John C. Fundamentals of Futures and Options Markets 5th ed., New Jersey, Pearson Education,

Inc.
Ross, Stephen A. Thompson, Spencer. Westerfield, Randolph. Jordan, Bradford D. and Christen,

Mark. Fundamentals of Corporate Finance. 2nd ed., Australia, Irwin/McGraw-Hill.

เว็บไซต
ตลาดหลักทรัพยแหงประเทศไทย http://www.set.or.th
สํานักงานคณะกรรมการกํากับหลักทรัพยและตลาดหลักทรัพย http://www.sec.or.th
บริษัท ไทยเอ็นวีดีอาร จํากัด http://www.set.or.th/nvdr/th/about/about.html
Australian Securities Exchange http://www.asx.com.au
www.worldsciencepublisher.org -- Dr.Sarbapriya Ray, Shyampur Siddheswari Mahavidyalaya,

University of Calcutta, India in Journal of Science (JOS), Vol. 2, No. 4, 2012, pp. 172–178.

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 135

ตราสารที่เกี่ยวเนื่องกับตราสารทุน (Equity-linked Product)

ภาคผนวกทŒายบทท่ี 3

เพ่ือความเขาใจเพ่ิมเติมในเร่ืองผลกระทบ dilution effect ของการออกใบแสดงสิทธิในการซ้ือ
หุนเพิ่มทุนท่ีโอนสิทธิไดตอผูถือหุนเดิมของบริษัท จึงขอแสดงกรณีศึกษาตอไปนี้ประกอบความเขาใจ

กรณศี กึ ษาผลกระทบดา น dilution effect ของการออกใบแสดงสทิ ธใิ นการซอื้ หนุ เพม่ิ ทนุ ทโี่ อนสทิ ธไิ ด

ใหกับผูถือหุนเดิมของบริษัท

ลักษณะสําคัญของใบแสดงสิทธิในการซ้ือหุนเพิ่มทุนท่ีโอนสิทธิได

ประเภท : ใบแสดงสิทธิในการซ้ือหุนเพ่ิมทุนท่ีโอนสิทธิไดของ

บริษัท ทิสโกไฟแนนเชียลกรุป จํากัด (มหาชน)

ชนิดของใบแสดงสิทธิ : ระบุชื่อผูถือ และสามารถโอนเปล่ียนมือได

จํานวนหลักทรัพยที่จัดสรร : ไมเกิน 72,791,209 หนวย

จํานวนหุนสามัญที่เพิ่มทุน : 72,791,209 หุน (มูลคาที่ตราไว (Par) 10 บาทตอหุน)

อัตราสวนการจัดสรร : หุนเดิม 10 หุน ไดรับการจัดสรรใบแสดงสิทธิ 1 หนวย

ราคาเสนอขาย (บาทตอหนวย) : 0.00 (จัดสรรใหโดยไมคิดมูลคา)

อายุของใบแสดงสิทธิ : ไมเกิน 2 เดือน นับตั้งแตวันท่ีออกใบแสดงสิทธิ

ราคาแปลงสภาพ (บาทตอหุน) : 24.00

อัตราการแปลงสภาพ : ใบแสดงสิทธิ 1 หนวย ใชสิทธิซ้ือหุนสามัญได 1 หุน

วันปดสมุดทะเบียนเพื่อไดรับสิทธิ

ซื้อหลักทรัพยแปลงสภาพ : 07 พ.ค. 2556

วันท่ีไมไดรับสิทธิซื้อหลักทรัพย

แปลงสภาพ : 30 เม.ย. 2556

การพิจารณาปนผล : จายปนผลเปนเงินสด

วันที่คณะกรรมการมีมติ : 18 ก.พ. 2556

วันปดสมุดทะเบียนเพื่อสิทธิรับปนผล : 07 พ.ค. 2556

วันท่ีไมไดรับสิทธิปนผล (XD) : 30 เม.ย. 2556

จายใหกับ : ผูถือหุนสามัญ

อัตราการจายปนผลเปนเงินสด : 2.40 บาทตอหุน

มูลคาท่ีตราไว (Par) (บาท) : 10.00

วันท่ีจายปนผล : 23 พ.ค. 2556

จายปนผลจาก : งวดดําเนินงานวันท่ี 01 ม.ค. 2555 ถึงวันที่ 31 ธ.ค. 2555

136 ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย

ผลกระทบตอผูถือหุน
1. ผลกระทบจากการใชสิทธิทั้งจํานวน

ผูถือหุนเดิมเปนผูใชสิทธิใบแสดงสิทธิในการซื้อหุนสามัญของบริษัททั้งจํานวน

Control Dilution = 1 – (Q0 / (Q0 + QTSR)) (3.11)

โดยท่ี :
Q0 = จํานวนหุนที่ชําระแลวที่มีอยูเดิม 727.91 ลานหุน (มูลคาท่ีตราไวหุนละ 10 บาท)
QTSR = จํานวนหุนที่เพิ่มขึ้นจากการใชสิทธิของใบแสดงสิทธิ 72.79 ลานหุน (มูลคาท่ีตราไว 10 บาท)

ดังนั้น : Control Dilution = 1 – (727.91 / (727.91 + 72.79)) = 9.1%

2. EPS Dilution

EPS Dilution = (EPS0 – EPSNEW) / EPS0 (3.12)

โดยท่ี :
EPS0 = Net Profit / Q0
EPSNEW = Net Profit / (Q0 + QTSR)
คํานวณจากกําไรสุทธิยอนหลัง 12 เดือน (งวด 1 มกราคม 2555 ถึง 31 ธันวาคม 2555)
โดยมีกําไรสุทธิจํานวน 3,705.18 ลานบาท

ดังนั้น : EPS0 = 3,705.18 / 727.91 = 5.09 ตอหุน
EPSNEW = 3,705.18 / (727.91 + 72.79) = 4.63 ตอหุน
EPS Dilution = (5.09 – 4.63) / 5.09 = 9.0%

การคํานวณดังกลาวเปนการคํานวณจากกําไรสุทธิยอนหลัง 12 เดือน อยางไรก็ดี การที่บริษัทมีเงินทุน
เพ่ิมข้ึนจากการเพ่ิมทุน จะทําใหบริษัทมีเงินทุนไปขยายธุรกิจไดมากขึ้น สรางผลกําไรใหผูถือหุนได
มากขึ้นซึ่งเปนการลดผลกระทบของการลดลงของสวนแบงกําไร หรือทําใหสวนแบงกําไรเพ่ิมข้ึนในท่ีสุด

ศูนยส‹งเสริมการพัฒนาความรูŒตลาดทุน ตลาดหลักทรัพยแห‹งประเทศไทย 137